万字重磅！中国基金报

【导读】牛市旗手要爆发？博时、嘉实、国泰、华宝、民生加银、创金合信六大公募研判

中国基金报记者方丽曹雯璟

随着政策利好频出，叠加首份上市券商一季报“王者归来”， “牛市旗手”又要嗨了？

近期，券商板块持续大涨，相关券商ETF涨幅居前，各路资金也在积极布局。盘整已久的券商板块或将否极泰来？券商板块整体盈利情况如何？2023年，券商板块是否有望迎来估值修复？对券商板块的未来投资逻辑怎么看？是否具备中长期投资价值？

为此，中国基金报记者专访了多位金融领域的投研人士，分别为：

博时基金行业研究部研究总监兼基金经理金晟哲?

嘉实金融精选基金经理李欣?

国泰证券ETF基金经理艾小军?

华宝券商ETF基金经理丰晨成?

民生加银金融优选混合基金经理邓凯成

创金合信基金金融地产研究员胡致柏?

这些投研人士认为，券商股的股价走势取决于市场周期和监管周期，目前当前经济处于上行通道中、最近政策利好频出、券商业绩修复确定性高，让券商板块有所表现，此外，部分偏互联网属性、科技实力较强的券商受益于AIGC概念在金融中的应用预期。

从更长维度来看，当前行业估值处在历史较低位，后续在资本市场改革政策红利下，证券板块有较强的估值修复动力。海外流动性充裕、国内经济复苏较快、政策扶持的背景下，市场交投情绪有望进一步回暖，带动证券板块回暖。考虑到证券板块在直接融资服务经济的职能、以及财富管理促进内循环的作用，具备中长期投资布局价值。

多因素助推券商板块上涨

中国基金报：3月中旬以来，牛市旗手迎来一波上涨，多只券商ETF涨幅居前。近期，券商板块表现亮眼的原因是什么？

金晟哲：长周期复盘来看，券商股的股价走势取决于市场周期和监管周期。

第一、市场贝塔决定趋势，当前经济处于上行通道中。通常在经济上行阶段股票市场表现较好，当前正处于经济周期拐点，中长期信贷余额同比增速从收敛到走阔的阶段券商股往往存在脉冲式上涨行情，2023年1-3月中长期贷款余额同比分别为11.5%、12.0%和12.6%。经济复苏背景下，券商作为高贝塔资产同样具备良好绝对收益，当前股债比约为1.04，从股债比判断股票市场已具备较高配置价值。

第二、监管政策决定强弱，最近政策利好频出。主板注册制首批10只新股上市，备付金下调增厚券商息差收入，保证金比例下调节约券商两融成本，第三方引流即将放开，未来存在更多潜在催化，利好券商投行、投资、经纪等各项业务开展，为券商盈利的系统性修复带来契机，政策催化下券商板块估值修复有望加速。

第三、盈利周期迎来拐点，券商业绩修复确定性高。展望2023年全年业绩增速中枢大约30%左右，其中一季报期间是业绩弹性最大的窗口期，东方证券4月9日发布一季度业绩快报，2023Q1实现归母净利润14.28亿元，同比增长526%，展现出较好的盈利弹性。

李欣：券商板块近期走强是多方面因素作用的结果。首先，基本面向好，受益今年一季度市场环境回暖，权益投资整体向上趋势，预计上市券商今年一季度业绩有望同比大幅改善。从已公布的一季报业绩快报看，多家券商业绩增加明显。

其次，券商股估值仍处于历史性低位，部分券商股处于破净状态。

第三，近期证券业迎来多项政策利好，包括下调证券公司保证金比例、差异化调降股票类业务最低结算备付金缴纳比例等。

此外，随着注册制的全面实施，北交所做市业务、沪深港通市场标的扩容等多项资本市场改革做深做实，也给证券行业带来了长期的政策红利。

邓凯成：3月中旬以来，券商经过一个半月的调整迎来修复，主要有三方面的原因：

第一、资本市场改革不断，对板块形成催化效应。如《党和国家机构改革方案》公布，证监会是国务院直属机构，资本市场在金融体系中定位的重要性在本次改革中有所体现；近期中国结算宣布，启动差异化调降股票类业务最低结算备付金缴纳比例工作，降低券商的资金占用；中证金融调降转融通业务的保证金比例，相当于降低券商再贷款成本。

