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【导读】环球视点第三期|全球复苏不牢固欧美谨慎亚洲看好中国高配

中国基金报记者郭玟君吴娟娟

【编者按】

为帮助读者更好地把握全球经济脉动，理清投资思路，自5月起，《中国基金报》每月初会邀请来自欧、美、亚不同区域的金融机构的代表，分享他们对宏观及重大事件的分析与评判。希望他们观点的碰撞，能对大家有所启发。

本期受邀嘉宾是：

汇丰投资管理亚太区投资总监陈宝枝

思睿集团首席经济学家洪灏

贝莱德基金首席投资官陆文杰

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰

南方东英量化投资部主管王毅

汇丰投资管理高级宏观及投资策略师陈莹若

全球：复苏不牢固发展不同步

进入2023下半年，受访嘉宾一致认为：全球各主要经济体经济发展出现分化，呈现东方强，西方弱的态势；货币政策取向的分化呼应着全球经济复苏态势和基本面的分化；欧美国家面临的主要挑战仍然是如何控制通胀，而中国的挑战则是如何提振信心。

中国基金报：六月份公布的宏观经济数据传递出哪些重要信息？你对全球主要经济体经济增长作何展望？

洪灏：2022年四季度以来，美国、欧元区和英国的制造业采购经理人指数（PMI）均持续徘徊于荣枯线以下，从欧美服务业PMI数据来看，最近一至两个月美国、欧元区和英国服务业PMI指数虽维持在临界点以上，但均有不同程度下降。与此同时，以德国为代表的欧元区经济体连续两个季度录得GDP负增长，技术上陷入经济衰退；但日本一季度GDP增速显著上修。

通胀方面，美国通胀延续下行趋势，助力美联储在六月议息会议上按兵不动，而欧元区劳动力市场依然趋紧，通胀较为顽固，由此导致欧央行加息动作不止，凸显其单一通胀目标。

总体而言，我们认为全球经济复苏的基础依然不牢固，分化趋势较为显著。

陈宝枝：踏入2023年中期，汇丰投资管理以“不同步”作为环球宏观经济展望的主题，意指各主要市场经济表现的差异将日益扩大。西方经济体仍受到通胀持续和货币政策紧缩所压制，但新兴经济体则可能受惠于较低的通胀、中国持续复苏及美元走弱等因素。在“不同步”的主题下，汇丰投资管理认为，在更为碎片化的环球秩序下，复杂而分化的经济环境创造了不一致的市场步伐，这将为分散投资和寻求相对优越表现带来新机会。汇丰投资管理亦认为，许多西方市场似乎已经与宏观领先指标脱节，有关指标正响起警号。

展望未来，汇丰投资管理认为，随着房地产和劳动力市场降温，西方经济体的通胀压力将继续放缓。同时，市场对金融稳定性的担忧，意味着央行进一步加息的空间有限。货币政策收紧、信贷供应紧缩，以及疫情时期的大量储蓄已经消耗，将令美国经济于年底前陷入衰退。这将消除剩余的通胀压力，并让联储局有空间届时开始减息。情况将好比1990 年代初的经济衰退。

随着西方经济体陷入衰退，亚洲的增长将受到环球贸易放缓的打击，但同时也受益于区内强劲的经济复苏。在美元走弱和联储局转向趋势下，温和的通胀令央行有空间放宽货币政策。在中国，家庭储蓄率高、房地产市场触底反弹、政府支持创造就业机会，有助进一步促进经济复苏及提振内需。汇丰投资管理预计，具针对性的政策宽松和前置性财政支持，可维持增长势头并提振信心。今年中国国内生产总值增长应该能轻易超越政府设定的5.0%目标。

与此同时，印度继续是亚洲区亮点，预计下半年将维持强劲的增长势头，背后因素包括通缩压力、政府投资增加，以及不断扩大的补贴计划。在亚洲其他地区，旅游热点的中国游客数目料将显著增加。

