金句抢先看
“资产配置分散化的基石并没有变化，只是可能变得更加复杂，需要更多的情景判断和动态管理”
“美元计价资产在全球的投资组合里，仍是一个重要的组成部分，但美元本身可能不再是单一的避险资产，可能未来要把货币的分散化跟资产类别的分散化放在一起考虑”
“股息通常比盈利更稳定，企业往往先削减回购或可选支出而非轻易削减股息，因此股息对回撤的缓冲更可预期。”
“亚太市场中，我们看到很多结构性增长的机会，以及比以往周期更加稳健的宏观环境”
“从长期配置的角度，我们倾向于把黄金同其他分散工具搭配使用，而不是简单的替代。”
“未来12个月最可能的经济情景可以用三个关键词来概括：‘稳中有波’、‘风险溢价’、‘轮动扩散’”
———汇丰投资管理多元资产与财富团队首席投资组合经理 景华
最近，全球市场可谓“风波不断”——中东局势仍在反复，油价高位震荡，美联储降息预期降温，传统的股债联动策略也出现失效。在这样的背景下，投资者的困惑也随之而来：多元资产配置还管用吗？避险资产该如何布局？未来的机会又藏在哪些市场？
汇丰晋信基金联合中国基金报推出【全球投资丰享汇·特别版】第一期直播节目，邀请了中国基金报主持人文景，以及汇丰投资管理多元资产与财富团队首席投资组合经理景华，和我们一起聊聊“全球波动加剧背景下的多元资产配置”，围绕当前最受关注的十大热点问题，分享对全球多元资产配置的深度洞察与实战思考。
精彩观点回顾
Q：中东冲突加剧全球资产波动，如何看待此次风险事件？对多元资产配置有何新的启示？
A：从宏观与资产配置视角看，这次冲突关键的传导渠道仍是能源价格，油价与航运/保险成本变化会对除了能源板块以外的很多其他资产产生外溢影响。我们认为目前更关注油价冲击的持续性，以及油价跟之前相比的偏离程度。我们的宏观预期在于央行政策的反应，以及未来经济增长情况对企业利润率的影响。
投资启示主要有3点：
l 首先，我们认为目前宏观环境已经从过去偏温和增长阶段切换到“温和增长但不确定性更高”的环境，阶段性的波动会更常态化。
l 第二，我们认为我们现在不能只依靠传统的单一的对冲工具；
l 第三，使用分散化工具，比如我们可以考虑部分市场的短久期的债券、优质的信用债、精选的新兴市场债、对冲基金、大宗商品、以及一些偏收益的地产类的实物资产等，来提升整个投资组合的抗波动能力。
Q：传统的“股债负相关”逻辑在近年屡次被打破。在相关性变得不稳定的背景下，多元配置的“基石”是否发生了动摇？当全球资产同步下跌，多元资产配置还有效吗？
A：过去几年说明，基于“稳定相关性”的假设去做分散化逻辑过于简单，但是分散化的基石并没有变化，只是可能变得更加复杂，需要更多的情景判断和动态管理。股债之间的负相关性不是一个自然属性，取决于当下主导的宏观变量。比如当实际利率上行，通胀风险为主导因素的话，股债更可能同向波动；但是反过来说，当经济增长风险主导且央行可降息时，传统负相关更可能回归。
那如何做分散化的升级呢？首先，防御不能只使用一种对冲工具，需要在政府债券、黄金、避险货币、防御板块、期权等之间做组合与动态校准。这些对冲工具有各自适应的宏观环境，同时也有失效的时候，但如果作为一个组合去对冲，效果可能会更好。第二，分散维度要更丰富，比如可以更多的考虑一些行业之间，以及因子层面的分散，而不仅仅局限国家/地区，主要市场以及大类资产之间的分散。最后，对冲基金、实物资产、大宗商品等资产类别，在当前能源扰动带来全球通胀的环境下，有望提供同传统的股债不一样的表现，帮助提升投资组合的韧性。
Q：美联储降息预期降温，全球各类资产中哪类资产受影响较小？
A：我们认为有两类的资产类别，在当前的情况下可能影响没有那么大。
第一是主要由本国的经济周期或政策周期来主导的资产类别，比如新兴市场的本币债，主要受本国的通胀影响，这些债券实际收益率较高，以及国内的政策可信度较高。在本轮能源扰动冲击之前，大部分新兴市场的通货膨胀控制比较好，所以部分的央行在这次的冲击下，仍有进一步降息的空间。
第二是由长期结构性的盈利增长驱动的资产。比如与 AI 资本开支，数字基础设施相关的亚洲部分市场，中期盈利支撑强，因此对美联储预期微调的敏感度没有那么高。
Q：如何看待美元走势？美元类资产是否仍值得配置？
A：近两年美元的行为模式发生了很大的变化，之前在风险偏好下降时，美元往往会出现条件反射式的走强，但最近这种避险属性有所减弱，特别是3月油价上涨，通胀上升时，美元的避险反应比以往更加温和。
这背后主要有几个原因：一是整个市场对于美国财政状况的担忧在上升；二个是全球外汇储备，资产配置的多元化，以及贸易计价逐步从美元分散到其他货币。
所以美元在过去两年有一个逐步走弱的趋势，对我们这个资产配置影响有两点：首先，美元仍然是风险管理工具之一，但不再是必然有效的对冲，在供给冲击环境下，对冲效果可能不稳定；第二，如果美元继续温和走弱，或将会利好新兴市场资产，包括亚洲新兴市场的股票、本币债。