第二、年报业绩承压利空因素逐步释放，一季报高增预期强。去年因权益市场震荡下行，券商板块投资业务承压，业绩下滑幅度较大，随着年报陆续披露，压制靴子逐步解除；由于基数原因，今年板块一季报高增的预期确定性较强。

第三、近期AIGC概念火热，部分在IT、金融科技领域投入比较高的券商受到市场关注。

艾小军：从政策角度来看，作为金融服务实体经济的重要举措，全面注册制正式落地，证券行业在2023年迎来持续利好。一方面，全面注册制改革将进一步完善我国资本市场基础制度，充分发挥资本市场定价功能，促进多层次资本市场发展。另一方面，注册制将促进投行从打价格战的通道中介转型为提供专业服务的金融机构，有利于A股市场的长期健康发展。

短期交投情绪也在不断回暖，近期两市成交额屡破万亿。开年以来PMI连续三个月位于荣枯线以上，经济复苏的趋势较为确定但复苏力度可能较弱，国内流动性预计仍将维持合理宽松。以GPT人工智能大语言模型为代表的科技创新有效提升市场风险偏好，市场交投活跃有望持续改善证券行业基本面，助力板块业绩增长和估值修复。

丰晨成：其一，近期中国结算调降股票业务最低结算备付金比例，中证金融调降转融通业务的保证金比例，减少了资金占用直接对券商业绩是正面贡献，去年下半年大家担心的“降费”，目前看来都是降低制度性成本，有助于刺激市场交投活跃度，是监管层面释放的积极信号。

其二，看行业基本面，一季报业绩预期向好，部分券商自营业务权益波动性较大，去年的一季度券商利润同比降幅50%造成的低基数，而今年一季度上证指数整体涨了6%，从部分券商公布的业绩预告看，行业整体有望迎来同比显著高增长。

其三，主题热点纷呈成交额快速上升提升资本市场整体活跃度，AI概念引领TMT板块崛起，主题扩散带来的财富效应和市场活跃度大幅提升，4月3日以来沪深两市连续7个交易日成交超万亿元。

其四，部分偏互联网属性、科技实力较强的券商受益于AIGC概念在金融中的应用预期。

胡致柏：3月中旬到4月初，TMT板块交易情绪高涨，带动市场成交额环比出现了明显的跃升，全市场单日成交额连续突破1.2万亿。交易活跃度的提升有助于券商板块经纪业务和其他相关业务的开展，同时市场交投的活跃也有助于券商板块的情绪修复。而两市三大指数从4月初开始了一轮上行，券商的β属性也在市场反弹中有所体现。

业绩方面，在去年一季报低基数的背景下，预计券商板块一季报业绩弹性较大，基本面方面无太大风险。此外，政策层面也不断释放暖意，中国结算发布针对券商“定向降准”，实现股票类业务最低备付缴纳比例由16%平均降至15%左右，预计为行业释放不高于200亿元的流动资金；中证金融下调证券公司转融通保证金比例，降低了证券公司转融通业务成本，有助于证券公司提升资金使用效率，从而提升自身盈利能力。以上多重因素共同反应，带动了券商板块本轮的上行。

“定向降准”释放多重积极信号

中国基金报：近日，证券业再迎“定向降准”，机构预计释放超百亿流动性。此次“定向降准” 会带来哪些影响? 对券商业务带来哪些利好？

金晟哲：第一、中国结算调降股票类业务最低结算备付金缴纳比例。

2023年4月7日，中国结算拟正式启动股票类业务最低结算备付金缴纳比例差异化调降工作，在2022年4月将缴纳比例自18%调降至16%的基础上，引入差异化最低结算备付金缴纳比例机制，将实现缴纳比例由16%平均降至15%左右。

截至2022年末，全市场交易结算资金余额约为1.88万亿元，此次调降预将释放188亿元资金，我们按照2%的金融同业存款利率简单测算，预计为证券行业贡献3.76亿元收入，占2022年总营业收入比重约为0.1%。长期来看，最低结算备付金缴纳比例预计随着券商经营能力的提升而持续调整。