王毅：总体上全球商品需求依然疲软，服务业复苏是目前所有经济体主要驱动力。

美国方面，通胀持续走低的情况下，前瞻通胀有望持续缓和，不出意外未来几个月我们很大可能会看到通胀持续下降。但是联储希望在政策上留有部分余地，对市场的预期管理上保留加息的可能。私人部门杠杆水平较低还有很大空间取代政府部门，目前市场绝大数机构认为美国可能遭遇的是软着陆甚至没有实际影响。

欧洲通胀依然维持高位并且央行加息暂时还没有到位，进度上落后美联储。通胀问题在欧洲目前显得更加严重，并且经济数据相比美国疲软很多。

日本良性通胀对日本经济预期起到了本质改变的作用，在企业端看到了多年未见的扩张和工资上涨。即便5月有所放缓，但是全年预期较高，并叠加央行鸽派保证，暂时不会退出极端宽松环境，目前日本市场预期是发达经济体中较高的，并反映在了外资流入上。

至于亚洲，在美联储加息进程走到最终阶段，我们看到很多亚洲央行开始降息以寻求降低对经济的压制作用。总体看，各国经济增长预期依然较高，比如越南，GDP Q2超预期3.8% 达到4.14%（数据来源：彭博）。

王昕杰：由于美国／欧洲和中国的通胀走向已经产生分歧，这解释了为何美国和欧洲的央行持续采取强硬立场，而中国的决策者则专注于延长疫情后的复苏。造成美欧与中国在经济和政策前景上的分歧依然存在且持续。

我们仍然预计未来12个月美国将出现经济衰退，只是由于家庭储蓄过剩，使得消费主导的经济增长持续的时间比最初预期的要长，经济衰退可能会推迟到2024年第一季度（之前预计的是2023年第四季度）。

自去年以来，市场普遍预期美国将出现衰退，尤其是在美国国债收益率曲线倒挂之后。自1960年代以来，10年期国债和3个月期国债收益率曲线的倒挂预示着美国经济衰退将在4-21个月后开始。根据历史经验，预计衰退将在2023年第一季度到2024年第三季度之间的任何时候开始。在这个周期中，由于美国经济经历了美联储史上第二陡峭的加息周期，可以说，衰退发生的可能性比过往平均水平要高。

其他领先（预警）经济指标，如新订单与库存之比、首次申领失业救济金人数、雇佣临时工的速度和消费信心，在过去几个月一直显示出衰退风险加剧的迹象。最新的警示信号是不断上升的失业率。从历史上看，当美国失业率同比上升时，经济衰退就迫在眉睫，当三个月移动平均线从过去12个月的低位上升50个基点时，经济衰退就开始了。到目前为止，美国的失业率已同比上升，但三个月移动平均线仅略高于1月份创下的54年低位3.4%。同时，总体失业率的一个领先指标是永久性失业人员的失业率。从历史上看，当该比率从周期低位上升超过30个基点时，经济衰退就已经开始。到目前为止，其已经上升了23个基点。这些指标说明了为何我们认为未来12个月出现衰退的可能性为70%。

那么，是什么推迟了经济衰退？各种估计显示，美国家庭在疫情期间积累的过剩储蓄仍超过1万亿美元，他们继续将这些储蓄用于消费，尤其是服务消费。尽管这一数字已从2万亿美元的高位回落，但它仍有可能在未来几个季度继续推动以消费为主导的增长，直到美联储加息500个基点对经济的滞后影响使金融状况收紧，并足以引发衰退。

欧元区经济在2022年第四季度至2023年第一季度收缩了0.1%。德国经济下滑幅度最大，在这两个季度中，德国也陷入了技术性衰退。然而，欧元区其他大型经济体虽然增长缓慢，但仍在继续增长。

中国基金报：当前全球各主要经济体经济增长面临的最大挑战是什么？

王毅：美国面临的主要问题还是通胀什么时候恢复到目标水平，下一步开启货币政策正常化。另外，商业地产由于办公习惯的改变，对于办公室需求出现结构性下降，引发市场对该领域担忧。

