1. 疫情没有导致需求坍塌，反倒是需求曲线一个强刺激，和此前任何衰退和萧条带来的宏观环境是不太一样。
2. 流动性对于资产回报的影响至关重要，股票市场回报率和 G2（中美）央行提供的货币增速和资产之间的关系是高度关联的。
3. 历次危机以后，回报率是非常差的，负20-30%，但是每次危机后两年，回报率又是异常的高。
4. 最好的情况是负债成本下降，同时资产回报率抬升。负债成本下降会助推估值变化，而资产端又会使得价值部分得到提升，这个时候就会形成双向反馈。
5. 最怕的是负债成本抬升，但是资产回报率下降，这是我们最麻烦的问题，可能就分子分母劈叉。
6. 在香港购买资产，第一先看流动性是多是少，如果流动性多，你的预判是全球流动性是扩张的，那么你再去里头挑好资产。
7. 纵观美国这个市场100年的历史，你就会发现每一次经济转型的时候，也就是经济最困难的时候，是需要足够低的利率去推动经济转型。
8. 从原油挤仓到现在，油价大概给你的中端定价是多少？就是90左右。那么基本上到了下半年 CPI的同比自然就会下来。
4月15日，WindTalk大咖论坛迎来了重磅嘉宾东北证券首席经济学家付鹏，付鹏拥有10余年的海外对冲基金工作经验，对全球资本市场大类资产之间的轮动，以及全球宏观经济的把握有深刻的理解，因而被誉为“最了解买方的首席经济学家”。
对于笔者本人来讲，对付鹏印象最深的是他在2019年看多黄金，直言“超配黄金不仅是因为降息，更是因为美元信用体系可能会遭遇二次冲击和重构”，并在2020年完整预测黄金价格走势。
A股还在磨底阶段，海外美联储已进入加息周期，未来全球市场将呈现哪些机会和风险，付鹏带来了关于资产配置的最新思考。
大类资产影响因素
今天跟大家分享的内容就是：疫情后大类资产的主线路径和思考。
我总结了这些年影响大类资产的几大路径，由疫情引发的路径是比较清晰的，但由疫情引发对经济的影响其实是不太一样的。
第一，它没有导致需求的坍塌，反倒是需求曲线一个强刺激，和此前任何衰退和萧条带来的宏观环境不太一样。
第二，在这个背景下，我们说超宽松的流动性这一点是一致的，量也很大，然后成本也很低。
第三，它对短期供应链的影响、扰动是非常大的。同时疫情对于经济的扰动、对于全球的撕裂，影响其实也是很大，这一点大家开始逐步地有所体会，我相信可能在未来的3至5年内，这个体会会变得更加的严重。
来源：东北证券研究所
再者这种短期的因为疫情造成的这种经济的波动，其实把很多过去的，08年金融危机以后的，这种全球大的结构性调整里面积攒下来的问题，开始逐渐地暴露出来。
第四，大家看到的包括地缘政治上的一些冲突，俄乌危机等。
第五，能源安全的问题，能源结构的问题，其实我觉得都不应该把它单独的、孤立的当成一个问题去看待，其实应该把它合并在一起。
那么这个对于我们当下这个节点来讲，去把这个脉络这个理解清楚。其实对于后面几年的我们说这种投资或者参考，可能会有比较大的借鉴意义。
流动性与资产回报的轮回
第一条一定跟大家分享的是关于流动性的问题。
在2020年3月20号左右疫情期间我跟大家说，经历任何的一次危机以后，你其实都明白在这个最紧张的时候，你其实真正需要关注的就是流动性的量。
如果中央银行开始行动了，对于全球的资产来讲，也就是等来了它的大救星。
流动性对于资产回报的影响，它是至关重要。股票市场回报率和 G2（中美）央行提供的货币增速和资产之间的关系是高度关联的。
