中国基金报记者 刘明 赵新亮
5月20日下午，由中国基金报主办的“2025年中国机构投资者论坛”在深圳成功举行。在第二场圆桌讨论环节，来自券商研究、公募投资、上市公司的六位嘉宾围绕“新形势下企业出海与资本市场投资机遇”进行研讨。
圆桌论坛由中信建投证券党委委员、研究发展部兼国际业务部行政负责人武超则主持，参与圆桌讨论的嘉宾包括泓德基金副总经理、基金经理王克玉，恺英网络董事会秘书、首席治理官刘洪林，闻泰科技董事会秘书高雨，国海证券首席研究官兼研究所所长杨仁文，兴业基金权益投资部总经理邹慧。
与会嘉宾认为，中国企业的整体经济规模、运行效率和技术在很多方面已经处于全球相对领先地位，出海发展空间广阔，但也面临诸多压力，企业要做好充分准备。
企业出海发展空间广阔
也面临人才和供应链压力
武超则：请各位嘉宾围绕自己工作和投资领域，分享一下出海的机遇和挑战，机遇空间有多大？
王克玉：企业出海主要会受到企业本身的经济规模、资源禀赋和贸易条件三个方面因素共同影响。随着中国企业的整体经济规模、运行效率已经处于全球相对领先地位，中国企业出海以及国际化发展前景十分广阔，但也面临人才和供应链压力。
如何提升企业的海外运营能力？我认为，一方面，需要补充企业内部各个层级的管理人员；另一方面，需要积极有效地利用商会、国内同业和专业咨询机构提供的专业支持，在供应链和生产成本控制领域，充分了解当地法律法规、劳动保护、税率等各方面综合要求，提前做好规划安排。
刘洪林：恺英网络是一家游戏公司，虽然美国的关税政策并未对游戏行业产生直接影响，但这并不意味着游戏出海的挑战就此消失，实际上，挑战依然严峻，但机遇同样存在，因为全球市场分布极不均衡，各地区特点各异。例如，欧美市场的玩家有较高的消费能力和消费水平，但对游戏品质的要求极高，竞争非常激烈；而在越南等新兴市场，相对优质的产品就能获得较大的市场拓展空间；中东市场则因其贫富差距而呈现出独特的市场特点。总体而言，挑战巨大，但具体到每个市场，都存在着差异化的机遇。
高雨：自2018年起，闻泰科技利用三年时间，成功完成了对安世半导体业务的收购。回顾科技企业国际化之旅，收购只是第一步，真正的挑战在于实现有效的整合。2020年，闻泰科技已实现对半导体业务的100%控股，半导体业务的利润约为10亿元。随后，公司半导体净利润逐步增长，2022年达30多亿元，虽然此后行业周期下行，但利润仍维持在20多亿元，整体业绩超出了收购时的预期。
闻泰科技致力于在人才、技术和产业链上实现全球化布局，以适应不同阶段和不同市场的行业变化，抓住全球化的增长机遇。在区域收入占比方面，中国市场约占47%，欧洲与中东非市场约占23%，美洲市场约占10%，其他亚太地区约占20%。
杨仁文：判断互联网大厂的投资机会，主要看三大维度：一是国内市场下沉，二是出海市场拓展，三是AI推动的商业模式变革。从二级市场角度来看，这些大厂要么在国内市场做成行业“老大”，享受市场主导者红利；要么出海成为全球市场引领者；要么通过AI推动商业模式变革，成为AI时代的巨头。
邹慧：从挑战来看，在美国主导的逆全球化大背景下，关税成本上升了很多，非关税成本如很多技术标准和数据规范性等隐含成本也在增加，还有王总刚才也提到，很多企业在出海过程中，人才和供应链都存在一定压力。
当然，机遇也显而易见：一是非美国的市场越来越大，如东南亚、欧洲、墨西哥等，这些国家和地区不仅是产能基地，市场也非常广阔；二是可以利用区域性的合作；三是技术出海、技术输出，一些海外主权基金对我们的技术如高铁技术、特高压技术等非常感兴趣，这些技术也存在出海的优势。
未来几年车企出海发展前景可期
武超则：在细分赛道上，哪些产业出海成功的概率更高、更容易涌现好的投资机会？