第二、中证金融调降转融通和科创板做市借券保证金比例。

2023年4月10日，中证金融同时下调转融通和科创板做市借券保证金比例，进一步节约券商转融通业务和做市借券业务成本。

第一、券商与证金公司开展转融通业务时，需向证金公司缴纳一定比例的保证金，继2月17日中证金融取消转融通保证金比例最低20%的限制后，此次将转融通保证金比例由两档调整为三档；其中，资信优质/资信良好/其余公司的保证金比例分别由20%/20%/25%下调至5%/10%/15%。截至2023年2月，我国转融通余额为2267.84亿元，保证金余额为486.92亿元，计算保证金比例约为21.5%。我们以2月末转融通余额为基数简单测算，保证金比例下调释放资金预计为300亿元左右；如果运用这项资金能获得3%年化收益率，预计为证券行业贡献9亿元收入，占2022年总营业收入比重约为0.6%。

第二、中证金融调降科创板做市借券保证金比例，其中，资信优质/资信良好公司保证金比例分别由10%/15%下调至5%/10%。做市业务对于促进科创板交易活跃度发挥重要作用，此次做市借券成本降低有利于促进科创板做市发展。

李欣：结算备付金是指监管要求券商按照上月客户资金交易情况存入银行对应规模的结算备付金。中国证券登记结算有限责任公司宣布，在2022年4月已将股票类业务最低结算备付金缴纳比例自18%调降至16%的基础上，引入差异化最低结算备付金缴纳比例机制，将实现股票类业务最低备付缴纳比例由16%平均降至15%左右。

这类下调或可视为证券业“降准”，将减少全市场资金占用，有助于提高券商的资金管理能力，一定程度上缓解市场的流动性压力，提升券商的杠杆率与盈利能力。并引导结算参与人日间“早付款、晚取款”，进一步降低全市场流动性风险，减少全市场资金占用，提高资金流动效率。

邓凯成：行业在过去三年三次降低最低结算备付金缴纳比例，共计5pct 。2019年《结算备付金管理办法》中，将股票类业务最低结算备付金收取比例由20%降至18%；2022年4月，中国结算宣布将股票类业务最低结算备付金缴纳比例自18%调降至16%；此次将实现股票类业务最低备付缴纳比例由16%平均降至15%左右。当前上市券商结算备付金共约5000亿，其中股票备付金约占一半，预计对应释放流动资金约150亿。

虽然释放流动资金有限，但政策信号意义积极，为监管持续践行“降低市场摩擦成本”又一举措。自2022/9/15国务院办公厅发布《关于进一步优化营商环境降低市场主体制度性交易成本的意见》以来，在过去六个月中有6次制度性成本降费，此次下调股票类业务最低备付缴纳比例仍与以上举措一脉相承，释放监管降低资金占用和摩擦成本的积极信号，旨在鼓励市场主体的交易积极性，有利于放大市场成交量，利好券商经纪业务。

艾小军：4月7日，中国结算为顺应资本市场发展需要，配合货银对付（DVP）改革的落地实施，拟正式启动股票类业务最低结算备付金缴纳比例差异化调降工作，即根据各结算参与人的资金收付时点，差异化设定最低结算备付金缴纳比例，将股票类业务最低缴纳比例由16%调降至平均15%左右。结算备付金指作为结算参与人存放于其在中国结算开立的资金交收账户中，用于完成证券交易及非交易结算的资金。股票类业务最低结算备付金缴纳比例的下调，有望减少全市场资金占用，提高资金使用效率。

此次调降是中国结算在2022年4月已将股票类业务最低结算备付金缴纳比例自18%调降至16%的基础上引入差异化最低结算备付金缴纳比例机制，将实现股票类业务最低备付缴纳比例由16%平均降至15%左右，进一步释放了积极政策信号，有助于提振证券经纪业务景气度。

此外4月10日，中国证券金融股份有限公司发文称，将下调证券公司保证金比例，涉及券商转融通和科创板做市借券两项业务。其中，资信优质公司的转融通保证金比例由原先的20%下调至5%，科创板做市借券保证金比例由10%下调至5%。其测算保证金比例下调后，应缴保证金（含资金和证券）合计减少301亿元，降幅达65%。