这张图里边其实还隐含着另外几个含义，第一就是经济增长本身是提供正向的资产回报，所以说也就意味着大家在讲的，长期持有股票性的资产，你一定能够获得正向的回报，这个里边，背后是有两个因子的。
一个是信用货币体系下，货币本身就有天然损耗，无论是通胀损耗，还是自然会暴力损耗；二是，这个资产本身就提供着正向的回报，无论是通胀，还是经济增长带来的资产回报的增长，你如果考虑是一个足够分散的投资组合下（别说踩了雷），那么假设你的市场也是充分地反映了优质公司的回报率的话，你持有股票资产就像美股一样，100年它的斜率大概是多少？14-17%左右。
也就是简单讲，持有权益资产拉到足够长的时间里，经济的正向增长大概给你提供这样的一个14-17%左右的一个增长，所以大家讲的叫长期价值投资，其实指的就是这块的钱。
但回报率它是波动性的，大家在这张图上能够看到00年的互联网泡沫危机，08年的金融危机，欧债危机，甚至我们说经济放缓以后，18年到疫情前，回报率历次经历危机以后，回报率是非常差的，负20-30%，但是大家会发现每一次危机两年，回报率会异常的高。
所以我们能够看到比如说00年互联网泡沫崩完了以后，最高的时候正40%，08年金融危机以后，10年我们大概有四十几的回报率，然后这场疫情后，还创了记录大概接近于50%的回报率，这种回报率我们说肯定也是不正常的，它远超于经济的增长。
这是凯恩斯主义对于资产路径的传导，非常简单，就是说我用更低的资金成本，更容易的负债流动性规模去兜住，无论是受到破坏的居民部门还是受到破坏的企业部门，还是受到破坏的金融部门的资产负债表，那么使得经济我可以避免这样的一个衰退和萧条的过程，使得经济可以自然的回到正轨。
这种做法它不仅仅是让经济恢复到正轨，其实本质上还会创造一定的资产泡沫化，简单讲，我把你推到正轨还会推太过。当日，泡沫化并不可怕，但我退回到正轨以后，你可以用经济增长去消化掉估值，那就没有问题的。所以说，问题并不在于说泡沫化问题，问题是在于后边是通过经济增长逐步的消化掉估值，来提供价值的这种14-17%的回报，还是说消化不了，使得估值的压力就会变得巨大？
大家其实从这张图上能够看到，我们每一次使用这种方法，先使得经济正常回归，同时创造资产泡沫，然后流动性开始抽梯子，就把流动性抽回来，宽松的政策开始往回收。如果经济能够支撑住负债端成本的抬升，经济和股市的反应并不一定说很差，这将取决于资产端。
简单讲，经济增长，资产端如果是可以超过负债端抬升。举个例子，负债端抬高2块钱，但经济回报现在有4块钱，实际上是仍然有足够的两块钱去可以消化前面的高估值的。
我们最怕的是什么？最怕的是负债成本抬升，但是资产回报率下降，这是我们最麻烦的问题，可能就分子分母劈叉。
最好的情况是什么？最好的情况其实恰恰是负债成本下降，然后资产回报率抬升，而资产这个时候应该是你最好的这种状态。当然了，负债成本下降会助推估值变化，而资产端回报率的抬升又会使得价值部分得到而提升，这个时候你就会形成双向反馈。
负债成本下降，企业资产回报率上升，这是什么时候？其实凯恩斯主义的作用就是这个阶段，就是通过央行大规模的拉低负债，提供足够的流动性，使得资产端经济得到回升，所以你会发现，每一次央行这样做之后的一两年就会出现极高的一个资产回报率，而回报率的本身，既蕴含了价值部分，也蕴含了负债端提升的估值部分。
那么把经济推到正轨之后，只要回归到正常状态，流动性开始逐渐的回归，但是经济的增长可以抵消掉这部分的压力。我们说这个问题其实就不是特别大。
