中国基金报记者 曹雯璟
在喧嚣热烈的资本市场中，兴银基金权益专户部总经理于龙选择“守静笃”，他坚持低调克制、逆势而行的投资风格，几乎与流行的“逐热点、抢节奏”背道而驰。用他自己的话说：“我们是为了持有到期而买入股票，就像买债券一样。”
在价值投资被广泛谈论却少人真正践行的当下，于龙用极简的策略穿越市场的复杂。他只关注能看得清、算得准的公司，冷门的龙头、被误杀的优质公司，往往是他拾取价值的目标。
于龙是上海交通大学工学学士、经济学硕士，CFA；拥有20年投资研究经验，曾任职于银河证券资管部、光大保德信基金、弘尚资产、德国H&A银行。
持有到期
于龙坦言，“我们的策略非常简单，却也因此区别于市场上90%以上的投资方法。”他介绍，其核心逻辑源自债券式的思维框架，即“持有到期”，并以长期内部回报率作为投资决策的唯一基准。这种策略不仅强调回报率的可计算性，还强调投资者要有耐心、有定力，忽略市场噪音，坚持自己的估值底线。
于龙将投资收益来源分为三类：一是价值分配，主要包括分红和回购；二是企业再投资带来的价值创造；三是市场错误定价回归带来的价值发现。他认为，股票虽不像债券那样回报确定，但长期来看，组合的内在收益率是可以测算和控制的。只要以足够低的价格买入优质公司，力争将组合的内部回报率保持在15%以上，即使中间价格波动，也无需在意。若遇到组合中的股票内部回报率不足，他会选择卖出，重新调整。
在选股标准上，他强调“便宜”与“优质”并重。他偏爱龙头企业和国有企业，认为这类公司具有稳定的分红能力和资本回报，且其较低的估值能提供足够的安全边际。即便遭遇风险，低价买入也有足够的缓冲空间。
这样一套逻辑为何在市场中鲜有人坚持？于龙指出，这种“以终为始”的投资方法本质上是“反人性”的，因为绝大多数人和机构都不愿意等待三年、五年甚至十年才兑现收益，多数人在心理上会更倾向于“及时满足”，而不是“延迟满足”。这种文化上的缺陷，让真正的深度价值投资成为市场中的异类，始终难以成为主流。
在最少中寻找最优 在冷门中守住长期
于龙坚持的投资策略，是在组合集中度极高、换手率极低的基础上，长期持有少数深度研究过的优质企业。
“我们的组合里通常只有十只左右股票，最理想的状态是控制在六只以内。”在于龙看来，持股少不是风险暴露，而是安全的体现。只要企业基本面扎实、价格合理、认知清晰，集中持仓可以更有效地控制风险，提升回报。他选的企业大多处于细分行业的领先地位，“我们只买行业中最好的那一家，不买第二名。”他说。
与很多基金经理关注宏观趋势、行业轮动不同，于龙完全采用自下而上的方法。他不依赖行业景气预测，也不刻意分散风险，而是以极强的定价能力和价值判断为基础，精选个股。在他看来，冷门行业中往往隐藏着被严重低估的机会，这些企业虽然不受市场追捧，但基本面稳健、估值便宜，更能提供丰厚的长期回报。
为了找到值得长期持有的公司，于龙在企业调研中格外关注六个方面：一是“护城河”，即企业能否建立起稳固的竞争优势，如地理位置、品牌、规模效应等；二是增长空间，即公司是否具备持续扩张和盈利能力；三是安全边际，所有投资都要按最坏的情况做出估值判断；四是风险定价，要理解市场为何低估该公司，并据此判断未来的反转空间；五是公司治理，若管理层不靠谱，再好的生意机会也要放弃；六是透明度，公司需具备良好的沟通意愿与信息披露能力，具备建立信任的基础。
于龙的持仓周期普遍较长，换手率非常低。他不急于兑现收益，愿意为一个优秀公司等待一两年甚至更久。“就算两年内股价不涨，但企业持续分红，业务不断增长，我的价值也在扩张。”他特别指出，这种策略虽然可复制，但并不容易执行，核心在于两个前提：一是能忍受等待，二是资金规模不能太大。“当你的规模过大，可买的公司会越来越少，定价能力反而下降。”这也是为何巴菲特早年的年化回报率超过30%，但随着资产规模的增长，回报降至10%左右。
只买能计算清楚的便宜好公司
在于龙看来，选股的逻辑并不神秘，但执行却需要极强的定力与耐心。“我们只买能够计算清楚未来回报率的公司。”在他构建的投资体系中，最重要的标准只有一个，即内部回报率足够高，企业未来可带来的现金流是否稳定而丰厚。这种回报可以来自分红、资本增值，也可以是公司自身业务的内生增长，但前提必须是清晰可测。
于龙信奉“Everything has a price（任何资产都有其合理价格）”，他更愿意在市场恐慌、情绪低迷时去捡“别人不要的便宜货”。
在具体选择标的时，于龙并不是一味地追求行业龙头，而是强调质量。“我们只选行业里最好的20%~30%的公司，这些企业有特殊的位置、资源禀赋或成本结构，即使在行业景气最差的阶段也能维持盈利。他举例，一家伐木场因靠近码头，成本远低于同行，在需求低迷时仍能保住业务和利润，而这类结构性优势在宏观下行期期显得尤为珍贵。
安全边际，是他另一个不断提及的概念。他认为投资的本质是在做好最坏打算后，依然愿意持有。“当你无法预测是否会有暴雨的时候，最好的办法就是备好雨具。”在他眼中，真正好的投资是能在“暴风雨”情境下仍旧划算的买卖。因为一旦情况好转，获得的往往是远超预期的收益。
于龙的选股哲学，归根结底是“用常识打败情绪”。他不追风口，不看概念，避开热闹的地方，在市场最冷清、情绪最差时出手。“真正好的回报，不是靠预测趋势得来的，而是在别人不愿意等待的时候，坚持下去。”他相信，只要能够坚持这套“计算清楚、价格合理、安全边际”的逻辑，长期复利终将兑现。
