中国基金报记者 张燕北
近三年来，A股市场结构性行情显著，板块主题轮番抢占市场热点。一批基金经理依靠“高估值”取得出色业绩，而擅长低估值策略的基金经理不少都经历了一段“至暗时刻”。作为恪守安全边际的价值投资者，前海开源基金副总经理、基金经理邱杰管理的组合在经历困局后，迎来柳暗花明。
邱杰日前接受了中国基金报记者采访，对自己过去几年的投资操作进行了回顾与反思。他直言，对回撤水平近乎苛刻的追求使其一度陷入被动，过度关注估值安全和盲目追求高成长一样都是不可取的。
在反思、调整投资行为的同时，邱杰对价值成长理念的坚守从未改变。他坚信投资收益的根本来源是企业内在价值的增长，始终追求有性价比的持续成长。市场淬炼中，邱杰进一步完善了他的投资体系，通过左侧布局、动态均衡获取可持续的稳健回报。
纪律是手段而非目标
“投资需要纪律约束，但纪律只是获取收益的手段，而不是目标。”对于过去三年的投资，邱杰反思道，历史不会重演过去的细节，投资也要避免陷入“经验主义陷阱”。
进入基金行业16年，见证了市场的大起大落，邱杰时刻谨记风险控制的重要性。
回顾邱杰的职业生涯，从2015年正式管理基金到2020年上半年，他的投资之路都走得很顺畅。秉持绝对收益理念，这一阶段邱杰信奉价值成长，给自己制定了颇为苛刻的回撤控制目标。以前海开源清洁能源为例，这只基金在他管理期间取得了较好的投资收益，在经历了2015年、2016年以及2018年市场几轮大幅下跌的情况下，其净值最大回撤不到15%。尤其2018年市场大跌时，他管理的基金因为较好地控制仓位避免了净值的大幅回撤，随后在2019年初他又因及时加仓分享到市场反弹的收益。邱杰因管理的基金连续多年业绩名列前茅，成为备受瞩目的明星基金经理。
但是，投资总有顺境逆境，不可能一帆风顺，基金管理人只有在不断地自我剖析和调整中才能逐步走向成熟。2020年下半年，邱杰整体投资策略偏谨慎，主要持有安全边际高、估值较低的个股，错过了一些结构性机会。“当时海外疫情出现第二波，我对市场偏悲观。为将净值回撤控制在设定的目标范围内，我把组合仓位降得比较低，错过了市场前期的反弹。因为对个股风险收益比要求得很严格，市场越涨，在仓位和选股上就越发被动。”
从持仓信息可以看到，在2021年年中之前，邱杰一直坚守在家电、传媒、金融地产等低估值板块。尽管较好地控制了回撤，但他的谨慎策略并没有带来较好收益。2021年下半年开始，邱杰在审视过往投资的基础上，调整组合结构，积极寻找有机会的方向。经过深刻总结、持续反思和不断调整，邱杰管理的多只基金“东山再起”，近一年排名均在同类前5%。
在业绩的起伏中，邱杰重新审视自己的投资逻辑和研究框架。
首先，投资目标的设定要合理。对于回撤控制水平的极致追求促使他多次降低仓位应对风险，但择时也在无形中加大了投资风险。一旦判断失误，容易积重难返。“减少仓位方面的调整，尽量只在极端风险情况下操作，可以避免犯大的错误。”邱杰总结道，自己曾经设定的回撤目标为15%之内，这一标准对于偏股型基金而言有些苛刻，近两年逐渐放宽了一些。
其次，需要从更加动态的视角看待估值的容忍度。“过去几年，宏观走势趋于平稳，市场参与者不断扩容，有机会的方向不多，这时市场很容易走向极端，股价会在较短时间内把企业未来很长时间的价值增长空间都消耗掉。这无所谓对错，我们要做的是适应新的市场环境，需要更加动态地看待估值的安全性”。
另外，投资过程中，既要避免陷入经验主义和教条主义，也要避免被自己的持仓所绑架，“每过一段时间都要推翻自己之前的固定看法，重新审视、刷新自己的观点”。
寻找估值与成长相匹配标的
投资需要反思，更需要坚守。“追求有性价比的成长”是这位价值成长派选手一直坚持的信仰。