比如：00年互联网泡沫之后的结局，后面是靠着经济的增长消化掉了利率的抬升，那么没有问题；但利率抬升到一定程度，其他的负债就会出问题，从企业部门到金融部门一层层地传导到金融机构；那么08年还是同样的配方同样的味道，但是你会发现在10年金融风险消退，把梯子回收了以后，其实你会发现经济是撑不住你负债端的变动，或者流动性的收缩，所以后边就有了扭转操作再次的QE。
所以说通过金融危机后通过几次的操作，把经济相对稳住，把回报率相对稳住，那么这张图里其实还告诉我们另外一个答案，什么答案呢？我们全球流动性的收缩，也就是耶伦时代开始的加息缩表，对经济造成的影响，到了2018年也就结束了，所以在2018年美债长短端利率在大概3-3.5%左右开始扁平，这个阶段耶伦的加息任务完成了。
但是你可以看到，耶伦加息阶段，经济提供的回报率是足够的，所以对于市场影响其实是很小。那么对于市场真正影响是什么时候？是从2018年开始，鲍威尔开始降息以后，全球市场稳定性已经在大幅度下降。
所以说很多人对这一点没法理解，说稳定性的下降是涨还是跌，我说稳定性不等于涨和跌，稳定性是在告诉你分子、分母之间的这种关系，大家可以想想，如果资产端的回报率，更多是由价值部分提高，巴菲特投资方式提供的，很简单你的稳定性就极强。
但是如果更多的是估值端提升，类似于现阶段ARKK木头姐的这种投资方式来提供(投资颠覆性创新)，它的稳定性差，而不是说它的回报率是涨还是跌，是说这种的稳定性会更好，确定性更高，这种的稳定性会更差。
所以整个回报率里边，如果说由价值部分提供的回报率多，稳定性就好，由估值部门提供的回报率多，那么稳定性差，其实就是这个意思。
其实你从这张图上能够看到，随着利率达到当时的3-3.5%，缩表缩了几千亿以后，全球权益市场回报率在18年的年终开始大幅度下降，一直到我们这场疫情前，其实包括美股在内的全球股市回报率其实并不高，这个要比正常的经济状态其实还要低，但是并没有出现了大跌，那么出现什么情况？
18年以后，标普500是好像要创新高了，跌个10-15%，好像又要创新高了，又跌了10-15%，这是大概从鲍威尔降息以后，到疫情前的一种状态。市场回报率其实就远低于了经济正常的14-17%这样一个水平。
这个里边隐含的是什么？隐含的就是稳定性下降。也就是说每一次下跌的时候，鲍威尔都是以进一步的降息，进一步的降息，也就是说你的资产端下降，但同时我把负债端也拉低，使得资产下跌的幅度不会那么大。通过负债成本不断的下降，来去兜住你的市场，这种做法稳定性就会比较的低了。
这场疫情毫无疑问直接做法就是直接把负债端干到极致，无论是流动性干到极致，还是把实际利率干到极致，把名义利率干到极致，把资产负债表干到极致，导致了一个结果，就是负债端大幅度地下降了以后，形成了再一次的救助机制。
当然了，这种做法后的两年，你的资产回报率会非常高。那么去年的10月份以后，我一直提醒，大家今年一定要下调你的资产回报率的预期，我跟各家机构在交流的时候我也是这么说的，当时很多人问我说为啥？
我说抛开所有的因素，抛开资产端的所有因素，我说从现在开始起最重要的是中央银行,美联储如果开始确定性的把梯子抽回来的话，我们将经历的就是抽梯之后的自然回报率下降，自然回报率至少要先下降到与经济匹配的阶段，如果经济确实能够维持增长，这场疫情不会再有什么其他的猫腻或者外溢效应。
那么很简单，我觉得市场的稳定还不错，只是说回报率减低了一些，但是如果说抽梯子是被迫的，且抽得很紧，而资产端是明显跟不上，我们就要防止今年可能会出现的回报率不仅是下降的问题，可能有些地方回报就会直接形成很大的一个负数状态。
