中国基金报记者 郭玟君 吴娟娟
主要经济体复苏势头趋缓
中国基金报：5月份公布的宏观经济数据传递出哪些重要信息？会如何影响您对各主要经济体的展望？
Jon Gray：我们认为美国的通胀正在下降。预计美联储转向降息的节奏不会像市场预期的那样迅速，但加息压力或将逐步消退。
洪灏：寰球同此凉热，主要经济体的复苏势头趋缓，结构性矛盾和分化走势日渐显露。
高企的通胀即将成为本轮美联储加息尾端的重要背景板，并逐步让位于金融风险的演进和经济走弱的节奏，成为政策进一步转向的核心考量因素和触发条件。
深陷俄乌冲突的欧洲受制于更加顽固的通胀压力投鼠忌器，为平衡通胀和财政风险，欧央行加息政策仍难轻易偃旗息鼓。
而换帅的日本央行面临历史性转向，长期超宽松政策有望迎来调整时机，但欧美金融体系风险与日本高度相关，因此总体基调仍将保持稳健谨慎。
我们专有的周期模型显示，美国经济短周期依然在加速下行，但是否会步入传统定义上的衰退，即连续两个季度GDP实际增长为负，仍有待观察。
与此同时，虽然诸多举足轻重的国内经济数据都考验着市场信心，但我们的经济周期模型仍表明中国复苏的图景正渐次展开。
制造业受外部环境影响，若源自美联储紧缩的压力冰消雪融，美国和海外的需求由此得到缓解释放，美国顺势躲过衰退，受到压制的中国制造业和出口将重燃强劲势头。工业利润增速触底，中美消费者信心并肩回暖都暗示着此种情景的可能性有所上升。如是，经济全面复苏尚需时日，风险资产也终将有所表现——这将是有别于共识所寄望的消费驱动型的、传统经济周期的复苏。
丁晨：从5月的宏观数据看，全球商品需求疲软状况依然没有太大改变，服务行业依然是增长的主要动力。对于外向型经济体的制造业需求，尤其是中国、日本和德国的情况依然并不友好。
全球通胀因为能源价格回调有相应的放缓，但欧洲受食品烟酒等拉动的通胀问题依然严重。
我们对主要经济体展望有所下调，大宗商品表现疲软，目前全球还没有找到新的增长点。
刘佳：美国最近一个月的PMI数据显示其制造业走弱，但服务业仍非常强劲。此外，多项数据显示美国房地产市场开始变冷。30年按揭贷款利率已接近7%的高位并将维持一段时间，会进一步抑制房地产市场的走势。因此，我们认为美国在下半年会进入小型衰退。
欧元区经济表现好于美国，原因在于欧元区政府自2022年末至今已推出大量刺激性政策，同时其产业受能源影响较小，从而使经济状况好于预期。
从5月披露的4月份制造业及房地产相关数据看，中国经济的复苏不及市场年初的预期。
宋宇：美国需求复苏明显快于供给复苏。疫情期间美国政府发放的大量纾困资金和支票，大大刺激了需求的增长，但也导致劳动力供给出现负面冲击。
我们预期美联储今年或维持当前利率不变，明年将开始降息。下半年美国经济增长将趋零，明年将出现小幅负增长。
欧洲的情况和美国相似，但其银行体系的情况则会好于美国。欧洲央行预计将再次加息，下半年和明年经济增长将趋零。
中国经济一季度增长势头强劲，出口、消费及投资均大幅增长，超出市场预期。而4月份数据和5月PMI数据则显示多项重要指标转弱，低于市场预期。
由于一季度增幅较大且2022年的基数较低，即便2023年余下月份中国经济增速不高，2023年中国GDP实现5.2%的增长也几乎没有悬念。