这是今年2月17日中证金融优化转融通机制的延续。政策出台后，有效促进了转融通业务的发展；根据WIND数据，转融通余额从2022年10月的607.44亿元上升至2023年3月的1077.94亿元，实现大幅增长。转融通业务的调降同样有利于提升证券公司资金效率，提高转融券借券动力，从而提升科创板做市活跃度。

丰晨成：以去年市场日均交易量估算，此次释放保证金不超过180亿元，是2021年末行业净资产的0.7%，略微释放杠杆，这部分资金收益率可由定存利率提升至自营收益率。参考2019年、2022年行业降准后的市场表现，基本未对证券行业产生明显投资上利好。我们认为市场基础设施释放一部分资金占用的微观表征，主要是方向上的正面影响，前期券商的再融资行为受到广泛的关注，我们认为这也回应了集约经营，走高质量发展的政策意图下，寻找用资增长需求与经营杠杆约束之间的再平衡。

胡致柏：股票类业务最低结算备付金缴纳比例调降，可以降低券商的资金成本，提升券商及基金管理人等市场参与主体的资金使用效率。同时，有助于鼓励结算参与人及客户尽早完成资金交收，放松券商资金的限制，缓解市场流动性压力。

在2022年4月，股票类业务最低结算备付金缴纳比例就已经从18%调降至16%，释放不超过400亿元资金。加上此轮调降，合计释放流动资金约在600亿元左右。实际上，从绝对额的角度来讲，本次调降1%所带来的影响对于整个券商行业来讲相对有限，但释放的积极政策信号值得引起关注，意味着监管对于提升券商行业资金使用效率的态度更加积极，券商发展的信心将得到提振。

去年券商业绩承压明显

2023年券商板块有望迎来估值修复

中国基金报：从已经披露的年报和一季报业绩预告来看，券商板块整体盈利情况如何？2023年，券商板块有望迎来修复？

金晟哲：根据证券业协会披露，2022年证券行业分别实现营业收入和净利润3,949.73亿元、1,423.01亿元，同比分别-21.4%、-25.5%；分业务来看，市场交易活跃度下降叠加资管新规下净值化转型，收费类业务收入略有下滑但韧性显现，股债双杀的市场环境下资金类业务收入大幅下滑成为盈利的主要拖累项，其中自营投资业务收入为608亿元，同比下滑55.8%，经纪业务成为行业第一大收入来源。

基于中性假设，预测2023全年证券行业分别实现营业收入和净利润同比分别增长区间在25-30%左右，预计在低基数效应下，券商业绩在2023年迎来有效修复。

李欣：2022年受累股债市场不同幅度的调整，券商业绩承压明显。统计显示，截至4月13日，A股上市券商概念股中共有29家已披露了去年财务数据，营收同比下滑的多达25家，净利润同比下滑的多达27家。进入2023年来，受益于一季度市场阶段性修复，和2022年一季度股市下行导致的低基数，使得行业一季度业绩预告整体高增长，叠加流动性将保持合理充裕，宏观经济有望逐步企稳回升、市场活跃度提升、政策利好推动等众多因素，券商板块有望迎来估值修复。

邓凯成：券商2022年报业绩总体符合预期，截至3月末，已有24家券商披露2022年报，合计营收4088.3亿，同比下滑22%，合计归母净利润1172.2亿，同比下滑28%，主因投资业务承压，整体业绩较疲弱但符合预期。低基数下券商2023年一季度业绩高增确定性较强，2023年一季度主要股指上涨（去年同期大幅下跌）或将驱动行业投资收益同比大幅改善。

当前，市场交投活跃度（日均股票成交额、两融余额）仍处于回暖趋势；投行业务方面，全面注册制正式上线，预计2023年股权融资规模仍将保持常态化发行；此外，结构性行情下市场权益基金规模回升、专户业绩报酬有望回暖，资管收入有望持续改善；随着市场环境回暖，上市券商总投资收入将有望同比大幅改善。

艾小军：目前有27家证券公司发布了2022年度业绩报告，受资本市场波动影响，多家证券公司自营收入大幅下降，成为业绩的主要拖累项，其他业务也受一定程度的影响。已披露年报的证券公司中，26家归母净利润出现下滑，其中7家下滑幅度超50%。

