煤炭彻底火了！还能上车吗？重磅解读来了中国基金报

中国基金报记者李树超张玲曹雯璟

2024年开年首周，煤炭板块逆势领涨。截至1月5日，中信一级行业中，煤炭板块领涨两市，开年涨幅达5.63%。其中，云煤能源、新集能源、兖矿能源等多只个股首周涨幅超10%，“旧能源龙头”中国神华总市值超过“新能源龙头”宁德时代，煤炭板块的市场热度不断升温。

从去年11月份以来，煤炭板块就启动一轮上涨行情，近3月涨幅位居第一。在此背景下，煤炭、能源板块的主被动基金也涨幅居前。

Wind数据显示，截至1月5日，国泰、富国、国联基金旗下中证煤炭指数基金，在开年首周涨幅超5%，汇添富中证能源ETF自2023年以来涨幅超20%，广发中证全指能源ETF、国泰中证煤炭ETF等多只产品同期业绩超15%。

作为2024年“开门红”的板块，煤炭板块行情是否可持续？会否引爆市场反弹？如何把握周期股行情，逆市走高的煤炭板块还需关注哪些风险？

带着这些疑问，中国基金报记者采访了国泰中证煤炭ETF基金经理吴中昊，招商中证煤炭基金经理邓童，工银中证国新央企现代能源ETF基金经理史宝珖，嘉实中证国新央企现代能源ETF基金经理刘珈吟，博时中证国新央企现代能源ETF基金经理杨振建，国联中证煤炭基金经理陈薪羽等六位基金经理，共同把脉煤炭板块的市场行情。

他们的核心观点为：

国泰基金吴中昊：2023年作为盈利中枢的下限，配合持续的高股息、高红利的公司治理政策，在中长期来看，煤炭这种防守型的投资还是非常有竞争力的。

招商基金邓童：经济的发展和全球产业链的重构，正在带动能源和各类金属产品需求的持续提升。供需错配预计将越发突出，煤炭有色商品的价格中枢抬升大势所趋。

工银瑞信基金史宝珖：2024年煤炭行业供需预计还会处于紧平衡，煤价依然乐观，中长期仍具备投资价值。

嘉实基金刘珈吟：将煤炭板块放到整个能源体系看，“央企+能源”承担着维护能源安全和能源转型的责任。短期受益于央企估值重塑，长期将受益于能源安全以及能源转型的向上空间。

博时基金杨振建：当下对周期行业的投资仍应从低估值和高股息的维度出发进行选择。除煤炭、有色外，建议关注电力、石化、高速公路等细分方向。

国联基金陈薪羽：展望2024年动力煤或会呈现“上有顶、下有底”特征。中长期来看，煤炭板块估值折价明显、高分红或将趋势延续，绝大多数煤企的业绩稳定性也进一步提高。

一

去年以来煤炭板块表现亮眼

斩获超额收益

中国基金报：如何看待去年以来煤炭板块的整体表现？为何相对大盘会出现明显的超额收益？

邓童：2023年煤炭指数（中信）上涨13.39%，相较于沪深300超额收益明显，且指数自2019年以来连续实现了5年上涨。

近几年，煤炭板块能够实现持续上涨，是因为市场逐渐对煤炭行业的现金价值有了清晰的认知。2016年供给侧改革后，煤炭行业供给格局大幅优化、企业资本开支趋势收窄，煤炭上市公司的分红能力得到加强，分红金额和分红率逐年提升。在当前A股市场走势偏弱的情况下，确定性的高股息受到了投资者的青睐。

吴中昊：2023年煤炭行业的基本面并不突出，煤价受到国内需求侧不及预期、国际进口煤超预期的双重影响，煤价中枢出现下移，煤企盈利相较2022年普遍出现下滑。然而，下半年煤炭却走出了一波独立于市场的上涨行情。2023年，煤炭全年获得了15%的超额收益，可以说是市场中的佼佼者。我认为主要归结于两点，一是煤企的未来盈利确定性较高，二是煤炭的高分红、高股息风格在下行市场中逐渐受到投资人的认可。

陈薪羽：2023年全年，万得中证煤炭全收益指数上涨了12.01%，相对大盘有非常明显的超额收益，基本印证了2023年年初我们的判断，即“煤炭板块没有类似2021和2022年的趋势性行情，但有波段操作的机会”。主要原因如下：一是供给受限，无新增资本开支和产能扩张的煤炭企业，在煤价维持高位的情况上，是一类盈利好估值低的底层资产；二是资金的青睐，尤其是以险资为代表的中长线资金；三是经济恢复弱预期下，作为防御类资产，煤炭企业的高分红高股息特征具有配置和交易价值。

