魏刚
近两年来,红利资产的超额收益越来越显著,关于红利资产的讨论热度也在不断提升。
实际上,红利资产本质上交易的是净资产收益率(ROE)的稳定性,而ROE的稳定性主要来自供给侧的壁垒,例如牌照、资源和品牌,此外也可能来自更广阔的需求。
无论是供给侧壁垒带来的资本开支收敛,还是出海带来的增量收入,都可以实现利润率和周转率的稳定,从而实现穿越宏观周期的稳定ROE。
从日本的经验来看,在地产泡沫破灭后的近20年里,日本股债收益差基本持续在-2X标准差至-1X标准差的下沿轨道内运行,鲜有机会向均值的更高位置突破。这或许是日本在经济中枢下台阶过程中,股债收益差的中长期运行形态。在经济的实际增长中枢持续下台阶的背景下,稳定ROE类型资产就有持续配置的必要。
中国和日本的情况并不相同,但日本经验对于高股息资产中期配置有一定的借鉴意义。随着人口红利优势回落、国内经济增速放缓,高股息方向将会是中期层面重要且稳定性较强的选择。但值得注意的是,投资中需要关注两个高股息配置陷阱。
一方面,高股息策略主要依托的是稳定的ROE和现金流,只有稳定的盈利能力和现金流创造能力,才能维持未来的可持续分红,阶段性高分红对估值没有意义。稳定ROE和现金流来自稳定的行业格局,包括供给侧出清或牌照门槛和行业壁垒。当行业没有新的进入者时,稳定ROE和现金流才得以维持,这可以在一定程度上抵御部分需求的波动,最终获得可持续性的分红。否则投资很容易出现一种情况,就是赚了股息和分红的钱,但失去了投资的本金,这种高股息只是一个投资陷阱。
另一方面,需要在低估值位置买入,避免在情绪高位追高,只有低估值时股息率才有吸引力。估值上升后,股息率自然下降。如果把持股时间拉长,以1年~3年的时间维度来看,股价表现与估值会出现明显的反向关系。如果想把稳定类资产当作深度价值和长期持有的策略,核心就是必须买得足够便宜。目前来看,以行业拥挤度(成交额占比)来衡量,红利资产的热度不低,成交额占比处于近一年76%分位数,短期投资维度建议等待情绪进一步回落后再择机配置。
(作者系农银汇理基金的基金经理) (CIS)