今年以来全球经济主线为弱复苏，预计中国经济有望再度领跑，年初看多中国经济复苏的外资入市，经济复苏从预期到现实落地的过程中，对权益资产构成一定利好，资本市场的表现预期好于2022年，证券行业的基本面在低基数下，预计将有明显改善。尤其是进入4月份以来，两市成交量有逐步放大的迹象，有利于支持证券板块的行情表现。

丰晨成：去年四季度受疫情影响及债券市场景气度下行影响，券商业绩明显低于预期。一季报券商盈利明显好转，去年一季度下行明显的券商出现明显回升，东方证券、兴业证券等预计有500%以上的净利润增幅。卖方预计一季度收入同比增长40%，利润同比增长43%。

胡致柏：3月，20余家证券公司发布了2022年度业绩报告或者快报。2022年，资本市场波动导致多家券商自营业务受到较大影响，相关收入大幅下降，成为业绩的主要拖累项。市场交投环比下行导致经纪业务及其他业务也受一定程度的影响。

在目前已经公告2022年业绩的券商中，超过九成营业收入和归属母公司的净利润出现下滑，其中5家归属母公司的净利润下滑幅度超50%，下滑幅度超过30%的券商不在少数，当前券商行业业绩处在一个相对确定性的底部区间，今年一季度已经过完，结合目前的市场的数据表现，券商一季报有望向上修复。

从去年券商季报业绩表现来看，一季报将是板块业绩弹性最大的窗口期，目前已经披露一季度快报的券商业绩实现了较大幅度的提升。全年维度看，券商板块业务增速中枢有望在30%以上。

券商板块估值整体处于低位

后续修复空间充足

中国基金报：经历过去两年的调整，当前券商板块估值是否已经处于低位？整体的估值情况如何？

金晟哲：当前券商板块盈利处于2012年以来48.1%的历史分位数，估值处于14.0%的历史分位数，盈利和估值错配度高，板块估值修复空间充足。中信证券、国泰君安、广发证券、招商证券处于2012年以来约10%的底部区间，华泰证券、海通证券估值处于10%以下，券商板块整体处于估值的底部区间，安全边际较高。

李欣：截至4月13日收盘，券商指数（886054.WI）市盈率TTM为22.07倍，处于历史百分位28%以下；市净率为1.38倍，处于历史百分位6%以下。整体估值仍处于历史性低位。

邓凯成：2021年券商板块业绩高增，但估值较2020年回落；2022年因地缘政治因素，海外持续加息等因素影响，A股权益市场震荡下行，券商板块业绩、估值遭遇双杀。

经过2年的调整，当前券商板块低估低配。从板块相对于大盘的背离度看，当前券商指数/万得全A 比值仍处于历史底部附近（2023/4/13收盘）。

艾小军：回顾2022年，受市场低迷的影响，证券行业顺周期业务承压，证券公司业绩受到一定影响。展望2023，资本市场注册制改革和机构化趋势将长期利好证券业的发展。

全面注册制改革的加速推进有望使得权益市场快速扩容，长期来看，市场制度建设上，注册制为中小企业打通直接融资渠道；市场制度逐步完善叠加流动性相对宽裕，居民资产转移趋势长期依然持续；证券公司的投行、信用、经纪等业务有望直接受益，支撑行业估值中枢上移。

当前行业估值处在历史较低位，后续在资本市场改革政策红利下，证券板块有较强的估值修复动力。海外流动性充裕、国内经济复苏较快、政策扶持的背景下，市场交投情绪有望进一步回暖，带动证券板块回暖。考虑到证券板块在直接融资服务经济的职能、以及财富管理促进内循环的作用，具备中长期投资布局价值。

丰晨成：当前板块平均PB估值1.40倍，位于指数发布以来的14%历史分位点，距离历史均值仍有一段修复空间（近五年券商指数的PB平均值是1.6倍）。当前经济逐步复苏，外部宏观流动性合理充裕，权益市场有所上行，稳中向好的阶段下，PB估值基本处于低位。后续持续修复情况需观察权益市场及债券市场变化情况。

胡致柏：当前行业估值处于历史较低水平，券商平均PB估值水平约为1.4倍。同时，板块盈利和估值错配度较高，当前盈利水平处于历史分位数的50%左右，随着2023年业绩的修复，盈利水平还将提升。而目前板块估值处于历史分位数的20%左右，龙头个股的PB估值水平都处于历史低位水平。从这一点看，券商行业的估值修复还有一定的空间。