史宝珖：2023年初以来，煤炭板块与沪深300走势基本保持一致，直至5月中旬，受海外煤价下行影响，国内煤价加速下跌，带动市场预期迅速恶化，煤炭板块也随之出现明显调整。8月下旬，煤价淡季超预期上行，板块应声而涨。四季度以来煤炭价格整体延续高位，意味着市场逐步认可煤价，认识到煤企高利润的持续性，高股息的稳定性，之前被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，正逐步走上慢牛重估之路。

刘珈吟：目前虽然强调绿色能源，但传统能源依然稀缺，煤炭更属于传统能源中典型的高分红、高股息投资标的，投资价值日益显现。同时，龙头煤企多为央国企，随着中国特色资本市场估值体系推进，这些企业也迎来估值重塑。因此，此轮以煤炭为代表的能源板块走强是内外多重因素共同作用的结果。

杨振建：我们认为，2023年下半年以来煤炭板块的强势表现，主要原因在于国内PPI逐步见底企稳背景下，煤炭行业龙头公司凭借长期经营稳健、低估值、高股息的特征，在震荡环境下凸显稳定优势，获得资金的增配。

二

估值仍处于低位

存在提升空间

中国基金报：在经历逆市上涨之后，目前煤炭板块的整体估值水平如何？

杨振建：经过上涨后，目前煤炭板块估值仍处在历史偏低位置。从申万煤炭指数看，截至1月3日收盘，煤炭行业PB估值为1.35倍，处在历史上23%的分位。考虑到2024年国内稳增长政策加码，财政发力有望带动资源品需求回升，煤炭行业盈利保持增长，行业动态估值将较静态估值更低。因此综合来看目前煤炭估值还处在偏低的位置，没有过高风险。

史宝珖：截至1月3日，申万煤炭指数市盈率为9.18倍，处于15.13%历史分位数，市净率为1.43倍，处于28.85%历史分位数。估值仍处于较低位置，买入的安全边际较高，性价比较强。

吴中昊：传统的估值指标主要有三个，市盈率、市净率以及股息率。从市盈率、市净率的角度来看煤炭行业，它的估值已经偏高了。但是针对煤炭行业，一个相对合理的指标是股息率。煤炭行业的股息率现在是8%，在A股各行业中为最高。从历史上看，煤炭的股息率处在历史的90%分位，仍然是非常高的，在市场震荡的环境中，还是比较有性价比的。

刘珈吟：整体看能源板块，尤其是央企能源板块高分红、低估值优势明显。以新旧能源两手抓，兼顾安全和转型的央企现代新能源指数为例，截至1月4日，该指数市盈率TTM为11.67倍，处于指数上市以来28.07%分位点。

受益中国特色估值体系持续推动，煤炭企业经营有望持续优化。近期，多家煤炭上市公司控股股东发布增持计划，彰显出集团对下属公司未来发展前景的信心和对中长期资本市场价值的认可。在未来国企考核背景下，煤炭企业成本端存在进一步结构优化的空间，且分红率有望维持高位，估值存在提升空间。

三

煤炭行情有望持续

中长期投资价值明确

中国基金报：当前的煤炭行情是否可持续？煤炭板块中长期投资价值如何？

杨振建：我们认为煤炭行情有望延续，行业中长期投资价值明确。

中短期来看，煤炭行情有望延续。一方面，国内地产政策放松、地方化债、三大工程建设等稳步推进，将有效提振上游资源品需求，并降低产业链信用风险；另一方面，煤炭等高股息股票具备“类债”属性，当下居民存款高增，对固收类资产有较强的配置需求，红利股票有望吸引更多增量资金。

中长期来看，煤炭行业同样具备投资价值，在国内能源体系转型背景下，传统资源品供给将面临长期约束，但政策明确“先立后破”的原则，需求仍将维持增长，因此周期行业将面临持续偏紧的供需格局，利好行业长期投资价值。

史宝珖：行情能否持续主要需要从未来供需结构考虑，2024年煤炭行业供需预计还会处于紧平衡，煤价依然乐观。

首先从供给端，国内产量增长依然有限，“双碳”背景下煤炭开采行业的资本开支非常有限，发改委实际核准、核增项目较少，此外安监强化或将成为新常态，产能开工率将受到影响。

