“巨震”之后A股市场怎么走？七位基金经理火线研判中国基金报

【导读】“巨震”之后A股市场怎么走？七位基金经理火线研判

中国基金报记者方丽曹雯璟

自9月24日以来，在一系列政策刺激之下，A股市场一度出现暴涨行情。然而，本周市场冲高后大幅调整，沪指失守3300点。

急涨急跌之后，投资者情绪震荡起伏，多空分歧也在加大。什么引发市场震荡？这轮大涨是否牛市行情的起点？“长牛”行情是否可期？后续哪些板块能成为投资主线？当下是否仍是上车的好时机？

对此，中国基金报记者采访了七位绩优基金经理，分别为：

嘉实大科技研究总监兼基金经理王贵重

永赢基金首席权益投资官高楠

招商基金投资管理一部专业总监李崟

鹏华基金权益投资一部副总经理兼基金经理袁航

摩根士丹利基金权益投资部副总监、大摩数字经济基金经理雷志勇

中欧时代共赢基金经理刘伟伟

南方发展机遇一年持有基金经理范佳瓅

这些基金经理认为，在密集政策的提振之下，市场流动性显著改善，市场大涨后的大跌属于正常回落。结合当前估值和未来的增长预期，在全球主要证券市场的比较中，A股具备非常高的投资价值，AI、顺周期、生物医药等板块被看好。他们还提醒，投资者要理性看待市场变化与波动，不要盲目，坚持理性投资。

一、

政策转向下A股估值超跌后的快速修复

中国基金报：在经历短暂放量大涨之后，本周A股市场冲高回落、大幅调整，沪指跌破3300点。如何看待近期A市场的大涨大跌？

李崟：近期市场的大涨大跌，主要反映了交易双方对未来的整体预期分歧比较大。我们认为，市场经过短期的大幅涨跌之后，将会逐渐寻找到一个相对均衡的位置并逐步企稳，进入相对震荡阶段。未来需要等待观察一些新的变量，其中包括经济基本面的变量，以及未来一揽子政策继续推出和逐渐落地情况等。

雷志勇：国庆节前后A股市场一扫颓势实现大幅逆转，直接原因是重磅政策的密集催化，本质原因是低估、低配。在密集政策的提振之下，市场流动性显著改善。在五连阳之后的大跌属于急速上涨后的正常回落，并无特别重大利空，后续或仍有阶段性的系统性估值修复机会。

高楠：本轮行情的上涨动力主要源于政策转向背景下A股估值超跌后的快速修复。近两年市场持续低迷，国内经济总需求偏弱，市场信心不足。而本轮政策既有央行降准降息对流动性的支持，也有9月政治局会议对逆周期调节的表态，此外还有直接支持股市的创新工具出台，这有力地提振了市场信心。在此背景下，增量资金的入场推动了行情的快速走高。但随着连日上涨后，一方面部分盈利资金获利了结，海外资金的撤离也有影响，另一方面部分投资者对后续财政发力的力度有所担忧，导致行情冲高回落。

王贵重：近期陆续出台的一系列政策，对于提振市场、改善和修复市场估值具有持续作用。更重要的是，中国经济具有坚实的基本面，很多产业的发展具有明确的发展逻辑。从估值看，尽管近期大涨之后A股整体估值有所修复，但当前主要指数的估值距离历史中枢水平仍有一定的修复空间。建议投资者理性看待市场变化与波动，对市场给予多点信心同时也需要给予多一些理性，淡化短期投机与择时，坚持理性投资、长期投资。

袁航：造成此轮急速上涨的因素是多方面的，既包括近期发生的、显著变化的显性因素，也包括长期存在的基础性因素。显性因素包括进一步降准降息、多措并举提振资本市场、促进地产止跌回稳、美联储降息等等。基础性因素就像是氧气，易被忽视、但极其重要。包括：A股估值在经历长期调整后处于极低位置；中国经济具备广大的市场、完备的工业体系、充沛的人力资源、扎实的发展基础；中国市场拥有积极进取、勇于革新的优质企业等等。

资产在短期快速上涨之后，波动往往会加大，股票市场也不例外。A股在短期快速上涨之后出现了回调，我们也并不感到意外。判断一两周的涨跌，难度很大，因而意义不大，更重要的还是在于把握中长期的方向和趋势。