欧洲通胀问题依然是重大挑战，主要驱动已经从能源转向食品烟酒等方面。

日本今年的主要挑战在于公司部门是否能够通过扩张和提价达到超通胀水平的利润增长确保之后几年央行预期的工资上涨保持通胀的目的。

亚洲目前美元融资环境依然趋紧，各国外汇储备承压，可能构成汇率冲击。

王昕杰：欧元区内部经济增长的差异可以用德国经济之前对俄罗斯天然气的过度依赖来解释。乌克兰战争后俄罗斯切断天然气供应对德国的影响比对欧洲其他国家更大。

此外，德国经济更依赖于制造业，而制造业在全球范围内正在放缓，而南欧则更依赖于服务业消费。欧洲央行过去一年加息400个基点，正开始收紧银行贷款发放量。

尽管如此，就业市场仍然处于历史紧张状态，欧洲人几乎没有花掉他们在疫情期间积累的多余储蓄。这表明，在欧洲央行利率的影响导致明年初经济衰退之前，我们可能会看到几个季度的疲软增长。

随着疫情造成的压抑需求减弱，美国和欧洲对商品的需求急剧放缓，对制造业和出口行业的影响尤为严重。从最近的假日消费可以看出，中国国内消费强劲回升，但也有迹象表明消费信心减弱，对大件商品的需求减少。其结果是，通缩压力加大，生产者价格处于完全通缩状态。

中国基金报：5月，全球主要央行“分道扬镳”：中国“降”、欧洲“加”、美国“鹰停”、日本“鸽停”。对此你如何解读？

洪灏：全球货币政策的分化基调进一步延续，不仅中美日上演“三国演义”，以美欧为代表的加息阵营内部加息同步性亦有所减弱。我们认为在海内外经济周期错位的背景下，货币政策取向的分化呼应着全球经济复苏态势和基本面的分化。

一方面，在国内与海外物价形势存在根本差异的背景下，国内货币政策具有很强的独立性，政策目标和重心有别于海外，与此同时，中美利差的走阔也将无可避免成为中国进一步放松货币政策的掣肘。

另一方面，随着通胀因素逐步让位，金融风险与经济衰退成为海外各国央行制定货币政策的主要考量因素。

王毅：欧洲央行本身在加息进度上本来就慢美联储半个身位，尤其在现有通胀依然维持高位的情况下，持续加息并不意外。但欧洲整体经济数据并不乐观，市场对于欧洲对抗通胀的道路保持谨慎。

中国降息反映了央行基于宏观数据对货币政策的调整，4-5月的信贷萎缩除了需求疲软外，也反应了目前利率水平可能偏高的事实。市场对于中国相关部门出台相对应的货币以及财政政策预期比较高，主要交易逻辑会在政策以及宏观数据改善上。

美国目前看并不需要推出过多的财政支持，尤其是在债务上限的压力下。货币政策已经处在聚光灯下，市场对于年内开启降息步伐表示乐观。

日本下半年保持通胀应该问题不大，但是明年和后年是否能以工资上涨推动通胀完全取决于企业部门下半年的表现。

陈莹若：美联储继6月决定把政策利率维持在5.00-5.25%后，最新的点阵图预测年底前可能再加息两次、每次25个基点，主席鲍威尔认为通胀仍然需要“长时间”才能降至2%。不过预计2024年则会降息100个基点，把基金利率降至4.6%，并在2025年进一步降至3.4%。我们认为美联储在7月或下半年有机会再次加息25个基点，但现在已基本处于或接近利率峰值。随着经济逐步进入衰退，美联储可能需要从2023年底开始大幅放宽政策，明年降息的幅度可能超越美联储目前的预测。

欧洲央行在6月会议决定将政策利率上调25个基点后，暗示或会进一步加息，当前通胀虽然有改善，但不足以支撑欧洲央行结束加息周期。未来6-12个月经济面临下行风险。利率急升冲击货币创造和信贷需求，最终将导致总体需求紧缩、利润下降和失业率上升。与此同时，经济衰退将有助于通胀逐步回落至目标水平，为欧洲央行明年降息创造机会。

王昕杰：我们预计中国将在下半年推出更多刺激措施，以提振消费者和企业信心，其中可能包括提振住房需求、降低青年失业率，以及推动中国在高科技领域实现自给自足，包括绿色经济。