从需求侧分析，国内需求增长预期依然可观。预计2024年火电发电量增速约在3%左右，钢铁产量有望继续小幅增长，煤化工行业用煤量仍具提升空间。据供需平衡测算，预计2024年供需趋紧，存在小幅供应缺口，中长期仍具备投资价值。

陈薪羽：中长期看好煤炭板块的投资机会：其一，煤炭行业仍然具有高ROE、低PB的特征，估值折价明显；其二，维持高位的煤价中枢，又没有额外资本开支的煤企，高分红或将趋势延续；其三，保供下长协比例的稳定及提高，绝大多数煤企的业绩稳定性进一步提高。

所以，煤炭行业的投资逻辑：一是高股息高分红的业绩确定性，二是提升估值的可能性。从实际投资中，虽然煤炭行业逐渐弱化周期性，但仍然会受到煤炭价格淡旺季及煤炭本身供需的影响（包含矿难、安监、极端天气等）。

吴中昊：煤炭行情的可持续性主要取决于煤企高分红的可持续性，而高分红的可持续性则取决于公司盈利的长期稳定性。影响煤企盈利的最重要因素就是煤价，所以我们要对煤价和煤炭的长期供需关系进行分析。

2023年作为盈利中枢的下限，配合持续的高股息、高红利的公司治理政策，在中长期来看，煤炭这种防守型的投资还是非常有竞争力的。

刘珈吟：从需求端看，我国经济的持续增长将带动能源消费量提升，煤炭作为核心一次能源，仍然扮演重要角色。同时，煤炭行业降杠杆明显，资产负债表得到修复。目前我国煤炭产业结构逐步优化，正加速向生产智能化、管理信息化、产业分工专业化等方向转变。

而低资本开支下的高分红、高股息特质存在长期吸引力。将煤炭板块放到整个能源体系看，“央企+能源”承担着维护能源安全和能源转型的责任，在构建现代化能源体系，助力国家经济高质量发展中均发挥着重要作用。短期受益于央企估值重塑，长期将受益于能源安全以及能源转型的向上空间。

四

煤炭、稀有金属、

电力等板块值得关注

中国基金报：随着以煤炭、钢铁等为代表的周期股走强，周期股下哪些细分板块值得关注？

史宝珖：看好我国在全球占据绝对话语权的稀有金属板块，具体细分可以包含能源金属、稀土永磁和其他类小金属，这些是我国在上中下游占据话语权的资源品种。

杨振建：我们认为当下对周期行业的投资，仍应从低估值和高股息的维度进行选择。除煤炭、有色外，我们建议关注电力、石化、高速公路等细分方向。这些板块具有共同特征，即低估值、高股息，且具有稳定现金流，特别是水电、核电长期经营稳定，类债属性突出；石化、高速公路股息率同样较高，分别达到4.6%、3.6%，在震荡市中是不错的配置方向。

刘珈吟：当前市场上涨动能偏弱、整体风险偏好偏低，投资者整体配置思路或将更加稳健，具备低估值、稳定现金流和高股息的资产关注度仍较高。在目前还无法完全摆脱传统能源的情况下，需要重视能源转型，并对整个电力行业和电网基础设施进行升级换代。因此，同时配置绿色能源与化石能源、能源输配产业将有效提高风险收益比和性价比。

吴中昊：我认为，2023年下半年的行情主要是由于投资人在避险效应下对低估值，高盈利的风格的追捧而引起的，并非是传统意义上的供需关系所导致的强周期。

煤炭行业的上涨逻辑主要是因为它的高股息。同样地，我们也看到水电、公路、铁路等高股息类行业在下半年都逆势上涨。所以我认为，相比周期的板块，我们可能更需要关注低估值、红利等风格的投资。

陈薪羽：美国由加息逐步进入降息预期下的黄金板块，高预期回调后的买入机会；供需紧平衡下，全球库存维持低位的铜板块，在价格下跌后的买入机会；一季度电煤淡季，煤炭现货价格回调后的买入机会。

五

建议根据自身风险收益偏好

选择基金产品

中国基金报：目前业绩优秀的基金产品，既有主动基金，也有被动指数基金，还有能源化工期货ETF等商品型基金，这些产品的区别是什么？从投资者角度，哪类产品更容易抓住周期股的市场机会？