刘伟伟：9月26日的政治局会议扭转了市场对于国内宏观经济的预期，同时也激活了外资、国内机构以及居民等增量资金，过去两三年这些资金对中国的权益类资产持续处于低配状态。政策的刺激、市场本身的低估、信息的快速传播等多重因素叠加，使得各路资金出现恐慌性加仓的局面。上证指数6个交易日上涨近27%，成交量也创出历史新高。在快速放量上涨之后，A股出现了回调。我们认为这种回调是相对健康的，并不一定代表趋势的终结，近期的调整有望使得市场走势更加持续。

范佳瓅：短期A股市场的大幅波动，体现了资本市场在持续走弱的大背景下，信心开始逐步恢复的不稳定状态。“信心”和“预期”具有自我强化的特征。因此，最近央行、发改委等相关部门连续出台的多项政策，对于资本市场来说最大的作用在于打破悲观预期的自我强化循环，并以更积极的态度看待国内经济的中长期前景。在信心恢复的初期，大涨大跌都是很正常的情况，但我们对资本市场中长期的前景确实可以更乐观一些。

二、

看好A股中长期走势

中国基金报：目前市场多空分歧比较大，你对后市怎么看？这轮大涨是否是牛市行情的起点，“长牛”行情是否可期？

李崟：对于未来市场的看法，我们认为仅从经济基本面来看，已进入这一轮下行周期的末端，宏观经济存在逐渐企稳向上的内生动力。此外，随着货币政策、财政政策，以及各方面的产业政策等一揽子宏观经济政策的逐步推出并落地见效，结合宏观经济自身内在周期性向上的动力，两方面动能的推动下，宏观经济有可能迎来一轮复苏周期，这样市场可能会进入一个新的上升阶段。

雷志勇：前期快速大幅上涨的行情或难以持续，但由于市场预期发生变化，市场指数重回前三季度趋势性下跌状态的可能性也较低。总体判断后续或仍有阶段性的系统性估值修复机会，短期看分化开始，可能逐步过渡到基本面驱动行情。中长期看，行情是否持续需观察在货币、财政政策支持下，上市公司业绩是否改善。如国内经济以及上市公司业绩持续改善，则“长牛”可期。

高楠：中长期维度，继续看好后市的走势。市场的短期波动主要在于对后续经济修复的分歧。随着财政政策的逐步推出和落地，国内宏观经济预期将持续改善，从而带动上市公司基本面提升。流动性方面，美联储已经进入降息周期，国内货币政策空间已然打开，货币政策或将继续配合财政政策发力，进而推动经济向上。

从估值层面来看，在经历这段时间的大涨大跌后，A股市场整体估值仍处于历史中等水平，万得全A市盈率接近2010年以来的60%，市净率则仍处于10%左右底部。而且，市盈率预计将随着全A盈利的修复而回落，估值仍有抬升空间。

袁航：我们倾向于认为，A股市场中长期仍具备进一步上行的空间。经济层面，大力度的扩张型政策已经拉开帷幕，未来将陆续落地；市场整体估值在短期内出现了快速提升，但也只是完成了前期“白菜价”的修复，目前估值依然处于合理偏低位置，远远谈不上泡沫化。和海外股票市场相比，A股的估值具备吸引力。在美联储降息以及国内政策变化之后，外资对于中国股票市场的关注度也快速升温。

王贵重：从当前A股的特点来看，向下有逐步复苏的企业盈利、相对有优势的估值、历史性高位的股息率等基本面因素托底，向上有强监管、防风险、向着高质量发展方向推进的资本市场蓝图引领。随着存量政策效应继续释放、增量政策不断出台实施，资本市场的高质量发展仍将不断推进，这是“长钱长投”布局未来、坚定做耐心资本的基本盘。

此外，中长期行情的逆转除了依靠政策的提振，还取决于基本面的改善。在经历了初期的爆发式大涨后，后续股市可能还会在等待政策发力生效、企业盈利逐渐改善的过程中曲折渐进式前进，整体形态或许以结构性行情主导、震荡向上为主。

刘伟伟：结合估值和未来的增长预期，A股在全球主要证券市场的比较中，具备非常高的投资价值。近期的政治局会议扭转了市场的预期，同时美联储也进行了2020年以来的首次降息，市场中长期拐点或已经出现。随着经济刺激政策逐步落地，国内宏观经济将会继续稳步复苏，在经济基本面的支撑下，本轮行情有望行稳致远。

