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国泰基金经理程洲:绝不做教条的价值投资者

2017-08-11 09:03

中国基金报记者  应尤佳


国泰基金的基金经理程洲在国泰基金从事投资已经13年了,在这13年里,他历经两轮牛熊,从策略研究员成长为资深基金经理。在获得3年期英华奖基金经理的现场,他对记者说,他有一个小目标,他想拿十年期的英华奖。


假如要给程洲定一个风格偏向的话,那么程洲无疑应该属于“价值派”。程洲对记者说,他喜欢有安全边际的东西,喜欢更具有持续性的公司,喜欢围绕着企业价值来做投资。


注重公司的“真”价值


程洲把自己的投资思路向记者娓娓道来。他告诉记者,在过去的许多年里,他一直习惯以公司价值为出发点进行投资。在他的投资体系中,看报表是一项非常重要的基础工作,并且他不太重视利润表,而是更重视资产负债表和现金流表。


他非常强调现金流的重要性。“我看公司,首先要求现金流持续为正。”他向记者解释道,虽然有些公司利润不错,但是现金流可能并不好。有些常年和政府打交道的企业,可能利润越高,自己的垫资越多,其这类企业其实存在着潜在的经营风险。如果现金流为负的话,企业往往需要依靠外部融资来存续,这样就会推高资产负债率,当资产负债率超过了一定的水平,银行借贷就会出现困难,又需要在股票市场再融资。但是我们知道,股票市场的波动是不稳定的,如果碰到熊市,无法顺利再融资,甚至可能会影响到上市公司经营的可持续性。“因此靠融资来支撑发展的公司,不是我的菜。”


相反他认为自由现金流为正的公司不仅能够从容应对日常资金周转、支持公司经营发展,也更易产生分红。


他看资产负债表也看的非常细。“资产负债表会体现一家公司自身资产的来源。”他举例而言,市场上有些公司可能通过外延式并购迅速扩大规模增加营收与利润,但是如果仔细分析资产负债表,就会发现,有些喜欢并购的企业,其资产规模的扩大主要来源于商誉的增加,有些公司的商誉可能会达到净资产量的一半,那么这些公司的净资产本身可能就有高估的嫌疑。他会把这些公司剔除在自己的选股范围之外。


绝不做教条的价值投资者


值得一提的是,他反对教条的价值投资。他强调,所有的投资都是基于价值与价格二者的波动。“这个世界上没有完全好的公司,也没有完全差的公司。”他表示,“关键在于以什么样的价格买入什么样的公司。”他也经常用清算价值来估值一些企业,这种估值方法主要是针对一些重资产公司。举例而言,他会以这种方式来给一些地产企业估价。“我们按照土地储备重置的价格再打上一些折扣来估算地产企业的估值,一般而言,如果测算下来折扣不小,例如能够打6折、7折,那我认为就是买入时机。”


还有一些市场给予的“安全边际”也会成为他的参考项。“例如有些公司发行可交换债或者可转债的转股价与现价倒挂,或者是股权激励的员工持股价格与现价倒挂。那也可以视为是一种可参考的安全边际。”他表示,当他关注到这些情况后,他会依据公司的经营情况作出判断,如果认为价差可能会被抹平,他就会买入并且持有到价差抹平后随即卖出。


除了价值投资者普遍喜爱的价值投资标的,例如他的基金长期持有的贵州茅台、格力电器等“大白马”,他也会投资一些周期股。“毕竟像贵州茅台、格力电器这样的公司A股市场里是比较少见的。”他说,“因此我在做组合的时候,也会考虑通过低位买入强周期股再高位卖出来给我的组合做‘加强’。”


择时也是他的强项


程洲择时的次数不多,但是往往都在关键点上。


2015年6月上旬,他敏锐地意识到市场的上涨可能已经无法持续,而趁市场的小反弹时机迅速降低仓位,把原本90%的股票仓位直线降到基金合同约定的最低股票仓位线,从而避免了基金净值的大幅回撤。


他坦率地对记者表示,他没法系统地总结出他为什么能够精准撤离,他试图想了很多事后的解释,但是最终他还是觉得他的经验和感觉,以及对当时市场热度和重大信息的判断是让他做出决策的主因。


去年12月,他又做了一次择时。在证监会向险资喊话之后,他果断地降低了仓位。事实证明又对了一次。他告诉记者,现在他的仓位比较偏中性,也对市场不过于悲观和乐观。


程洲在做基金经理之前是国泰基金的策略研究员,这可能对他做出正确的择时判断有所帮助。“我没有太完善的股指期货工具,所以需要做些择时。”他说,“其实我还是觉得选股更为重要。”


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