在低利率与市场波动加剧的背景下，自由现金流策略正成为投资新选择。8月21日，金鹰基金绝对收益投资部基金经理孙倩倩深度解析自由现金流"真金白银"的逻辑，揭秘指数编制规则及当前政策红利的潜在影响。
直播金句：
从直观来看，现金流指数行业更均衡、市值更均衡，成长性比红利指数更强。
“反内卷”政策通过优化供给生态和现金流创造能力，与中证全指自由现金流指数的“高现金流、低扩张、重回报”选股逻辑深度绑定。
政策红利下，指数成份股盈利质量提升、分红能力增强，推动其长期“可持续回报”属性凸显。对投资者而言，该指数基金可作为布局这一趋势的高效工具，尤其是在存量经济时代追求稳健复利的配置需求中价值显著。
自由现金流资产的崛起是市场对盈利质量、政策红利和长期收益三重逻辑的共识，其生命力将持续依赖于企业基本面的改善和投资者对“真价值”认知的深化。
直播实录：
自由现金流指数
穿透财务表象、聚焦企业真实盈利质量
主持人：请倩倩总给我们科普一下自由现金流的定义是什么？
孙倩倩：自由现金流其实是一个企业财务概念，它指的是企业在满足了自身运营和再投资需求之后，还能剩下的那些可以自由支配的现金流量。换句话说，就是企业兜里真正能“自由花”的钱。企业有了这笔钱，可以用来分红、偿还债务、进行新的投资，或者储备起来以备不时之需。
自由现金流的计算公式是：自由现金流=过去一年经营活动产生的现金流量净额−过去一年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金。这个指标非常重要，因为它直接反映了企业的财务健康程度和盈利能力。
主持人：能否用一些生活化、更加通俗易懂的例子来给大家解释一下？
孙倩倩：以我们每个人为例子，我们每个月有固定的工资收入，这就是我们的“经营活动现金流入”。然后每个月要支付房租、水电费、交通费等生活开支，这些是“经营活动现金流出”。
如果你还想存钱或者投资，比如买股票、基金或者存银行定期，这些就是“资本支出”。那么，你每个月工资减去生活开支和投资支出后，剩下的钱就是你的“自由现金流”。
如果你的自由现金流是正的，说明你生活得很不错，还有余钱可以支配；如果是负的，那可能就要注意一下自己的财务状况了。企业也是一样，自由现金流越多，说明企业越有余力去发展或者回报股东。
主持人：为什么自由现金流指数是一个很强的价值指数？底层的逻辑是什么？
孙倩倩：自由现金流指数之所以成为强有力的价值指数，底层逻辑核心在于其穿透财务表象、聚焦企业真实盈利质量，并通过动态机制强化长期价值属性。
自由现金流作为企业经营活动现金流扣除必要资本支出后的可自由支配现金，直接反映企业内生造血能力，相比传统价值指数依赖的股息率或净利润指标更具真实性优势。自由现金流更难通过会计手段操纵，能有效规避高股息陷阱和财务粉饰风险。同时，自由现金流是分红和回购的现金来源，高FCF企业具备可持续回报基础，确保股东回报的稳定性。
指数编制规则进一步强化其价值属性。其核心筛选机制要求成份股连续多年经营现金流为正，季度调仓机制相比传统红利指数的年度调仓更灵活，并被动实现“高抛低吸”，减持短期因涨幅过大而导致现金流率快速下降的公司。行业配置的“哑铃策略”则兼顾防御性与弹性，能及时捕捉行业生命周期变化，如2025年调入家电、汽车龙头。目前来看现金流指数均衡覆盖高股息特征的能源、步入行业生命周期稳定成长期的家电等消费行业、步入行业生命周期稳定成长期的工程机械等三大方向。这种结构在经济下行期由高股息特征提供防御，在复苏期则由周期波动释放弹性。
同时，在当下低利率环境下，自由现金流贴现模型估值优势凸显，高自由现金流企业更易获得溢价。新“国九条”明确要求提升自由现金流回报，推动资金向优质企业聚集。
此外，历史数据也验证其长期复利效应。中证全指自由现金流指数自基日至今，年化收益超19%，夏普比率显著高于沪深300及红利指数，连续6年正收益印证其长跑健将的特性。
中证全指自由现金流指数
行业分散性、成长性更优
主持人：请倩倩总给大家介绍一下中证全指自由现金流指数的编制方案。
孙倩倩：首先它的样本空间是中证全指指数，其次它在选样上，会剔除掉金融和地产行业。我们来讲一讲为什么要剔除掉这两个行业。众所周知，金融业包括银行、保险、证券，他们的核心业务主要是资金融通，赚的钱主要是来自于存贷利差保费的收支，还有投资交易等，现金流波动是非常巨大的。并且金融行业现金流的流入流出，本质上并不代表真实的经营收入或者产出。