美元计价资产在全球的投资组合里，仍是一个重要的组成部分，但美元本身可能不再是单一的避险资产，可能未来要把货币的分散化跟资产类别的分散化放在一起考虑，而不是只关注单一货币的避险属性。
Q：全球资产不确定性加剧，是否需要配置更多高股息类资产，减少成长类资产，来帮助平衡波动风险？
A：我们更倾向于从“纯成长”走向“更广范”，而不是简单放弃成长或机械式降成长仓位。
过去10年，市场回报基本上集中在少数的成长型股票上，股息对于总回报的贡献度较小。但是这一背景发生了变化，当前在地缘风险更高、利率仍偏高、对AI投资与估值审视更严格的背景下，全球股息现在也处于比以往要高的水平，特别是美国以外的市场股息率更具吸引力。
股息通常比盈利更稳定，企业往往先削减回购或可选支出而非轻易削减股息，因此股息对回撤的缓冲更可预期。
在市场领导力长期扩散的过程中，收益的重要性自然会抬升，我们更优的做法不是机械地去削减成长型的敞口，而是把AI或数字基础设施相关的结构性增长，同那些现金分配可持续、资产负债更强、资本配置更有纪律的公司跟地区结合起来。
Q：当前市场环境下，除了股票和债券外，黄金这类资产该如何配置？
A：黄金处在通胀对冲、地缘政治风险与货币分散化的交汇点，是管理风险的工具之一，比如当地缘风险急升的时候，黄金可以提供缓冲；当市场对于主要货币信心发生波动时，黄金可以当做价值存储的工具。
在这轮的周期里，黄金提供了一定的缓冲作用，特别是当实际收益率稳定或下行、且地缘风险成为焦点时，黄金往往更有效；但在实际收益率上行或特定冲击下，也可能出现与股债同跌。
长期来看，我们对黄金仍比较看好，除了避险属性之外，在全球去美元化的趋势下。部分央行持续购金的行为对金价有结构性的支撑。从长期配置的角度，我们倾向于把黄金同其他的资产类别，比如对冲基金等分散工具搭配使用，而不是简单的替代。
Q：近年来亚太市场成为关注焦点，亚太新兴市场中更看好哪些国家/地区的投资机会？
A：亚太是全球“领导力扩散”的核心区域，经济结构多样性本身就能形成一定的天然缓冲。
北亚部分地区，包括韩国、中国台湾，处于AI供应链关键地位，半导体与硬件生态完善，全球竞争力强，盈利预期上修明显，另外在估值层面，相对于成熟市场，估值溢价相对更克制一点。
由于韩国与中国台湾在MSCI新兴市场指数权重较高，新兴市场敞口越来越成为参与AI主题的一种差异化方式。亚太市场中，我们看到很多结构性增长的机会，盈利的改善，以及比以往周期更加稳健的宏观环境，所以我们认为亚太市场是全球投资组合里不可或缺的一部分。
Q：中东局势、OPEC+减产意愿与美国的博弈等因素，都在助推油价高位震荡。当前油价中包含了多少地缘溢价？从当前油价水平出发，您认为未来6-12个月原油走势如何？
A：我们目前看有两个情景：
l 情景一是短暂冲击：油价短期高出10–20美元后逐步回落，全球增长通常会有小幅放缓（GDP下调往往不到0.5个百分点），基本上可以避免衰退，并且核心通胀是可控的。
l 情景二是持续冲击：油价长期高出20美元以上或在100美元上方维持较久，会更明显挤压利润率、拖累经济增长，并加大央行政策路径的难度，进入滞胀两难的境地。
因此，关于地缘溢价的核心问题，我们认为需要关注的核心问题是现在市场在定价哪个路径，是短暂的冲击，还是比较持续的冲击；从短暂的冲击切换到持续的冲击，概率有多大。然后再来决定投资组合当中，对能源敞口应该有多大，该多配还是少配对于通胀敏感度高一点的资产。
Q：在当前环境下，您认为影响资产价格最被低估或最忽视的风险点是什么？哪些不确性需要关注？
A：主要有两大风险：
l 第一是供给侧冲击的持续性可能会被低估。多次“看似暂时”的冲击叠加，可能逐步改变行为、工资形成与通胀预期，影响超过当前定价。
l 第二是利润集中度风险。美国盈利贡献高度集中在科技与通信等少数板块，一旦相关利润不及预期，估值缓冲可能不如投资者想象。
Q：用三个关键词来描述未来12个月最可能的经济情景？资产配置方面，对应需要关注的重点是什么？
A：可以用三个关键词来概括：“稳中有波”、“风险溢价”、“轮动扩散”：
l “稳中有波”是指全球经济增长有望温和向好，通胀逐步回落，但波动可能会更加频繁
l “风险溢价”是指地缘政治风险和政策不确定性的提升，以及供给侧冲击的反复，风险定价可能会更高
l “轮动扩散”是指市场领导力会逐渐从少数的美国成长股扩散到美国以外，比如新兴市场、亚洲甚至欧洲市场、价值股、收益型资产方面去扩散。但这取决于利润是否能够兑现
未来12个月关注：
第一， 关注利润和盈利预期更加有可见度并且估值更合理的区域；
第二， 重新评估久期的角色，也就是政府债在投资组合当中的位置，因为政府债的对冲能力可能是条件性的，需要搭配一些其他资产类别来提升整个投资组合对应各种冲击事件的适应力。
第三， 更加有意识的考虑其他更广泛的非传统型的资产类别，作为回报与韧性的互补来源。
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