这个就是我们讲到的负债端对于资产的影响。当然了这数据已经是更新过的，所以大家看到现在全球的回报率的下降跟前瞻的流动性已经是再次地吻合在一起了。所以这是当年日记里面跟大家写到的这一部分更为详细的一个解释。
从去年10月份开始，美联储把方向从滞后于经济增长和通胀转向全力应对涨，这一刻开始起，整个这个流动性就已经开始收缩，所以你并不是说非得要等到它落地，加息缩表落地才开始收缩市场的，其实是整个一个增速先放缓，你都不用等到它实际的缩。它购买的开始减少，就已经会对资产会造成影响。
流动性对香港市场的影响
当然了，我们说在分析里边，我一直喜欢用香港作为这个例子，为什么？因为对于香港这个市场来讲，97年亚洲金融危机以后，因为97年亚洲金融危机前，说实话你去看一下香港的外汇储备和它的M2的关系，因为香港房地产泡沫的因素，所以说实际上香港的M2和港币的外汇储备在97年之前这个关系是不稳定的，也就简单讲,因为房地产泡沫它还是潜在的超发了很多的港币，形成了一些被动性的港币。
那么很快的就会形成一种反馈机制，所以说大家熟知的比如说索罗斯习惯性的操作手段，那么从97年以后，香港市场就在这块上做得就相对比较好了，那么所以说它的 M2增速和外部储备之间关系就非常的稳定。
因为香港是联系汇率制度，开放世界，无论是人员开放、资本开放、流动开放等等，那么在联系汇率制度下，其实可以把香港本身就理解成为一个全球流动性的对标物。
所以说这些年我一直用的是香港M2增速和恒生指数的关系，因为熟知我的朋友，至少在2012年你就应该知道我对香港市场的第一线的看法，无论在香港买什么资产，第一件事情先看流动性是多是少。如果流动性多，你的预判是全球流动性是扩张的，那么你再去里头挑好资产，如果说你全球流动性是收紧的，你就不要去香港里面挑资产，所以说从97年以后这个关系是极其的稳定，所以你要判断香港股市是涨是跌，香港市场是涨还是跌，你第一件事情先看流动性是多还是少。
来源：东北证券研究所
那么比如说我举几个例子，第一个是当年我们说中国杠杆牛市的这个阶段，当时我们有过一个非常经典的一战，大家可以看到港股，当时恒生是从24,000干到28,000，但实际上连续的四、五个月，香港M2增速一直在下降，那个时候出现的是什么情况？
第一,国内出现的是杠杆牛市;
第二,是在末端的，其实香港市场一直没动，在末端现在是大家经常讲的一句话，说香港是不是太便宜了？
我记得当时我在北京，有人问我说香港股市便宜，买很多，我们说南下到香港抄底资产，我说你怎么会觉得香港的估值偏低，对吧？那只是你相对于A股来算的，香港作为一个开放的世界，这么多的金融机构在，你觉得大家会对估值定价会有这个偏差吗？不会的。当然了我们说正常来讲，A、H股包括境内和境外一定是有估值差的，因为无论是投资者的差异也好，流动性的差异也好，杠杆的差异也好，肯定是有的，对吧？
你不要指望着说这两边的估值会完全一样，但是它不会出现你想象中的让你捡漏的这种情况。
所以当时出现的情况就是香港流动性在收，然后北水南下到香港抄底资产，我说这个肯定有一个人是错的，对吧？肯定是有人错的，但我说不是港股便宜，我说你就没有想过是A股的杠杆，尤其场外的杠杆加得太高了吗？
我说如果是这种情况的话，实际上哪个是前哪个是后，这个答案其实都很清晰的。
虽然你看到就是说这些年在香港市场上偶尔也会出现这种劈叉，但大部分时间里你记住一点，全球流动性对资产的定价一定是很精准的，它一定是很准确的，不会给你这样一个机会的。