中国基金报：投资者应重点防范的风险有哪些？

洪灏：值得注意的是，由于融资利率一路上扬，美国所有商业银行信用卡贷款拖欠率不断上升，现已基本回到与新冠疫情爆发初期等量齐观的水平。高利率的融资环境一定程度上削弱了消费的支撑作用，拖累经济复苏进程。特别是考虑到货币政策在时间上存在滞后性，由此本轮激进加息周期的影响反映在经济数据上仍需时日，也是投资者应重点关注的风险点之一。

此外，旷日持久的美国债务上限谈判终于在最后一刻达成协议，但随着美国财政部着手重建其现金账户余额，短期内可能导致金融流动性趋紧，或令风险资产承压。这亦是需要防范的风险点之一。

王毅：目前美股的科技股交易相对比较拥挤，已经引起了机构的担忧。另外美国的商业地产和中国的地产行业也是市场关注的风险点。

通胀的反复也让主要央行对待通胀不得不采取相对保守的态度，以美联储为例，在下降趋势不能完全确认之前，并不会对市场传达乐观预期以避免去年发生的尴尬。

中国：复苏失速期待更多政策刺激

近期公布的5月份我国主要经济指标增速有所回落,引发部分人士对中国经济复苏前景的担忧。受访者均期待更多经济刺激政策的出台。

中国基金报：中国能否继续成为亚太地区乃至全球经济增长引擎？又应如何推动经济稳步复苏？

王毅：目前看，前3个月经济数据和4-5月的数据呈现反转，复苏失速。从经济规模上，中国依然是亚洲主要的经济增长点，但是预期增速上对于下半年的压力会比较大。

洪灏：五月中国官方制造业和非制造业PMI双双不尽如人意；以美元计价的出口增速同比转跌且跌幅超预期，进口继续维持同比下滑的疲软态势；居民消费价格指数（CPI）同比轻微上升，环比回落，工业生产者出厂价格指数（PPI)）同比环比降幅均进一步加深，显示下游通胀冰解云散，而上游价格下行压力与日俱增，工业端和消费端需求持续疲软。这些宏观经济数据整体上表明国内经济复苏趋缓。因此市场进一步押注更大力度的刺激政策出台。

考虑到国内通胀持续走低，以减息、降准为代表的货币宽松政策仍有余地，但在国内主要利率一路下行的环境下，系统中的流动性已然空前充裕。无论是“双降”、减税抑或是其他传统的刺激手段，皆主要作用于宏观经济的供给端，但眼下需求端疲弱才是复苏力有不逮的症结。因此刺激政策须对内需不足多加考量方能对症下药。

6月13日以来，中国央行接连下调公开市场操作（OMO）利率、常备借贷便利（SLF）利率两项短期政策利率，以及中期借贷便利（MLF）利率一项中期政策利率，随后时隔十个月，首度调降贷款市场报价利率（LPR），但降幅不及预期。与此同时，国有银行存款利率，尤以中长期存款利率，亦有所下调。

值得重申的是，我们认为进一步对于利率做文章，实际上将导致普罗大众的收入缩水，反而对消费形成压制。目前仍需要财政政策方面进一步有所作为。本月的国常会强调最大限度发挥政策综合效应，不仅意味着要加强不同部门政策间的协同发力，也意味着在财政资金使用的效率方面兼顾加力和提效，而非单纯扩大规模。

中国基金报：当前投资者应重点防范的风险有哪些？

王毅：目前虽然人民币整体利率水平不高，但是信贷扩张弱于预期，这对于经济增长有负面影响。

另外，我们看到AI主题的交易无论境内还是境外比较拥挤。在未来前景还不确定的情况下，投资需保持谨慎。

洪灏：总的来说，目前需要关注的重点风险依然来自于中国经济、尤其是房地产的复苏力度。现阶段房地产依然仍未修复，但继续刺激房地产的边际效用大不如前。

在上游出口因海外需求减退边际放缓之际，下游消费目前存在一方面，占GDP增速比例相对较小（国内占比约1/3 vs 海外占比约80%）；另一方面，新冠疫情影响下支出增速远超收入增速，导致中国居民对国内消费前景信心不足两方面的问题。市场缺的并非资金，而是信心。这种信心的缺失反映到政策端和信用端就是固定投资疲软，企业信心趋弱，银行放贷困难，尽管流动性充沛，但货币转换到信用依然受阻。