王克玉：未来几年，我相对看好汽车产业的出海发展。从投资角度，一方面，我们会关注企业的规模、发展空间，更重要的还是企业的盈利能力，不仅要看到竞争格局带来的产品的定价能力，还要关注企业在海外发展过程中所面临的成本变化；另一方面，在发展过程中，环境的变化确实会使得企业的经营风险加大，对此，既要观察企业做了哪些准备，又要观察在面对一些突发的其他变化时企业应对的管理能力。
武超则：汽车产业有着非常大的市场，中国车企优势非常明显，同时也很“内卷”，你觉得这个终局还要等多久？最终会留下几家公司？
王克玉：汽车行业中游环节的竞争格局非常清晰，龙头企业的竞争优势和成本优势非常明显；在产品终端，产品定义能力最清晰的公司已经建立起极强的终端用户群。这两类企业是我们所关注的。
梯队式向外发展
根据不同市场设计不同产品
武超则：刚才刘总提到了区域布局，具体是怎么做的呢？
刘洪林：游戏行业是一个现金流充沛、无污染的朝阳行业。近年来，恺英网络的海外收入每年都实现了三位数的增长，国际市场蕴含着巨大的商机。
在区域布局上，我们致力于巩固境内市场，然后依次拓展至港澳台地区、东南亚、韩国，发力突破日本和欧美市场，形成梯队式发展策略。鉴于东南亚地区与我们的消费习惯、文化背景和知识认知较为相似，我们在国内成功的产品可以相应地向海外市场推广。公司实施的三大战略之一是IP战略，例如，日本的IP在全球具有较大的影响力，我们的一些产品就是将日本IP转化为游戏，以此拓展全球游戏市场。
在产品开发上，我们根据不同的市场需求设计不同的产品。例如，欧美市场偏好SLG游戏，东南亚市场青睐传奇、奇迹和仙侠类游戏，我们会结合不同市场和区域的特点，设计满足其需求的产品。
海外并购需确定战略、
管理策略和技术发展方向
武超则：在当前大环境不稳定的形势下，如何评估商业风险与机遇？
高雨：首先，确定战略至关重要。回想2018年，半导体行业并未成为热点，而是在科创板推出后才逐渐升温。当时，市场对公司以超过300亿元的代价收购一家半导体公司有质疑，但公司管理层展现出了坚定的决心。
其次，确定管理策略。安世半导体公司总部在荷兰，前道晶圆厂位于英国和德国，封测厂则分布在马来西亚、菲律宾和中国东莞，这是一家全球化程度高、人员和资产分布广泛的公司。管理层在收购后向实控人提出了一个问题：你打算用中国文化来管理这家公司吗？鉴于实控人和上市公司均来自中国，实控人向管理团队明确表示，作为子公司的董事长兼CEO，将加入管理层团队，但不会用文化来管理企业，而是采用管理模型来经营公司，建立一系列量化模型。他利用这些工具和模型来管理企业，让团队从数字中洞察市场机会、竞争力和增长潜力，从而实现公司的发展。
第三，确定技术发展方向。我们能够充分利用在海外收购的半导体平台，这个平台拥有百年历史，具有强大的平台效应，吸引了全球顶尖人才，并进行了全球布局。我们最初更关注海外业务，但随后在上海、深圳成立了研发中心，以拓展国内市场。在技术方面，我们取得了许多突破，并引进了大量人才。
最后，我们采用IDM模式，因为作为功率半导体企业，必须拥有自己的产能，满足车规级的质量和标准，以提高效率和产品可靠性。在这个过程中，我们需要确定产能规划。早在2021年，我们就计划在中国扩产，因为我们的大股东在上海扩建了晶圆厂。今年，半导体国产化率提升成为热门话题，得益于我们已有的产能和三四年的积累，我们能够迅速抓住国产替代的市场机遇，实现公司的发展。
文化传媒出海空间大
看好泛娱乐潮玩和AI应用出海
武超则：结合AI技术趋势和出海，在文化传媒出海领域，杨所长特别看好哪些方向？
杨仁文：过去几十年，全球出现了四大标签式文化现象：一是美国好莱坞大片，二是日本动漫，三是韩国影视剧，四是中国网文/手游/微短剧/IP潮玩。每一个国家的文化现象，都是经济崛起且发展到具有一定全球影响力，从经济出海走向文化出海，文化向全球输出的结果。
泛娱乐出海中，潮玩尤其值得探讨。近年潮玩爆发式增长，一是因为中国有全球最好的供应链体系，二是中国有庞大的内需市场，无论是国内市场，还是出海市场，有三个维度发生了共振：一是IP，二是产品，三是渠道。