你像这场疫情后，港股也是一样的，在去年4月份左右到达将近3万点的时候，其实又出现了类似声音，我说不一定，你要判断的是这一轮的流动性，就是这轮疫情后的流动性是否会发生变化，如果这一轮疫情后的流动性，它是快速收缩的话，这个答案其实是不一样。
当然有人就说，你说的是加息缩表吗？我说可能不仅仅是加息缩表，因为加息缩表不一定引发流动性的收缩，这一点其实在香港是有的。给大家看一个数字，大家可以看这一段2016-2018年，这段里面可以看到在耶伦时期加息缩表的阶段，它跟现在鲍威尔的第一次加息缩表是完全不一样的。
在耶伦大幅度加息缩表阶段，第一，全球的利差，就美债的长短利差是有足够的空间让你下行的，一直下行到2018下半年以后，利差就非常的低了，当时加息的时候是有非常大的一个利差。
第二，是你会发现当时耶伦加息的时候，整个债券收益率相当于是往高一点，也就是长端往高位、短端是抬升的。
但这次美联储还没行动，整个利差放出预期以后就迅速地扁平了，也就简单讲，现在的美债收益率已经在二点几就扁平下来了，倒挂，这就是牵扯到大家现在讨论的一个问题，倒挂到底隐不隐含经济衰退信号。一会我会去跟大家分享，因为这个是真的不一样。
16年18年究竟发生了什么事，使得我们在这儿必须画上一个超大的分界线在这，16年、18年什么事？16年美国特朗普上台，逆全球化开始，18年中美贸易战，讲到这儿你应该就懂了，前后究竟差距是什么。
如果这个东西很重要，你必须要考虑进去的话，你就要应该衡量这么一点。现在的美债收益率倒挂，和美联储现在看起来不太care经济之间是一个对、一个错吗？还是说两个可能都对，那么如果是两个都对，它究竟反映的是什么？回答这个问题，美债收益率的倒挂，为什么如此关注中美债券利差的倒挂？你可能都不一定能够想到真正的答案。
当然了对于香港来讲，能看到的是我们说香港的M2增速扩大，香港的外汇储备是扩的、港币是强的，即便是加息，即便是缩表利差是有足够空间的，所以对港股没有什么影响。
反倒是我们说当利差扁平了，当利率到达高点了，经资产端的回报率开始下降以后，我们说整个港股才开始跌的，但为什么这一次直接在加息缩表阶段就崩塌了？
这个答案是什么？为什么这一次加息缩表的预期刚刚出来，流动性就在快速地收紧，这次加息到底有什么不一样的地方？
当然了这上面 M2增速外汇储备，相信这个不用看数字了，恒生和恒生科技之间的关系，我们说这是负债端的量，大家管这个东西叫量，然后还有个价格，价格是什么东西，也就简单讲你负债成本到底是多少？
那么教科书里告诉大家负债成本看名义利率、无风险利率，但是实际应用中间看的是实际利率，一定看的是实际利率。因为真正的资金成本是要考虑通胀隐含的，当然了如果是跨境资本，其实就等于两边汇率锁定的远期成本。
所以你最终会发现，如果是跨境成本的话，那么跨境成本一定等同于实际利率的变动，虽然我们基本上把负债端可以用实际利率去替代掉，但是你一定要注意负债端是谁来定的，是全球的锚：美元负债成本。
很多人就说比如说中国人民银行如果降息的话，对我们的资产会有帮助吗？
记住一点，中国人民银行如果作用下去，它实际上是对经济作用的，而不是对金融市场的估值定价作用的，这是两个概念。也就是说我们是通过货币到经济到产生回报率这样的一个作用。而全球估值的锚，为什么是美元的实际利率？我在最新的日记里也给大家说过这个问题，所以说你会看到什么现象，大概你只要能够明白这个道理以后，你就会看到这样的一个现象。