李宇：美国经济是否会“空中加油”，不经历衰退进入新一轮增长？提出这个疑问主要基于两方面考虑：第一，美国的制造业回流强度大于预期，导致通胀、投资及劳动力需求全面提升，在经历了过去几十年来最快的加息后，美联储很可能会在6～7月份再度加息；第二，ChatGPT的横空出世，带动了科技方面的投资。
中国经济增长速度近期较弱，尤其是房地产需求不及预期。因此，中国股票市场受情绪影响近期表现也较弱。中国经济的短期波动要看政府的政策。下半年，如果政府能出台一些有力的措施，中国经济和股市可能会有不错的表现。
卢里：美欧GDP增速继续放缓，经济意外指数延续回落态势，美国第一季度GDP环比增0.3%，欧元区第一季度GDP环比增0.1%。景气指数方面，美国4月PMI回升，服务业PMI引领增长，制造业PMI回到扩张区间。
中国一季度GDP同比增速为4.5%，经济意外指数从高点开始回落。中国4月制造业PMI跌破荣枯线，服务业PMI小幅回落。
美国经济和劳动力市场偏强，短期衰退迹象仍然不多，但预计后续经济走弱可能是非线性的，我们仍然认为美国经济在未来一年有较大概率进入衰退。
整体来看，中国经济仍在修复，但修复的节奏存在波动，相较市场预期有所放缓。
王昕杰：亚洲将在消费的支持下支撑全球经济增长。我们预计中国和除日本以外的亚洲将在今年推动全球经济增长，因为美国可能在第四季度进入轻度衰退，而欧洲由于紧缩的货币政策而大幅放缓。
去全球化下消费国和制造国艰难转型
中国基金报：全球各主要经济体经济增长面临的最大挑战是什么？
洪灏：对于主要消费国而言，激进加息周期下，物价稳定和金融稳定的政策两难选择成为复苏的掣肘。而伴随着海外需求疲态难掩，全球主要制造业经济体皆深感切肤之痛。
李宇：美国、欧洲等发达国家面临的主要挑战是通胀问题，中国的问题则是需求不足。这个局面其实一定程度上是去全球化造成的。原本中国强大的供给满足了欧美国家强大的需求，如今，双方要找到新的替代都需要时间，于是欧美面临严重的通胀，而中国则面临较大的需求不足压力。
宋宇：目前美国决策层面临两难选择，一方面，为抑制通胀，须将利率维持在高位；然而，高利率又会抑制经济增长。最后的结果会是两个目标冲突的妥协。
欧洲的主要风险在于，俄乌冲突持续及冬季可能再度出现能源供应困难，进而推高通胀。
今年前四个月，中国的CPI及PPI都出现了环比负增长，反映中国需求复苏的步伐慢于供给回升的速度。目前，企业和个人投资、消费都比较谨慎。
丁晨：欧美主要面临的问题依然是抑制高通胀。亚洲区传统是商品和原材料输出地，面临的挑战并非通胀而是需求放缓和美元融资成本较高造成资本流出的问题。日本最大挑战是短期实现通胀的同时是否能保持企业盈利能力。
刘佳：美国的挑战在于整体通胀虽然有所下降，但是核心通胀仍维持高位，可能驱使美联储进一步加息。核心通胀较高主要是由于供给增长弱于需求增长。其原因是美国目前劳动力供给不足，失业率只有3.5%，处于50年以来的最低水平。
欧洲央行加息滞后于美国，未来1～2个季度还会加息，这对欧元区经济将带来较大挑战。另一个挑战则是能源供应问题，今年冬天如果能源供应发生变数，将推高通胀，不利于欧元区经济增长。
日本央行一直维持非常宽松的货币政策，近期日本的通胀明显上升，未来1～2个季度日本央行可能要改变当前超宽松的货币政策，可能会引起市场大幅波动。这是日本目前面临的最大不确定性。
中国经济当前最大的挑战则是企业信心，尤其是私营企业信心；其次是房地产市场持续走弱。
