Campe Goodman,威灵顿投资管理固定收益投资组合经理
Rob Burn,威灵顿投资管理固定收益投资组合经理
要点
结构性利好因素仍然构成积极背景,但宏观环境正在转向,加之当前利差已极度收紧,意味着 2026 年的关键在于精选布局。
我们认为最具潜力的领域包括证券化信用、欧洲高收益债以及可转债。
总体来看,对于能够保持投资纪律、善于在波动中发掘具有良好风险回报特征资产的投资者而言,市场仍能提供颇具吸引力的机会,其中不乏被忽视但值得被投资的标的。
在 4 月 2 日“解放日”风暴给信用市场造成冲击之后,市场上曾一度留下大量需要清理的“残骸”。然而,如今利差已然收紧,同时波动正处于低位。容易挑选的机会基本已被收入囊中。剩下的部分需要如同海滩拾荒者般的耐心——放慢脚步、擦亮眼睛,分辨哪些值得拾起,哪些只是沙中的幻光。
好消息是:财政刺激、监管放松以及人工智能投资等结构性利好因素仍会提供积极支撑。
挑战在于:多数板块的估值已偏高,成功取决于精选标的。我们维持适度的防御姿态,同时在价值挖掘中保持严格的投资纪律。
宏观环境的转向
美国政策制定者正穿越一段颇为棘手的时期。通胀虽有所缓和,但仍显顽固;同时,新一轮关税压力以及紧张的劳动力市场可能推动物价再度上行。家庭和企业资产负债表依然稳健。《大而美法案(One Big Beautiful Bill Act)》带来的财政支持、监管放松以及强劲的由人工智能驱动的资本开支都在抵消周期性疲软。然而,失业率虽然依旧处于历史低位,但已开始回升。叠加来自当局不断积累的压力,使得越来越多的美联储官员主张下调政策利率,因为他们认为现行利率水平仍对经济构成限制。
那么,这一潜在的利率下行宏观潮流将对信用投资者意味着什么?信用利差,尤其是美国高收益债,已接近历史最窄水平。持续的收益追逐势头和较低的发行量等技术面因素进一步支撑了估值。最优质的“贝壳”多数已被拾走,而广泛的信用敞口提供的风险回报有限。在此背景下,我们认为采取更具选择性的策略更为合适:寻找那些上行相对下行更具吸引力、结构较强且基本面韧性高的个券。
最值得关注的是什么?
证券化信用:这一板块的“地基”扎实。低住房库存、高房主权益以及审慎的承保标准支撑了我们对部分住宅抵押贷款支持证券(RMBS)、资产支持证券(ABS)及商业抵押贷款支持证券(CMBS)的建设性观点(见图 1)。这些领域提供由稳健的消费者与谨慎放贷支撑的可观收益。机会可能不耀眼,但可能更持久。
欧洲高收益债:尽管表现强劲,欧洲高收益债的估值仍较美国存在折价。我们认为在优质发行人的房地产投资信托(REIT)债券与一级附属资本(AT1)中仍有显著机会。德国的财政扩张正在改善其基本面,尤其在国防与基础设施领域。富有洞见的投资者依然能在这一板块发掘价值洼地。
可转债:可转债能在股市上涨时提供上行收益,还可在周期转弱时提供下行保护。我们倾向于布局医疗健康、制药,以及受人工智能驱动的行业发行人。在所有细分领域中,可转债市场仍像那片“尚能捡到有趣宝贝”的稀缺海滩。
图 1:图解自上而下的板块评估:超额回报预测情景
资料来源:彭博、ICE Data Indices、LLC、晨星/LSTA、摩根大通、威灵顿投资管理 | 超额回报预测为相对于期限匹配的美国国债的超额回报。上述为基于对历史回报与波动特征的分析所得出的模拟前瞻超额回报和波动率预期。研究人员将在这些预测结果的基础上,并结合其他基本面与技术面数据点,判断当下哪些固定收益板块更具吸引力。威灵顿投票基于自身观点形成以上展望,未必完全基于客观市场数据。无法保证该等信息的判断完全准确。本文件内容不构成对任何投资组合、市场或资产类别表现的预测或保证。所示情景均为假设情景,仅用于示范说明,不代表任何实际投资历史表现不能预测未来回报 | 数据截至 2025 年 9 月 30 日。
浅层回报,但仍可关注
银行贷款:浮动利率贷款提供稳健收益,且其损失调整后的利差收益优于高收益债。但由于价格已接近或略高于面值,资本增值空间有限。值得持有,但不值得追逐。
信用衍生品:如高收益信用违约掉期指数(CDX)、iTraxx Crossover指数等指数衍生品可提供高效敞口与良好的滚降收益。在技术面友好且市场稳定时表现尤佳。它们为投资者提供一种战术化策略,同时在市场突发风暴时保持灵活性。
应当留在沙滩上的
美国高收益债:风险回报比不理想。利差较窄几乎没有缓冲,一旦利差略有走阔,表现就会落后于美债。在该板块我们保持高度精选,因为多数可见机会已不值得弯腰拾取。
夹层贷款抵押债券(CLO):若经济状况恶化,这些层级的脆弱性将暴露。风险回报偏弱,对违约极为敏感,在多数情景下风险较高。当前最好暂时将其“深埋沙中”。
新兴市场主权债:久期较长、利差偏紧,令多数硬通货主权债(以美元或欧元计价的政府债)吸引力不足。我们仅在部分非洲国家主权债以及潜在的“堕落天使”中看到相对价值。本币主权债则有所不同,价值更大,但整体来看,这片“海滩”已被翻找得差不多了。
总结
我们认为,2026 年的信用市场将奖励那些富有耐心、精确判断与保持怀疑精神的投资者。高估值意味着表面可见的机会有限,但严格的筛选仍能找到真正具有吸引力的标的。结构性利好将继续稳定市场环境,但高估值及宏观不确定性要求投资者保持谨慎。
我们将以“谨慎的海滩拾荒者”的姿态迎接新一年:聚焦风险回报、韧性与潜在的被忽视的宝石,力求在不断变化的市场浪潮与突发风暴中为投资组合发掘真正的价值。