邱杰的投资风格较为鲜明，主打增强GARP（Growth at a Reasonable Price）策略，核心是以合理的价格买入成长股。他透露，刚入行时受价值投资影响比较大，后期又受到成长风格影响，偏好自下而上选择优质公司。正是这样的成长经历，让他逐渐摸索出适合自己的风格——价值与成长并重。他倾向于用低估值的价格买入现金流或者盈利能持续成长的企业，也比较偏好高壁垒、有护城河的公司。”
邱杰认为，投资收益的根本来源是企业价值的增长。价值成长投资理念的核心为以合理价格买入内在价值高并具备高成长性的公司，通过分享企业发展的红利赚钱。落实到投资实践中，作为稳健型成长选手，邱杰在四个方面有清晰的体现。
一是注重安全边际和性价比，不“博傻”。“戴维斯先生不会经常来敲门，要达到投资的最高境界是非常困难的。但我们可以降一个档次，以合理的价格买入利润连年增长且有护城河的股票。”此外，为平衡成长和估值，他还会运用独特的估值模型，寻找在3~5年维度能够实现一定标准预期复合增长率的标的。
二是行业配置均衡。价值合理的成长股不会只来自同一个行业，好的基金经理一定是均衡型选手。从邱杰旗下基金的历史持仓来看，他组合的行业配置较为均衡，既有TMT等高弹性板块品种，也有金融地产等稳健成长品种，不单纯押赛道，做一定的行业轮动。用他自己的话说就是，“符合我投资框架的好公司我都愿意去深入研究，要在细分行业中选出最好的公司，构建均衡组合。当然，我也会阶段性集中重仓一些行业，但不是常态。”
三是偏向左侧布局，不怕“烧冷灶”。在符合经济和产业大趋势背景下的逆向投资是邱杰的重要方法。在个股选择上，他的逆向投资体现在敢于进行左侧定价，能够忍受短期波动和时间成本，跌的时候敢买、涨过了也敢卖。“近几年市场定价效率在提高，对机会的反应要非常快。在这种情况下比拼速度是很难的，所以大的方向还是要以静制动，寻找认知上有优势的机会。”2022年，以计算机为代表的TMT行业低迷的时候，他判断行业具有重大机会，重点增加了该行业的配置比例，今年迎来了丰收期。
四是看重个股“阿尔法”，动态调整持仓。他会深入研究估值和业绩的匹配度，然后持续地跟踪。邱杰比较关注公司的核心竞争力，擅长从商业模式入手提炼企业的竞争优势，比如品牌价值、专利技术、规模经济等。
邱杰说他的投资框架和研究方法还在持续迭代中。他不给自己贴标签，以开放包容的心态对待投资，围绕收益与风险、成长与价值等核心要素深入思考，不受条条框框的束缚。
聚焦科技 兼顾消费
在经济低位复苏、政策支持方向明确的背景下，邱杰对年内A股持乐观预期。具体方向上，他继续看好科技和消费行业的机会。
宏观市场方面，邱杰认为本轮经济恢复是一个渐进的过程，政策呵护下经济持续稳定增长，库存周期也已经接近底部。随着各项政策持续落地，预计下半年市场将迎来温和复苏。“我们对A股市场表现持较为乐观的态度。在国内经济恢复、海外加息放缓的背景下，企业盈利增速将会得到修复。经过前期的大幅下跌，市场整体的估值处于历史较低分位。一批优质的公司兼具较好的成长潜力和相对合理的估值水平，具备投资性价比。”
谈及可能出现的风险点，邱杰提醒，随着金融风险和全球经济衰退风险逐渐发酵，海外市场未来两个季度可能面临更多的不确定性，波动或加大，进而扰动A股市场。基于此，他也会加强对海外市场的研究和跟踪。
在具体投资方向上，邱杰将重点关注科技创新方向。
“传统增长动力逐步衰减，全球科技革命已初露端倪。特别是去年ChatGPT推出以后，以大语言模型、人型机器人、自动驾驶为代表的AI已显示出引领新一轮科技革命的可能。从国内来看，半导体、基础软硬件、高端设备材料的国产替代也进行得如火如荼。尤其是AI，作为21世纪最具颠覆性的科技趋势，其在许多领域的广泛应用，有可能改变人类的生产和生活方式，也将带来巨大的投资机会。”
他认为，消费行业也存在不少机会，将在不同阶段在科技和消费之间做一些平衡。