卢里：美国当前主要挑战是通胀仍具韧性，就业市场紧张情况改善较慢，利率高位对经济形成抑制，金融、经济体系脆弱性增加。前期激进的货币和财政刺激面临退坡，后续经济存在衰退压力。
欧洲方面，近期欧洲银行业和更广泛金融领域的稳定性遭遇挑战，给经济增长前景蒙上阴影。劳动力市场紧张、能源价格再次回升和地缘政治分裂加剧等因素可能阻碍经济增长并抬升通胀。
中国方面，PMI和宏观商品数据较弱，反映了市场积压需求在短期释放后，经济环比增长的下修，目前企业部门依然处于去库存阶段，但经济处于大周期级别的底部区域，经济修复斜率虽然下修，但其后续逐步修复的态势未变。
中国基金报：IMF预期全球经济增长将从2022年的3.4%放缓至2023年的2.8%。全球经济增长放缓将如何影响中国经济？
王昕杰：从疫情中复苏的步伐并非一蹴而就，全球商品需求放缓影响了工业和出口。我们预期中国的政策制定者将提供有针对性的支持措施，以维持国内消费复苏，重振私人投资、创造就业机会和首次购房者的住房市场。
我们相信中国政府可能会提供有针对性的支持措施来支撑经济增长。与其他地区相比，预计中国企业将实现更强劲的盈利。我们仍然看好中国的风险资产，并建议投资人标配该资产。
丁晨：全球经济增长预期放缓对中国经济的影响主要体现在外需下降，这直接体现在中国进出口贸易数据上。在美元利率高企导致融资成本加大和美元流动性放缓的条件下，短期内外部需求很难逆转，今年尤其需要内需的作用来平稳经济增长预期。
卢里：全球经济增长放缓可能从多方面影响中国经济：出口需求下降，中国是世界上最大的出口国之一，对外贸易对中国经济增长具有重要影响。外部需求下降，叠加全球贸易结构的转变，可能阶段性导致国内企业产能利用率下降；国内需求的转变，中国经济正朝着更加依赖内需驱动的模式转变，全球经济放缓可能加速这一趋势。中国政府一直在推动消费复苏和增加内需，以减少对外需求的依赖。
宋宇：中国前四个月的出口强劲，超出了市场预期。这似乎并不符合我们过去预测中国出口的逻辑——欧美经济放缓将导致中国出口增长放缓。原因何在？我认为是中国对东盟、俄罗斯等地区或国家出口的大幅增长，一定程度上填补了对欧美出口增长放缓的缺口。另外，从产品上看，虽然一些传统商品出口出现了负增长，但电动载人汽车、锂电池和太阳能电池三类产品的出口增速达66.9%，成为支撑中国出口的新优势产品。
以电动汽车为例，由于中国市场庞大，政府对电动汽车产业的扶持力度也非常大，今天，我们已形成了非常完整而强大的新能源汽车产业生态，从而支撑中国的厂商以很低的价格把产品的功能和体验做得非常炫酷，高性价比大大提升了产品的竞争力，因此实现了出口逆势大增。而电动汽车只是中国众多产业升级的一个缩影。
刘佳：中国出口实现了正增长，主要是因为对东南亚、拉丁美洲等新兴市场的出口较具韧性。展望未来一两个季度，由于欧美经济预计将增长缓慢，我们对中国的出口增长也持谨慎态度。虽然电动车、电池和太阳能板这“新三样”的出口呈现出明显的结构性上升趋势，但总体而言，传统行业尤其是电子产品的进出口在未来几个季度将承压。
在科技创新与消费中寻找投资机会
中国基金报：中国经济增长新动能在哪里？当中蕴藏了哪些投资机会？