未来券商板块具有较大业务发展空间和投资价值

中国基金报：对券商板块的未来投资逻辑怎么看？

金晟哲：长周期复盘来看，券商股的股价走势取决于市场周期和监管周期。市场周期向好拐点下券商短期迎来业绩释放，市场持续活跃下财富管理业务进入上行通道。监管周期下，若未来相关政策出台，调整券商风险指标控制，将进一步打开券商资产负债表运用空间；若鼓励创新业务发展，将为券商带来新的盈利增长点，对提高券商ROE水平发挥重要作用。

中长期来看，在房住不炒、居民资产搬家的背景下，券商仍是开展财富管理业务的重要主体，具有较大的业务发展空间和投资价值。

李欣：伴随全面注册制落地，首先利好创投企业，本身创投企业就是看投资标的的胜率和赔率，注册制提升了胜率。此外还利好投行业务占比高的标的，但整体看投行业务对业绩提振幅度不大，且持续时间可能不长，这方面不如财富管理业务可持续。

邓凯成：行业中长期逻辑：全面注册制落地，资本市场改革持续推进，A股机构化提速，增量资金流入。

当前我国直接融资占比不足3成，A股机构化程度、公募渗透率明显偏低；发展新经济必须构建“券商+机构投资者”新金融体系。竞品收益率下降+房住不炒保持定力，把握居民存款搬家并增配权益势趋，财富管理有望迎来十年发展期。

近七年财富管理、机构业务龙头券商ROE中枢提升。从中期维度看，机构化趋势下，券商基本面分化，看好优质公司盈利中枢提升。一方面，券商在权益资产定价和销售、控参股头部公募（公募利润、交易佣金）方面优势得天独厚。另一方面，投资者机构化带来机构业务需求持续增长；注册制改革以来，IPO业务集中度显著提升。

丰晨成：对券商来说，财富管理业务和机构业务比例上升是大势所趋，但发展路径或有曲折，财富管理长期景气的背后是居民财富搬家的持续。从股混基金规模占GDP比重的中美对比可见，中国目前才接近美国上世纪80年代末期的水平，有望复制美国上世纪90年代的权益公募基金的“黄金十年”。

机构业务长期景气的背后是多层次资本市场建设，以往券商的获客主要是靠经纪业务分支营业部，近年来，头部券商通过投行在获取机构业务客户和高净值个人客户上成效显著。此外，流动性和政策周期的双轮驱动，券商板块迎来较好的外部环境。

胡致柏：3月，全面注册制下首批10家主板企业IPO获证监会批复，全面注册制正在有序推进，资本市场的回暖及全面注册制的持续推进，有助于中国资本市场实现高质量发展，券商作为资本市场的重要参与者，从中长期维度看，一定能在中国资本市场的发展进程中持续收益。

从公司基本面的角度来看，证券公司的中长期投资价值取决于自身经营质量，业绩增长和ROE提升方面表现优异的券商具备更高的投资价值。近期政策对于行业资金使用效率的提升，有助于券商减少业务的资本占用，降低业务成本，从而使ROE水平得到提升。未来不排除会有更多的政策持续助力证券公司实现盈利能力的优化，给板块中长期投资价值带来更多的提振。

可持续关注内外部风险因素

中国基金报：对于券商板块，还有哪些风险点需要关注？

金晟哲：第一、权益市场大幅波动。若权益市场出现大幅下行，将通过直接影响券商自营业务和间接影响资本市场导致券商其他业务受到影响。

第二、监管周期趋严。若监管周期趋严，将通过影响市场投融资环境对券商展业产生负面影响，业绩增速或将下滑。

第三、大幅计提信用减值损失。若券商因信用风险计提大量减值损失，将直接影响业绩表现。

第四、佣金费率出现大幅下行。若佣金费率出现大幅下行，将直接影响券商经纪业务和财富管理佣金收入。

李欣：市场巨幅波动或是持续调整表现不及预期，可能影响投资情绪，让市场活跃度下降，或者券商财富管理和资产管理利润增长不及预期等。

邓凯成：若海外加息预期增强，引起权益市场波动，会影响板块业绩及估值。近期硅谷银行和美国签名银行关闭引发银行业传染性挤兑，对美国经济有一定程度影响，3月22日美联储加息25BP，若通胀压力继续走高，美联储仍以控制通胀为目标，鹰派加息预期增强，传导至A股市场，可能会引起市场波动，从而影响券商板块业绩及估值。