范佳瓅：资本市场的初心始终是服务于实体经济，也只有实体经济的繁荣可以反过来哺育资本市场的“长牛”。

对任何一个经济体来说，房地产周期的下行对整体经济都将造成相当程度的拖累。然而，国内经济在2024年仍然表现出了相当程度的增长韧性（8月全社会用电量累计同比增长7.9%；公路货物周转量累计3.4%；规模以上港口集装箱吞吐量累计同比8.3%）。其背后原因就是制造业的增长抵消了地产产业链的下滑，制造业（特别是具备核心竞争力的高端制造）正逐渐替代地产链成为驱动经济增长的核心引擎。

我们观察2023年至2024年的经济转型，实质上是在高速公路上换引擎时经历的一段颠簸；如果可以实现经济结构的成功转型，那么短期的一些阵痛或许是值得的。资本市场的“长牛”也将伴随着实体经济的回暖向好得以实现。

三、

关注顺周期、AI、生物医药、新材料等

中国基金报：近期，市场呈现出板块热点轮番上涨行情。后续哪些板块值得关注？投资主线有哪些？

李崟：一方面，国家在大力推动高质量发展的过程当中出现新的增长点，包括新科技、新消费等或蕴含新的投资机会；另一方面，随着一系列地产政策放松优化，相关房地产产业链上一些质地较好的公司也可能会有一定机会。此外，央行新创设的货币政策工具也将利好优质的高股息类公司。

雷志勇：展望后市，我们认为行业景气度和基本面数据更为关键。细分场景来看，人工智能需求强劲，对产业链公司的订单需求拉动较好，相关公司景气度维持向好，估值相对于其他行业依然具备吸引力。综合来看，AI产业链可能是后续需要关注的重点板块。

高楠：后市值得关注的板块主要是三个方向：一是聚焦新质生产力发展的经济发展的新引擎。具体来看有两个细分子领域：“从0到1”的新科技、新技术、新材料推动的产业革命，如人工智能、生物医药、新材料等领域；以及发展“从1到10”的中国优势制造业，如智能驾驶、节能环保产业，新能源汽车等。

二是经营稳健的企业，如水电、核电、公用事业等行业。一方面，随着央行推出互换便利工具支持非银机构投资权益市场，以及新“国九条”对于上市公司加大分红的定调，高股息品种依然具备长期投资价值；另一方面，这些板块作为经济发展的稳定器，能够较好地起到安全垫资产的作用。

三是当前经济预期较弱，导致周期类商品采购意愿弱，库存水平低。政策发力将有效防范通缩风险，周期类资产也有望显著受益。

王贵重：普涨之后市场有望步入震荡分化的结构性行情，科技成长方向或成为投资主线。中国经济的转型升级和新质生产力的发展，将为市场带来新的增长点和投资机会。特别是在政策支持和市场需求双重驱动下，中国的科技、医药等行业将展现出强大的竞争力和增长潜力。

在市场预期普遍上修之后，更要关注盈利的兑现可能。未来仍对人工智能充满信心，人工智能对信息生产效率的提升逻辑非常清晰，也是科技里最大的创新。展望后市，AI相关的软硬件依然是核心主线。

刘伟伟：观察历史上多轮行情，每一轮较为持续的市场上涨，都会伴随着明晰的主线。这一轮行情的主线主要是两类：一类是受益于国内经济复苏的顺周期方向，以内需为主。随着经济企稳复苏，行业和公司经营数据也将持续好转，从而推动这类资产稳步向上。第二类是成长。现在比较清晰的产业趋势是AI、储能和创新药，这三个方向当前都处于产业创新周期的起点。其中，AI更是引领了这一轮全球科技革命，同时AI包含范围较广，包括算力基础设施、应用、AI终端、自动驾驶、人形机器人等，具备较大概率成为本轮行情的投资主线。

四、

港股市场性价比有望进一步凸显

中国基金报：经历这一轮快速上涨，港股当前估值水平是否仍处于较高性价比位置？对港股后市怎么看？

李崟：虽然经历近期明显的上涨，但港股整体估值水平无论是和自己历史比还是和世界其他主要资本市场比，都依然处在相对较低的位置，对于下一阶段港股的表现还是比较看好。如果未来确认全球进入降息周期，同时随着国内宏观经济的企稳向上，港股在分子分母两端都会迎来明显的改善。

高楠：横纵向对比来看，港股估值依然处在偏低位置，向上仍有空间和性价比。截至10月9日，恒生指数和恒生科技指数十年PE分位数分别处在48.8%和29.3%的偏低位水平；全球比较来看，港股宽基指数估值水平和主流发达市场相比也有较大差距。展望后市，伴随美联储降息周期推进，内部政策空间打开，估值较低的港股市场性价比有望进一步凸显，从而吸引资金加大投资。