IP方面，近些年国产原生IP快速崛起，包括《原神》《黑神话：悟空》、泡泡玛特IP系列、《哪吒》等。
产品方面，文化创意行业是一个供给创造需求的行业，好的供给从来不缺市场，如《哪吒2》的票房远超预期，超过154亿元。
渠道方面，无论是线上直接交易平台，还是内容社区平台/短视频平台，都帮助各圈层打造了完善的相互触达的基础设施。同时，线下谷子店、连锁文创KA等品牌店大量出现，打造出了更加沉浸式的消费体验。
强IP的情绪消费产品拥有较强的溢价权，消费者对价格的敏感度也相对不高，以泡泡玛特为例，在关税战之后很多产品涨价幅度在20%~30%，但泡泡玛特在美国的门店依然出现排队情况。
再说AI应用出海，从全球AI应用榜单来看有两大类：一是通用AI助手，要么大厂（互联网大厂、大模型大厂）在“卷”，这跟大厂的模型水平和生态有关系；二是垂类AI应用，这个领域不管是国内还是出海，都处于初始阶段，未来潜在空间非常大，我们团队着重研究AI陪伴和AI教育两个领域，认为这两个方向出海竞争力比较强，原因如下：第一，存在刚性需求且用户基数大；第二，AI能够带来用户体验的跨越式升级；第三，PMF非常容易实现，商业化飞轮很容易转动起来；第四，国内厂商竞争力非常强劲，不管是模型力、产品力还是商业化能力。
出海企业估值弹性大
需要进行动态评估
武超则：作为买方代表，公募基金怎么看企业出海的估值？
邹慧：一般来讲，出海企业相比本土企业在估值上的优势是利润率高、增长快、空间大，劣势则在于受关税等不确定性因素影响较大，而且数据跟踪相对困难。
因此，投资者在评价出海企业风险收益比的时候，需结合行业贝塔（如PE估值弹性）与业绩确定性（如订单可见度），动态调整空间和目标价。另外，也要格外注重出海企业管理层和市场的沟通能力和信息披露效率，因为这是消除出海企业估值不确定性的重要维度。
出海发展要多手准备
以应对不确定性
武超则：最后一个问题，对于出海的投资和业务开拓，大家有什么建议？
王克玉：第一，建议企业优化自身的资产负债表，提高应对不确定性的能力；第二，建议企业强化与上下游的协同，近两年我们也可以看到，大家对工业企业的上下游“互卷”、竞争有较大的意见。其实，这些建议也适用于我们资产管理行业本身，投资管理人员同样需要提升应对不确定性环境的能力。
刘洪林：从企业视角，在复杂多变的市场环境中，必须做好多手准备以应对各种可能。以我们公司为例，如果产品A遭遇挑战，我们还有B、C、D、E等产品作为支撑。从公司层面，要积极准备应对策略，防范潜在风险。
高雨：面对市场的不确定性，企业要学会“深蹲起跳”，关键是“深蹲”之后实现“起跳”。这要求我们专注于产品。以我们的半导体产品为例，超过90%的产品是为轨道交通设计的，主要应用于汽车行业。当人形机器人市场成熟时，我们的产品也能够迅速适应这些机器人对半导体产品的要求。
杨仁文：就文化传媒出海，我有几点观察：第一，在泛娱乐潮玩领域，IP和产品力始终是最核心的，可能在某个阶段，渠道等红利实现了爆发式增长，但最终还是要看IP和产品力。第二，中国版迪士尼跟美国版迪士尼比，产品切入点、业务形态构成可能会有很大不同，因此，中国文化公司出海，既要学习迪士尼等前辈巨头先进经验，又要探索中国特色IP公司发展之路。第三，文化传媒互联网出海，未来空间还很大，值得长期重视。
邹慧：一是无论投资还是企业经营，都需要有全球视角和自上而下的宏观视角。二是资管投资行业也在发生重大变化，长期主义和价值思维越来越重要，长期稳定的回报率会变得越来越稀缺，也会变得越来越有价值。
A股有两个特点：一是比较喜欢边际变化，但二级市场的高质量发展，应该从“重视边际变化”到“均值回归”和“终局思维”；二是相对聚焦短期，普遍重视利润表而忽视资产负债表和现金流量表，因此，对资产负债表和现金流量表的重视程度应该大幅提升。