杨振建：这三类产品有两大区别，一是商品型基金与股票型基金的区别是，两者跟踪标的不同。商品型基金以商品期货为跟踪目标，而股票型基金则以股票指数为跟踪目标，一般来讲商品期货的价格波动较股票价格波动会更剧烈，风险也相对较高。二是股票型基金中，区别是与主动基金相比，被动指数基金投资标的明确，不会出现风格漂移，且管理费相对更低。对于普通投资者来说，我们建议可以选择风险相对较低，且具有费率优势的被动指数基金，来参与周期股的机会。

史宝珖：主被动基金没有绝对意义上的好坏，只是侧重点不同，还是需要投资者挑选适合自己风险偏好的品种。主动管理型基金的特点在于集中度较高，并且选股和仓位的决策主要由基金经理决定，而被动指数基金的优势在于分散度较高但成分股主要集中在龙头股上，很大程度上降低了个股的非系统性风险，追求的是行业整体收益水平。并且，对于周期品种，行业龙头股市占率更高，更加具备上下游的话语权，更能代表整体行业走势。如果对个股或者基金经理挖掘不是很深入，更加看好的是行业未来走势，成本低的指数产品是更好的选择。

邓童：主动基金选股主要依赖于基金经理的分析判断，不同基金经理有自己的长处和能力圈，因此选主动基金更重要的是基金经理的特长要与自己的投资风险偏好相契合。

被动指数基金主要跟踪行业股票指数，如果投资者看好某个板块，且不愿重仓某个单一股票，可以选择此类产品。

刘珈吟：周期行业受经济影响较大，贝塔属性偏高，容易因供需错配导致产品价格、企业业绩的大幅波动，波动大投资难度也大。若在上行周期，通过指数基金和商品型ETF可能更容易把握高弹性机遇。但震荡和下行阶段则很考验基金经理的投研实力，对投资者也是一种耐心的考验。

需要明确的是，无论主动基金还是被动指数基金和ETF，更大程度上提供了配置工具，关键要看它的适配度。

陈薪羽：具有强beta属性的板块，指数基金是非常合适的投资工具，比如煤炭、钢铁、券商和军工。对于医药、化工和有色等细分子行业特别多的板块，子行业的涨跌逻辑和节奏并不完全一致，此时要么选择更细分子行业的指数产品，要么选择主动基金经理的选股alpha能力。

六

仍需关注供给过剩、煤价下跌等风险

中国基金报：在煤炭板块逆市上涨背景下，后续还有哪些风险因素需要关注？

刘珈吟：此轮煤炭行业走强是供给端、需求端、政策端和海外层面等多重因素共同作用的结果，若其中某一因素出现变动，将对煤炭板块走势带来影响，比如煤炭价格大幅下滑风险、国际环境不稳定风险等。

邓童：当前市场担忧两个方面。一是经济复苏的强弱。如果经济复苏力度较弱，则市场会开始担心煤炭商品价格下跌，这将对企业盈利预期有负面影响。二是市场风格变化。煤炭板块上涨的一个重要原因，在于弱势市场下高股息具备更确定的投资价值，若未来市场走势好转，则煤炭板块相对收益可能会减弱。

史宝珖：首先，在建矿井投产进度超预期。受矿井建设主体意愿影响，在建矿井建设进度有可能加速，导致建设周期缩短，产量释放速度超过预期。其次，下游需求不及预期。宏观经济偏弱导致煤炭需求下滑，煤炭市场可能严重供过于求，造成煤价大幅下跌。

吴中昊：在安监趋严常态化环境下，煤价底及煤企盈利底预期强化，低估值、高股息的确定性有所增强。面对当前大盘走势震荡的市场环境，煤炭板块进可攻、退可守的配置价值依然值得充分重视，但需警惕下游电厂库存过高，同时经济复苏斜率不及市场预期、下游需求偏弱导致供给过剩、短期煤价下跌的风险。

陈薪羽：当前，煤炭板块港口库存较高，主要关注一致预期下一季度电煤淡季需求下滑，商品价格下跌可能到达的位置，跌至合理位置后不妨加大布局力度。

杨振建：我们认为对于周期股而言，后续需要关注两类风险。第一类风险因素是国内需求再度转弱的风险。中央经济工作会议指出目前国内经济面临有效需求不足、社会预期偏弱等风险。若后续需求再度转弱，可能对周期品价格和上市公司业绩造成影响。

第二类风险因素是市场交易过热风险。目前A股市场仍整体呈现震荡走势，投资机会相对有限，若后续周期股价上涨持续吸引资金流入，可能造成交易过度拥挤出现回调。目前来看，这两类风险还相对较低，可适当关注。

编辑：舰长

审核：许闻

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