再融资收紧，券商资本补充渠道受限。年初证监会新闻发言人表示，审核中将充分关注上市证券公司融资的必要性、合理性，把好股票发行入口关。若再融资审核趋严，券商难以补充资本支持重资本业务发挥，会压制公司资本中介、投资业务规模增长，从而制约重资本收入进一步增长。

艾小军：首先，经济修复的斜率具有一定不确定性，较低的CPI反映出内需的不足，当前市场对经济的预期依然较为悲观；AI题材板块拥挤度较高，一季度业绩报告期内可能会回归基本面、有所回落，市场可能会有一定调整，使得整体板块出现波动。

其次，基本面来看，证券板块的业绩修复可能需要一段时间，期间若有行业监管趋严等消息扰动，可能也会带来一定波动。此外近期海外风险事件频出，美联储前期激进加息的负面影响正在显现，当前市场对美国经济衰退的悲观情绪抬升，可能一定程度上压制A股的风险偏好。

丰晨成：自营投资上的风险：方向性投资受资本市场大环境影响，单一资产的投资比例较大可能会导致自营业务收入的波动增加。海外业务风险：海外金融市场动荡会影响海外投资规模较大的券商的业绩。

胡致柏：券商板块β属性较强，较容易受市场大幅波动和情绪变化的影响。此外，券商板块往往是慢跌急涨，且容易出现单日较大幅度波动，比较考验持股耐心，时机上应当注意逢低关注，避免追高操作。

关注保险、券商和银行等投资机会

中国基金报：从大金融领域来看，更看好哪些子版块？

李欣：相对更关注保险、券商和银行。其中银行从估值上看，目前银行股的核心逻辑还是资产质量（估值绝大多数低于 1 倍 PB），因此地产风险解除对银行估值回升是个较为明显的利好。业绩上看，我们预计 23 年优质区域的城农商行依然能保持较高的利润增长，比较看好部分优质区域城农商银行的表现。

艾小军：大金融板块主要包括银行、保险和证券这三个子版块，当前估值普遍较低。具体来看，首先证券板块可能相对弹性较高，业绩和市场提振下有望出现阶段性行情。

银行板块与地产关联度较高，因此经济复苏叠加地产链回暖，对银行板块构成一定利好。综合高频地产成交、房企销售、线下销售端到访带看等多维数据指标来看，地产销售复苏态势持续改善。但传统旺季过后地产修复的持续性仍有待观察，银行板块有望修复，但短期可能仍需等待。

保险板块，寿险的市场需求逐步恢复，价值缺口收窄，可能长期受益于人口老龄化，此外估值较低，市场交易风格切换时有一定上行空间。但当下权益市场波动对其投资端有一定影响，信用风险有所暴露；长端利率下行又使得其资产再配置承压，短期可能调整波动为主。

丰晨成：券商：作为高贝塔板块，个股之间表现的差异在历次券商行情中逻辑均有不同，所以ETF比个股更适合券商板块投资。如果全年市场行情回暖，景气度上行，券商板块具备较强配置价值。

保险：去年低基数，今年代理人转型略见成效，加之疫情影响基本消除，今年有望否极泰来。

胡致柏：综合考量，结合之前我们提到的券商板块的多重刺激因素，目前券商板块在大金融领域内部更具吸引力。

开年以来银行信贷投放良好，但主要依靠对公发力。零售投放偏缓，新发放贷款定价未见回升的情况下，息差下行压力仍存。当前经济处于弱复苏状态，银行业基本面的修复进程也随之放缓。

目前银行板块处于较低估值水平，绝对收益的角度看，估值修复进程或还可以继续，但向上弹性的释放还需要等待更多经济数据和行业基本面的验证以及预期的显著修复。银行板块基本面修复与宏观基本面复苏的力度关联性较强，在行业基本面改善不明显的背景下。银行板块难以取得明显的相对收益。

编辑：舰长

审核：许闻

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