王昕杰：投资者应当重点关注的风险在于：PP/CPI的下行是否会持续并造成通缩压力、是否能重现一季度的商业活动和消费信心。

中国基金报：中长期内，中国经济增长的主要动力将来自于哪些方面？当中蕴藏了哪些投资机遇？

洪灏：中长期来看，对内深化区域协调发展、扩大内需、促进“内循环”，对外加强对外开放和经贸合作，同时在人工智能、大数据、生物技术、新能源等领域不断推动技术创新和产业升级，这些都将是增长动力的源头活水。

王毅：中长期中国经济增长的动力还是来源于产业链优势，无论是内资还是外资在境内的制造业部门还是表现出了强大的成本优势。全球需求回暖的话，中国的外贸和制造依然有较强的竞争优势。

王昕杰：中国仍然处于全球经济周期的另一端。虽然疫情后的复苏步伐有所放缓，但我们预计今年的增长将超过中国政府设定的5%的目标。不断加剧的反通胀压力意味着，决策层可能会持续实行货币和财政刺激措施，以确保“优质”的经济增长。中国央行在6月份减息，同时有关部门推出了刺激措施，以支持购房者和提振家庭用品消费。我们预计下半年会有更多支持，包括对房地产板块的支持。

投资：欧美谨慎亚洲看好中国高配

面对欧美经济衰退及受访者都欧美资产普遍采取谨慎和防御性策略。对于亚洲资产则一致看好。贝莱德智库更明确表示，战术配置上高配中国。人工智能则是被普遍看好的行业。

中国基金报：贵机构将如何因应当前全球经济现状调整下半年全球资产配置策略？背后的逻辑是什么？

陈宝枝：进入下半年，西方经济和企业利润增长有显著下行风险，令我们对美国和欧洲风险资产采取谨慎和防御性立场。

这是考虑到市场定价反映了良好的增长预期。我们偏好较短年期的优质固定收益资产类别，可受惠于快速的通胀放缓和联储局减息。此外，有证据显示债券已重拾其作为可靠投资组合对冲工具的地位。投资级别信贷具备稳健的公司资产负债表和相对温和的违约情景，可提供不错的入息机遇。

在表现滞后且被忽视了一段时间后，目前可考虑增加对新兴市场的投资，因为其经济增长前景改善、通胀下降和估值更具吸引力。新兴市场央行货币政策宽松，加上联储局转向，美元有望进一步贬值，意味着新兴市场流动性状况正在改善。此外，新兴市场资产具较低的国家关联性，为分散投资组合提供潜在支持，新兴市场的资产分配还可降低组合波动性。最后，在传统资产类别预期回报偏低的环境中，我们认为另类资产有助增强投资组合回报。

洪灏：6月上半场，以美股、日股为代表的发达国家市场加速演绎年初以来的涨势，随后市场气氛正酣之际，又骤然开启下半场的回调模式。以标普500为例，美股的持续强势成为全球市场中的一大亮点，但今年以来，标普的涨幅绝大部分来自8个科技权重股，在AI领域各有建树。除去这些头部AI概念股，其它标普成份股表现相对乏善可陈。这一趋势在二月底ChatGPT的流量超过微软必应之后加强。我们看到年初至今标普500成份股股价创52周新高的占比最高也不到11%，目前市场震荡之后更是回落至4%左右。

许多诸如此类的技术指标都剑指美股目前市场宽度太窄的问题。换言之，绝大部分股票没有参与上涨趋势。市场的上涨在极端情况下甚至可以和基本面毫不相干。这是我们目前调整投资策略关注的风险因素。