打个比方，银行存款对于银行来说是负债，但是却构成了现金流入。对于地产行业来说，它的自由现金流受当下的政策和项目进度的影响会非常大，就会出现短期失真的情况，而且年度之间的波动会比较大，我们会非常难判定它短期维度的收入质量。
所以综合上述原因，金融业和地产业就被排除在中证全指自由现金流指数的编制样本外。
在删除两个行业之后，还有一些其他量化的筛选标准。首先，它的自由现金流和企业价值需要为正；其次，它连续5年的经营活动所产生的现金流量净额需要为正；最后，在以上的基础上，需要按照盈利质量由高到低选取前80%的样本。
盈利质量就等于这个企业过去一年经营活动所产生的现金流量净额，减去过去一年的盈利营业利润，再除以总资产。盈利质量这个指标能够真实反映企业对于现金的获取能力。
再剔除掉行业，并进行一些量化的筛选之后，我们就会选择一个待选的样本池，在这些待选样本池里面，按照自由现金流率去排名。自由现金流率就等于自由现金流除以企业价值。在排序之后，会选取排名前100的证券作为样本。这100个样本再通过自由现金流加权之后，就得到了我们的中证全指自由现金流指数。
这就是中证全指自由现金流指数的编制方案。那么从调仓的频率来看，指数会每季度进行一次样本调整。
主持人：中证全指自由现金流指数又称“红利PLUS”指数，那该指数和中证红利指数有什么相似之处和区别呢？他被称为“红利Plus”指数的原因是什么？
孙倩倩：之所以大家会称它为“红利PLUS”指数，核心原因还是它每年相对于中证红利的超额是比较显着的。
简单概括一下，中证红利指数的编制方案所选取的核心指标是股息率，筛选过程中有几个关键的因素：
第一，中证红利指数的编制需要选取过去一年日均总市值排名在前80%的个股；第二，还要筛选过去一年日均成交金额排名在前80%的个股；第三，在行业筛选上，中证红利指数没有做行业的剔除。所以显而易见，金融业就会出现在指数成份中。
我们做了一个量化的统计，中证红利指数经过这样的编制方案，它的市值中位数在300亿元，在行业分布上包括了银行、煤炭、交运等，而且中证红利指数的调仓频率是一年调整一次。
相反，中证现金流指数筛选的核心指标是自由现金流和自由现金流率。除了优先剔除掉银行和地产之外，它会极度关注企业内生的造血能力，其他的包括市值的排名，包括对于日均成交额，其他对行业约束不大、对市值约束也不高。市值中位数为138亿元，行业分布也较为广泛，除了常见的交运、能源等，在成长性较强的消费、家电、化工、有色、机械、电力设备等行业均有覆盖。
因此，直观来看，现金流指数行业更均衡、市值更均衡，成长性比红利指数更强。从底层来看，两者又不是对立的，一个企业只有有了充裕的自由现金流，才有可能进行分红。所以，自由现金流是分红的基础，而分红则是企业愿意分享利润的表现。
主持人：自由现金流指数的历史回测数据非常漂亮，但是是否存在过拟合的问题？也就是指数是否会过度依赖历史数据，未来是否会有失效的风险？
孙倩倩：所谓过拟合，是指一个模型在历史数据上表现很好，但在未来数据上表现不佳。对于自由现金流指数。举个例子，假设你在考试前，老师透题了，你把一本厚厚的复习资料背得滚瓜烂熟，考试的时候遇到一模一样的题目，你肯定能答得很好。但是，一旦遇到稍微有点变化的题目，你就不会做了。这就是过拟合——对训练数据学得太死，导致在新的数据出来的时候表现不好。
从指数的编制方案上，可以规避掉过拟合的现象，我们分开来讨论。
首先，它编制的规则是具有一定的合理性的，对过去5年连续现金流为正做出了硬约束，能够剔除一些虚假繁荣的个股；同时对过去一年现金流质量的情况均做出了排序，在保证股息率的同时，也能选出前排的公司。
其次，就是它的样本的广泛性和代表性。中证全指自由现金流指数的样本空间是中证全指指数，涵盖了沪深两市众多上市公司，具有广泛的样本基础，使得指数能够更好地反映市场整体的自由现金流状况。因此在筛选结果上面，对行业也有优劣排序，不过度依赖于单一行业，从而降低了过拟合的风险。