王贵重：伴随近期美联储降息、内地超预期政策等诸多因素作用，国庆节期间大量资金加仓港股，推动港股走强。经历近期快速拉升后，港股此前显著的低估值特征已有所减弱，但仍具备投资性价比。截至2024年10月10日，恒生科技指数市盈率为25.97倍，位于近10年以来的29.22%分位，向上修复空间或仍可期。

从历史经验看，港股在短期迅速上行后往往转向震荡，从普涨走向分化，未来或许将呈现震荡分化态势。外资可能更偏好有核心竞争力的资产，如互联网企业，在经济中既有韧性也有竞争力，回报股东意愿也较为强烈；其次是拥有全球竞争力的高端制造业龙头公司。

刘伟伟：港股一方面受益于国内宏观经济预期的进一步好转，另一方面也受益于美联储降息带来的资金回流，是外资加仓中国最直接的通道。港股市场从2021年初见顶以来，调整幅度非常充分，目前估值也处于历史低位，性价比较高。而且，我们观察到互联网等港股市场的权重公司已经显示出经营趋势的拐点，基本面也能够支撑港股未来的表现。

袁航：估值层面，港股的情况和A股相类似，虽然完成了对前期“白菜价”的急速修复，但市场整体还远未到泡沫化的程度。往后看，港股市场中仍能找到估值、业绩双提升的公司，港股市场也依然能寻觅到好的投资机会。

五、

关注经济基本面、地缘政治冲突、全球流动性等不确定因素

中国基金报：在你看来，后续有哪些不确定性因素值得关注？

李崟：未来的不确定性因素主要是：一方面，一系列宏观托底政策已陆续推出，各项政策的落地见效还需要一定的时间，投资者需要观察在一系列政策支持下，宏观经济未来走势如何；另一方面，若宏观经济后续有所波动，未来的增量政策会不会陆续推出等，这些都是下一步需要持续重点关注之处。

雷志勇：从宏观基本面看，当前市场对财政政策呼声很高，财政政策或将更为侧重长期维度而非短期催化。需要特别关注财政政策在支出端的总量管理和结构调整情况，观察其与市场预期的匹配度。

长期需要观察系列政策落地后基本面的改善情况。如果财政政策以托底为主，那么基于市场流动性改善和风险偏好提升的背景，存在催化的科技板块和政策主题类板块可能更值得期待。

高楠：后续不确定因素可关注以下三方面：一是美国大选。7月哈里斯接棒后其民调支持率持续上升，支持率一度反超特朗普。但10月首周，特朗普胜选概率再度领先，大选结果依然具备较大不确定性。

二是地缘政治冲突。近期中东以色列伊朗、欧洲俄乌等地缘政治冲突存在愈演愈烈的趋势。未来地缘因素扰动或有望延续空前紧张的态势，仍值得进一步关注。

三是国内财政政策的力度。随着国内政策对经济的重视程度大幅提升，财政政策有望加大逆周期调节力度，后续政策需重点关注。

王贵重：后续需要更多关注经济基本面的改善情况、政策力度及落地效果是否达到预期。此外，投资情绪变化、地缘政治冲突、全球流动性收紧的斜率超预期等不确定因素，也会对市场走向产生影响。

刘伟伟：后续的不确定主要来自两方面：第一，经济刺激政策从发布到实施，再到最后起效果，是一个渐进的过程，中间存在时滞，因此短期的经济数据依然不会太强。虽然我们对经济企稳复苏充满信心，但是市场在提前上涨之后，有可能出现调整。第二，随着美国大选临近，地缘政治风险将再度被市场关注。如果美国大选结果出炉之后，贸易争端再起，市场也有可能因此出现短期的回调。

范佳瓅：后续仍然存在大量不确定性因素。站在当前时点，美国大选、中东局势、俄乌冲突都处在动态变化之中，外部环境仍然存在大量不稳定因素。

然而，经历了一轮轮贸易摩擦，中国制造业产品的竞争力还在持续强化；房地产行业止跌企稳之后，居民和企业资产负债表也将得到有效修复；随着刺激政策对基础民生的倾斜，大众消费需求也将得到积极增长。各类积极因素将在后续成为市场的主导要素。

编辑：小茉

审核：许闻

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