陆文杰：第一，目前市场关于下一步增长的发力点尚未形成共识。第二，推动市场上涨的增量资金在哪里也未形成共识。第三，政策与市场反馈机制究竟怎么样，大家也还在摸索的过程中。这些因素下，股票市场呈现疲弱走势。这似乎超出很多人的预期。今年开年时，市场对中国股市有一个偏乐观的预期。

但股市的基本面是没有问题的。贝莱德智库战术配置上，高配中国。一方面由于全球投资者目前对中国市场是明显低配的。另外未来12个月中国的企业盈利增长还是两位数，这一水平在全球也是罕见的。再者，中国股票的平均市盈率只有10倍、11倍，这是全世界最便宜的市场之一。所以，股票市场具备良好的基本面。但是股市上涨，需要催化剂。

王昕杰：2023年下半年伊始，金融市场就为投资者带来挑战。股市飙升（至少在总体指数水平方面），而我们认为股市可能进一步上涨，至少在短期内是这样。然而，经济增长的领先指标（特别是在美国）看上去依旧不太乐观，大多数主要央行仍然担心通胀高企多于增长指标疲软。

在这种背景下，人们很容易全心全意高追股市或退回到非常保守的投资组合。相反，我们认为投资者应该沉着应对，通过以下四种方式稳定投资组合：

1.把握市场亮点（Capitalize on market opportunities）——超配优质政府债，股票作为核心配置。

2023年下半年，我们预计有两种分歧的说法会引起投资者的注意。第一种说法是“无着陆”情景，随着美国完全避开衰退，会出现追涨股票和风险债券的情况。第二种说法是我们正处于经济严重衰退的边缘，风险资产不值得持有。我们认为最佳的投资组合策略是处于两者之间。

我们看好优质债券，因为相比其他资产，此类资产的风险回报更加明显：提供吸引的收益率；随着经济增长放缓，债券收益率可能会下跌（价格可能会上涨）；以及鉴于目前收益率已经高企，其回报未必会受到美联储高位利率小幅上涨的影响。

更重要的是，我们认为在经济增长放缓最终推低收益率之前，应该在目前市况下锁定优质投资级债券的收益率。这是优质债券胜于现金的主要优势。

与此同时，我们结束之前低配股票的观点，并将此资产类别上调至核心配置。我们认为，超配发达市场投资级政府债及对全球股票采取核心配置，令我们可以在强劲的股票动力与延后但实质的美国衰退风险之间取得平衡。

2.多元分散投资（Allocate broadly）——分散投资可能胜过集中资金于基础投资组合。

我们认为在各种说法争持不下的情况，分散投资胜过集中策略。我们主张对黄金、流动性另类资产或私人资产采取核心配置，这些资产类别一直以来都作为投资组合的多元化工具。

在可能的情况下，增加另类策略通常会产生更佳的风险调整后回报。在2022年交叉资产下跌期间，这些策略的波动性比大多数其他主要资产类别更小，证明其有价值。

在流动性另类资产之中，长／短仓股票策略是一个很好的例子，因为对比较小的上行空间，其下行波动更狭窄。同时，少量配置私人资产也可以增添多元化的好处。

3.偏向亚洲市场（Lean to Asia）——我们认为亚洲股市及债市的相对价值较高。

我们持有此观点的原因是这些市场具有价值，亚洲（除日本）股市整体具备这种价值。中国股票在估值上更有吸引力，我们预计这种价值将得到释放，因为决策者开始担心通缩风险，可能会加大政策的刺激力度。

我们认为日本股票也具备价值。有两项因素可能推动日本股票跑赢全球股票：一方面，股票回购的动力强劲；另一方面，由于目前通胀高企，名义经济增长支持盈利增长。

债券方面，我们看好亚洲美元公司债，因为其信贷质量仍然高于发达市场投资级同类债券，以及相对过往而言价值仍然合理。虽然鉴于中国美元债在此类资产中的重大权重，对中国美元债套用前述观点显得吸引，但我们更倾向于采用看好投资级债的视角。这意味着由于美国债券收益率走低及其当前收益率吸引，此资产类别最终会获益。

