中国基金报记者 莫琳 孙越
10月27日，中国证监会正式发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》（以下简称《若干意见》），围绕八大方面提出了23项具体措施。
这份被称为中小投资者保护“23条”的文件，不仅是对2024年9月26日中央政治局会议关于“研究出台保护中小投资者的政策措施”要求的直接响应，更从发行上市、公平交易到纠纷化解等全链条入手，为中小投资者编织了一张更为严密的公平交易防护网。
产业经济资深研究人士王剑辉指出，《若干意见》主要是对散见于各地方、各部门规章制度中涉及中小投资者保护的相关规定进行了系统整合，覆盖了新股发行、交易环节乃至后续可能出现的诉讼等资本市场全流程，实现了对中小投资者利益更为全面的保障。
在北京大成（上海）律师事务所律师马宏伟看来，《若干意见》推动完善的“示范判决+批量调解”机制，是一项极具分量的制度创新。它不仅实现了维权模式的根本性变革，更显著降低了维权门槛，体现了普惠公平，对违法行为形成了集约化、强有力的威慑。
券商多维度响应 力促交易公平
为营造有利于中小投资者公平交易的制度环境，《若干意见》重点聚焦三个方面：一是加强融资融券业务监管，完善相关规则，提升业务透明度和公平性；二是完善程序化交易报告与异常交易监控制度，强化程序化交易监管；三是加强证券期货经纪业务监管，督促证券公司加强对交易单元的统一管理。
在优化融资融券监管方面，中金财富、西部证券相关业务负责人向记者表示，在实践中，券商已将投资者保护理念全面融入业务流程，并借助大数据、人工智能等金融科技手段，持续提升客户风险评估与动态监控能力，以维护中小投资者的公平交易权，努力实现风险控制与客户服务之间的平衡，最大程度保护投资者权益，营造公平、公正的交易环境。
在异常交易监控方面，中金财富透露，正从技术和流程两个层面协同推进。技术层面，重点举措包括多维度管控程序化交易报告信息质量，确保数据真实、准确、完整；在系统中精准增设瞬时申报速率异常等监控指标，并动态优化相关功能及阈值，以提升监测效能。流程层面，公司建立了明确的应对机制，对监测中发现可能影响系统安全或正常交易秩序的异常交易行为，及时采取必要管理措施，并严格履行报告义务。
西部证券表示，在现有“五大类十四小类”异常交易行为监测指标基础上，将针对程序化交易特点细化并增强监控指标，例如，四大类程序化监控指标（瞬时申报速率异常、频繁瞬时撤单、频繁拉抬打压、短时间大额成交）以精准识别新型程序化交易风险。
从源头入手 优化新股发行定价
《若干意见》明确强化发行上市过程中的中小投资者保护，提出优化新股发行定价机制，推动形成鼓励长期持有的新股发行网下配售机制，并研究试点对锁定比例更高、锁定期更长的网下投资者提高配售比例。
华安证券股权融资二部相关人士认为，新股发行定价新规直指中小投资者反映的定价过高问题，通过机制优化从源头降低其入市成本。推动长期持有导向的配售机制，有助于引导市场更关注企业长期价值，而非短期套利，使中小投资者免于在“高溢价站岗”与“低价踏空”间被动抉择。
关于试点提高长期锁仓机构的配售比例，券商人士指出，此举有利于引导机构践行长期投资，促进形成“长钱长投”的市场生态，夯实市场长远发展基础。
“锁定比例更高、锁定期更长的网下投资者获配比例提高，意味着这类投资者在新股定价中的话语权和重要性显著增强。他们将成为发行人重点沟通的对象，提升双方信息沟通的效率和深度，预计将对新股定价效率产生积极影响。”华安证券资本市场部相关人士补充道。
在询价定价方面，该人士进一步建议，应考虑根据项目情况提高高价剔除比例。目前实践中高价剔除比例多设置在1%至3%之间，适度提高这一比例，可在定价前有效过滤极端报价，削弱其对最终定价结果的非理性影响。
此外，《若干意见》明确要求，承销机构在出具投资价值研究报告时应审慎进行盈利预测并充分揭示风险，同时禁止承销机构按发行规模递增比例收取承销费用。
王剑辉认为，新规禁止按规模递增收费，意味着承销费率将趋于固定，投行无法再从“超募”中获取超额收益。同时，保荐业务不得以上市结果为收费前提，推行分阶段付费，即使项目失败也可获得前期服务费。这有助于投行收入平滑化，压缩单项目“暴利”空间，收入结构转向以固定费率加分阶段支付为主，收入天花板有所下降，但风险也随之降低。
未来，投行的业务逻辑或将从“规模竞赛”转向“质量竞争”。王剑辉指出，以往投行倾向争夺大项目、高募资额以最大化收入，容易忽视项目质量，甚至出现“包装上市”“带病闯关”。新规使收费与规模脱钩，投行必须以项目质量、专业能力和服务深度作为核心竞争力。
强化退市保障
保护投资者免受“二次伤害”
《若干意见》不仅强化了重大违法强制退市中的投资者保护，引导上市公司控股股东、实际控制人等采取先行赔付等措施，还明确要求在上市公司主动退市过程中，应为中小投资者提供现金选择权等保护措施。
在马宏伟看来，要求主动退市的公司为中小投资者提供现金选择权是一项重要突破。“这精准解决了主动退市下投资者的最大痛点。当公司决定退市时，中小股东往往最为无助，既无力反对决议，又需承担流动性丧失和估值骤降的风险。现金选择权直接针对此核心风险，为投资者提供了明确的保障。”他说。
在强化对退市风险公司的持续监管方面，《若干意见》提出，要加强对存在退市风险上市公司股票异常交易的监控，从严认定异常交易行为，并及时采取盘中暂停账户交易等措施，防止非理性炒作。
马宏伟认为，这实现了从“泛泛提醒”到“精准打击”的转变。过去监管多以风险提示为主，效果有限。新规直接针对拉抬股价等异常交易行为本身，运用暂停账户交易等技术手段，能够精准打击操纵市场资金，从源头遏制炒作行为。
此举核心目的在于保护投资者免受“二次伤害”。他指出，退市本身已造成损失，而退市前的非理性炒作会诱使不明真相的投资者高位接盘，导致其更大亏损。严格监管炒作，正是为了保护投资者在退市“最后一公里”不掉入更深的陷阱。
在投资者维权方面，《若干意见》提出，推动完善“示范判决+批量调解”工作机制，以降低维权成本。马宏伟强调，该机制是一项极具分量的制度创新，其意义在于根本性降低了维权门槛，实现了普惠公平。对于势单力薄的中小投资者而言，单独诉讼维权难度极大。该机制使其可依托示范判决的权威结果，以极低成本和风险获得赔偿，使权利救济从“理论上可行”变为“实践中可及”。
他表示，一旦违法者在示范案件中败诉，其违法成本即被精确量化，并且必须面对全体受害投资者的索赔，这形成了难以逃避的巨大潜在赔偿责任，从而有力倒逼其规范自身行为。