第三，它的定期调整机制，中证全指自由现金流指数的筛选指标是动态变化的，不是刻舟求剑地定位在过去，能够及时剔除一些盈利质量恶化（盈利质量跌至后20%），以及因为股价过度上涨导致自由现金流率跌到100位之后的个股。因此，指数在动态调仓的过程中起到优胜劣汰的效果。
综上所述，中证全指自由现金流指数在编制规则、样本选择、调整机制等方面都采取了合理的措施，以降低过拟合的风险。它并不是一个仅仅从统计学角度出发的历史数据拟合模型，而是一个基于企业真实财务状况和市场动态变化的综合性指数。当然，任何投资工具都无法完全避免风险，投资者在选择投资自由现金流指数基金时，仍需结合自身的投资目标、风险承受能力等因素进行综合考虑。
自由现金流资产的崛起
是三重逻辑共振的结果
主持人：最近“反内卷”话题很火，中证全指自由现金流指数也有很大比例配置在周期性行业里， “反内卷”对于指数未来运行是否会存在潜在的影响或者利好？
孙倩倩：稳健现金流的核心是行业供需进入稳态、龙头盈利能力稳定且资本开支减少，“反内卷”政策对指数的影响与指数的核心选股逻辑高度契合。
一方面，政策加速行业出清，以及约束新增产能，利好指数内部偏周期行业的成份股。中证全指自由现金流指数部分成份股分布在煤炭、养殖、化工、汽车等行业，这些行业正是“反内卷”政策的重点治理领域。过去两年，这些行业在供给过剩和需求不足的背景下，库存周期已经“消失”，政策通过改善供给曲线，有利于推动中下游企业重新进入补库周期，推动商品价格回升，直接增厚相关企业利润，并加速经营性现金回流。这一传导链条（政策→供给优化→价格回升→现金流改善）与成份股盈利修复路径完全匹配，构成指数短期上行的动力。
另一方面，企业自由现金流改善强化了指数“质量因子”属性。指数的选股标准要求成份股具备持续的现金流创造能力，天然规避依赖“内卷式扩张”的企业。“反内卷”政策通过限制无序竞争和资本开支，促使企业从规模扩张转向IRR提升。对于前面提到的行业，资本开支下降进一步扩大自由现金流，使成份股分红和回购能力增强。指数采用自由现金流加权，现金流充裕的头部企业权重更高，其分红吸引力在低利率环境下进一步凸显。
总体来看，“反内卷”政策通过优化供给生态和现金流创造能力，与中证全指自由现金流指数的“高现金流、低扩张、重回报”选股逻辑深度绑定。政策红利下，指数成份股盈利质量提升、分红能力增强，推动其长期“可持续回报”属性凸显。对投资者而言，该指数基金可作为布局这一趋势的高效工具，尤其是在存量经济时代追求稳健复利的配置需求中价值显著。
主持人：为什么现金流指数开始受到投资者的青睐？高自由现金流资产的吸引力从何而来？
孙倩倩：近年来，自由现金流指数基金确实成为市场关注的焦点，这背后反映了投资者对高质量资产的追求和对市场环境变化的深刻洞察。
首先，在经济转型与政策不确定性加大的背景下，自由现金流充裕的企业展现出更强的抗周期性和防御属性。例如中证全指自由现金流指数在2022—2023年市场震荡时逆市上涨，凸显了其抗跌特性。
其次，当下低利率环境进一步放大了其配置价值。当前10年期国债收益率进入了“1”时代，而中证全指自由现金流指数凭借着较高的股息率，股债性价比凸显。
此外，政策导向也推动了这类资产的配置需求。例如，新“国九条”强化上市公司分红约束，而自由现金流充裕的企业天然具备分红和回购能力，更易获得政策红利和市场资金青睐。
综合来看，自由现金流资产的崛起是市场对盈利质量、政策红利和长期收益三重逻辑的共识，其生命力将持续依赖于企业基本面的改善和投资者对“真价值”认知的深化。
主持人：我们正在新发一只自由现金流指数基金——金鹰中证全指自由现金流指数型证券投资基金。请倩倩总给我们详细介绍一下。
孙倩倩：本基金的标的指数是中证全指自由现金流指数，基金追求跟踪偏离度，与跟踪误差最小化。产品90%以上资产投资于股票，采用完全复制法紧密跟踪指数，目标误差控制在年化4%以内，力求精准捕捉市场机会。
值得一提的是，本基金的特殊分红条款：若本基金各类基金份额的单位净值连续10个工作日不低于1.1000 元，且第10个工作日的基金可供分配利润大于零时，则本基金以该日为基金收益分配基准日进行收益分配，分配金额不低于可供分配利润的50%。
在产品管理上，我们公司的指数量化小组，也会为本基金的运行提供投研支持，助力我们的指数基金完成投资目标。
