现代货币理论（MMT）浅谈中国基金报

现代货币理论

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现代货币理论（Modern Monetary Theory，简称MMT）是当下被热议的一种宏观经济学理论，认为现代货币体系实际上是一种政府信用货币体系。简单来说，现代货币理论认为现代货币是一种政府债务凭证，即主权货币，不与任何商品和其他货币挂钩，只与未来税收债权相对应。

从运作机理来看，现代货币理论相较传统经济学理论有两大特点：第一是货币创造方面，现代货币理论认为基础货币创造的主体是政府和央行的综合体，通过政府发行国债、央行进行购买完成基础货币的创造。在这一过程中，与传统财政的“量入为出”不同，现代货币理论认为并非先有税收，再有财政开支，而是财政开支创造了货币的流通，政府再通过税收回笼货币，即货币是一种未来税收的债权。

第二是货币同经济的关系，现代货币理论将政府和银行体系与企业和居民体系分开，建立了一个概括性的两部门经济结构，进而得出政府的赤字即对应居民&企业部门盈余的结论。所以只要政府主权货币体系运转顺畅，就能够通过政府的赤字增长来刺激经济的发展。

在社会和学界广泛探讨之下，现代货币理论仍然有较多方面需要进行补充和优化。

首先，不受财政约束的大政府模式很容易出现恶性通货膨胀；其次，政府主动配置货币的效率要远远低于市场机制，本身货币规模的扩张对于经济的促进作用存在明显的边际效应递减；再次，单一主体进行供给端主动货币创造，而不是由需求端牵引货币创造将加大货币分配的不公平性，加大贫富差距；最后，现代金融体系是由复杂的金融体系和成千上万的主体构成的，使得货币传导机制较为复杂、货币传导路径众多。即使是改变宏观经济理论框架，一时间也必须依靠现有货币体系进行支撑，而微观传导路径以及货币工具与现代货币理论有较多地区别，两者之间的矛盾可能引发出更多结构性问题。

以上现代货币理论的前三个缺陷市场已经讨论的较为充分，在理论扩充或者新的金融工具出台前，通货膨胀和贫富差距拉大是当下理论框架难以解决的问题，我们在此不过多赘述，主要讨论第四个问题，即现代货币体系与中微观金融体系不相容的情况。

如下图所示，虽然现代货币理论对于货币体系对于货币创造有了全新的解释，但在美国政府尝试当中仍然要依靠央行对市场中的国债、美元抵押贷款支持证券(MBS)的购买行为来实现，仍然没有离开现有基础货币和存款货币的理论框架，信用（货币）创造主体仍然是银行部分。在这样的情形下，贸然采取MMT，一方面没有达到预期的政策效果，另一方面会加剧通货膨胀的产生。

资料来源：《现代货币理论的逻辑错误》，孙国峰

更深一步来说，现代货币理论隐含了两个强约束。一方面，施行MMT的政府能够保证在以财政赤字为手段的货币扩张条件下，本币仍然具有足够的购买力能够保证企业和居民生产活动的平稳运行。由于货币扩张的源动力由基于生产能力的信用需求转变为政府信用，在当下全球贸易体系下，这个隐含约束是非常难以做到的，脱离了一国本身的生产能力的货币必然出现购买力的下降，委内瑞拉等国的例子可以明确证明这一点。所以，本质上只有全球储备货币的发行过美国能够尝试进行现代货币理论实践，并且难以避免美元信用受到影响。

另一方面，与未来税收债权相对应的货币创造体系要求政府对于税收有极强的掌控能力，能够以未来税收的确定性增加保证货币创造的可持续性。然而，即使是美国，在大企业税收上都很难保证其税收上缴规模占其盈余的比重，市场经济条件下，企业有充足的动力想方设法的进行避税。在这样苛刻的情形下，现代货币理论已经远远超过了一个宏观货币理论的范畴，涉及到了税收、财富分配等国家政治制度领域，从这一点上来说，现代货币理论离完善和最终落地还任重道远。

现代货币理论为市场和学界提供了一个全新的视角来审视当下的宏观经济和金融，其作为理论尚有需要完善的部分，但也确实真实描绘了当下全球货币宽松的现状，虽然无法作为解决问题的灵丹妙药，但警醒了政府和货币当局现在经济政策中存在的很多问题。从这一点上来说，现代货币理论值得大家更多的关注和研究。

本文作者：嘉合基金固定收益研究部李超

内容仅供参考，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。

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