4.灵活管理波动（Manage volatility）——在机会型配置中采用杠铃式股票行业策略，以及预计未来1-3个月美元区间震荡而进行交叉货币交易。

2023年下半年，我们会用以下三种方式进行机会型配置：在美国和欧元区采用杠铃式行业策略，同时关注中国的消费导向型行业；趁未来1-3个月美元区间震荡抓紧交叉货币机会；以及寻找机会在股市波动飙升时减持。

以低波幅为起点，加上两种极端的市场言论，意味着投资者应该为波动上升做好准备。在这种情况下，机会型观点可以成为获取额外回报的来源。

王毅：我们的全球大类资产配置策略没有变化，依然是：股票大于债券，债券大于大宗商品。

中国基金报：下半年，贵机构目前看好哪些行业或板块？原因是什么？

陆文杰：我们着眼两大方面。一是全球性趋势在中国的映射，例如人工智能。中国也有众多机构投身到人工智能的研究和开发中。尽管就部分领域而言，中国与海外仍存在一定的差距，但是大量的机构和高水平人才置身其中，有理由预期这里会产生大量的投资机遇。例如，中国的不少企业都投身了“大模型”的研究。

二是，中国本身的增长动能。尽管大家对普遍的消费复苏存在一定的顾虑，但是部分领域仍存在强劲的复苏动能。毕竟中国是全世界最大的消费市场。在部分领域，大家的消费意愿还是很强的。例如，上半年网络游戏、啤酒、医疗服务领域，消费还是比较强劲的。在此基础上，部分股票的估值还是比较合理的。

对于一些长期大趋势，我们保持持续关注。首先，人工智能AI的发展；其次，地缘政治趋势的演化以及它对于产业链等的影响；第三，低碳转型；第四，新一代的金融，创新技术和服务正在改变金融行业；第五，人口老龄化。

王昕杰：在美国，我们的行业偏好更倾向杠铃式策略。我们对健康护理、通信服务和科技板块持买入观点。健康护理在杠铃的一端，在宏观经济疲软的背景下提供相对防守性的配置。另一方面，如果目前的行业涨势持续，科技和通信服务可提供吸引的对冲。

在欧元区，我们看好科技，其年初至今的价格动力强劲。我们也因盈利强劲而上调非必需消费品板块，因加息而上调金融服务业。

在中国，我们对通信服务和非必需消费品板块的买入观点提供了更专注于市场投资的途径。考虑到盈利、政策导向和消费支出提供支持，我们认为这些行业的投资机会吸引，这与市场普遍信心低迷形成反差，很大程度是受到与房地产市场相关的担忧情绪所影响。

王毅：行业上，我们比较看好确定性比较强的行业比如电力的需求和光伏的投资。

中国基金报：下半年，贵机构将如何调整外汇市场投资策略？原因是什么？

洪灏：外汇方面，年内首次离岸人民币对美元盘中跌破7.2，主要是中美利差走阔和中国经济复苏力有不逮（但政策层面未见更大动作）对短期人民币汇率走势构成扰动。由于经济预期相对较平，美联储加息幅度和国内政策出台力度应该是未来关键变量。

王毅：日元下半年有走强的可能，目前日本进出口数据不佳，但是经济增长和通胀预期恢复，体现为资本流入（回流）增加。如果进出口数据改善，那么日元可能趋势性走强。

随着联储加息进程结束，欧洲持续加息，日元可能走强，美元指数有回调的压力。

人民币在宏观数据承压下走弱，经年整体汇率还是经济预期强相关。

中国基金报：下半年，贵机构将如何调整商品市场投资策略？原因是什么？

王毅：目前商品需求还是比较弱，虽然有反弹，但是决定性需求暂时还没有出现。如果下半年中国推出地产或基建相关刺激计划，对于商品的带动作用会比较明显。

王昕杰：我们结束之前超配黄金的观点，因为金价相对高企，以及实际（扣除通胀）债券收益率上升可能造成阻力。然而，我们仍然认为对黄金采取核心配置是吸引的投资组合多元化工具。新兴市场央行的需求仍然强劲，可能会为金价提供支持。此外，如果出现短期避险事件，黄金持仓可以是吸引的策略。

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