洪灏：全球潜在增长中枢下移趋势难扭转，主要经济体为寻觅新的增长点均上下求索。随着中国将改革的利斧挥向已不合时宜的传统经济增长模式，在探索高质量发展的路径上一路奋进，以人工智能（AI）、新能源为代表的新兴领域已经成为兵家必争之地，呼应着国家科技强国、数字经济的战略宏图。譬如，“算力+模型+应用”的AI产业体系是典型的供给创造需求模式，剑指整个产业链上增量财富的创造；而随着今年一季度中国正式取代日本成为全球第一大汽车出口国，“强者恒强”“大者愈大”的中国制造业全面升级换代方兴未艾，其中异军突起的新能源汽车产业，更是能源革命的深刻演绎。这些新技术、新产业、新业态、新模式皆蕴含着广袤的投资机遇。随着新经济周期的启动，那些日渐成为经济发展的全新驱动力、具备真正核心竞争力且有望在全球分工中占据更大话语权的资产，就是可配置的新时代领先资产。
卢里：科技创新是中国经济增长的主要动能，当前来看主要体现在新能源产业及数字经济：一方面，以锂电和光伏为首的新能源产业链已成为我国具备全球竞争力的优势产业，碳达峰、碳中和背景下，预计中国新能源产业链将继续提高在相关产业国际贸易中的市场占有率；另一方面，全球AI热潮背景下，中国政府和企业也致力于推动科技创新和数字经济发展。中国在人工智能、大数据、云计算、物联网等领域取得了显著进展，并支持新兴技术的应用和产业化。这为投资者提供了丰富的投资机会，包括与科技企业、创业公司和数字化转型相关的投资。
宋宇：随着中国人口老龄化程度的加深，会影响每一个行业，建议投资者多关注老年人的需求并从中寻找机会。此外，ESG也是一个值得关注的领域。
李宇：在去全球化的国际大环境下，我认为中国经济增长的新动力只可能来自于内需增长，关键是如何去挖掘。类似AI这样的高科技所带动的新兴产业发展也将创造增长新动能。随着中国人口老龄化，中国在健康方面的支出将持续增长，医疗健康相关产业将蕴藏大量投资机遇。
刘佳：我们对中国经济未来6～12月的表现比较乐观，虽然面临一系列挑战，但相信今年下半年政府将出台积极的货币政策和财政政策；同时，产业政策尤其是鼓励科技创新的政策，也会陆续出台，以刺激经济上行。
“三驾马车”中，消费的复苏也值得期待，今年以来旅游相关产业已经有所复苏，相信随着经济复苏和就业改善，消费者信心也将进一步恢复，进而支持消费增长。
丁晨：从经济数据看，目前增长强劲的是消费服务行业的需求，尤其是疫情期间受打击较大的餐饮、旅游、酒店、文娱等经营活动恢复迅速。
中国基金报：资产配置策略较上月是否有调整，原因是什么？
宋宇：通胀持续高企意味着欧美各央行年内难以降息，因此市场现正调整政策利率预期。短期来看，我们更看好具有收益潜力的优质资产，并对风险资产维持审慎态度。相较于发达市场，我们更看好新兴市场的股票。近期日本资产表现亮眼，我认为是巴菲特等国际投资者基于避险的考虑大幅增持。
洪灏：我们预测的风险情景之一是若美国能躲过衰退，中国制造业和出口势将关山横越。我们的观察表明此种情景的可能性正有所上升。如是，经济全面复苏尚需时日，大宗商品、能源以及周期性和价值型股票也终将有所表现。
卢里：仍然保持“美国经济逐步进入衰退、中国经济延续复苏势头”的中期观点，但对经济基本面变化节奏的判断有所调整。资产配置上，固收方面，整体看好境外美元债券，相对看好高评级债券及久期价值，对中资及美国的高收益信用债维持谨慎。权益方面，标配港股，当前估值具吸引力，但发达市场资金可能仍处于净流出阶段，需等待更多的催化剂。
丁晨：南方东英的资产配置策略是权益大于债券大于大宗，保持不变。
刘佳：我们最近给客户的建议是，对全球股票和债券都应谨慎。