第一，这种估值的东西，负债端只要大幅度开始变动，我们说估值的回报走势都是严重的吻合于资金成本。
所以你大概会看到这种情况啊，木头姐的基金在18年以前是跟成本没关系的，18年以后也就是鲍威尔开始降息的这一轮开始，你的回报率就是锚定实际利率的。简单讲就是实际利率越低，你的回报率越高；实际利率越高，你的回报率越低。这就是一个大问题，就是说这个只做权益市场的就说，不做大类资产的，大家只做权益市场的，那么你会发现一个什么问题？
一直强调的是资产本身，大家研究权益市场一直研究的是资产，资产怎么样？坏赛道怎么样？行业怎么样？公司治理怎么样？财务怎么样？公司盈利情况怎么样？
大家更多讨论的是资产的本质，但是你如果说做全球的资本流动，做大类资产的话，除了资产还有负债，当然了如果大家做过一级市场，那么你其实也应该明白，除了资产还有负债，二级市场里也有一部分人也明白这个道理，只不过他不会说是资产和负债，比如他会说我才不care这个公司好还是坏的，我care的是散户有没有兴趣，反正推高了能走人就行。
其实它的逻辑就是，有足够多的负债和足够低负债成本的时候，你其实不用care 资产端，比如说木头姐的颠覆创新，她投的这些东西，你说这些行业未来50年后会不会成为一个伟大的领域？
我个人认为有可能，因为很简单，我们主要对未来抱点希望。但是对于投资而言，风投的方法和价投的方法是不一样的，价投特别重视资产，如果资产不提供回报，只讲PPT，那是不行的；但是，市场上的钱很多，一个PPT可能就融资了。
什么时间去搞一级市场风投，什么时间去搞二级市场风投？用我的话说，如果你发现美联储大幅度降息，全球利率很低的时候，你就去干一级市场风投，别去投价值。
比如说传统行业资产负债表一眼就看得到底，盈利也看得到底对吧？估值也能够看得到底，就按报表也都能算得上去。但是你在利率下降的环境，你是可以跑出那些买未来、买创新、买PPT的，可能5倍买50倍能转出去，所以说负债很关键。
那么像颠覆创新，现阶段它其实就是类一级市场风投的一个逻辑，除了资产端的挑选眼光以外，很大一块是依赖于负债。
举个例子，如果实际利率再次降低，资金成本再次降低，你啥也不用挑选，直接买木头姐的ARRK就完了。但是什么时候要先暂时离场，并不是说她挑的东西有问题才要离场，而是说负债发生变化了，就先离开，这是最好的。
中美利差与A股表现
所以全球负债端变动是为什么重要，就在这一点。数据里就能看到这种，比如说标普比标普科技，也就是价值比成长，跟资金成本是高度关联，甚至我们的A股，沪深300里的周期和非周期比，与实际利率也是高度关联的。
来源：东北证券研究所
很多A股里的高市盈率和低市盈率的，和实际资金成本完全的是反着的。简单的讲，资金成本越高，高估值高市盈率的跌得越惨，如果不得不买的话，你就肯定是从成长切到价值上，然后从高市盈率切到低市盈率上去。
当然如果资金成本大幅度下降，也没必非抱着价值不动，可以去追求一些冒险性的投资，这个道理是一样。所以资产、负债表两端，你赚的不一定是价值的钱，你还可以赚估值的钱，但是必须知道什么时候赚。
所以你看到比如说上证周期50，深圳周期50一样和资金成本，当然它俩之间权重差异在哪？光伏、新能源、半导体上，两者差异在赛道上。差在赛道上，其实也就差在了负债成本上和估值上。
当然了你去纵观美国这个市场100年的历史，你就会发现每一次经济转型的时候，也就是经济最困难的时候，是需要足够低的利率去推动经济转型。利率究竟怎么去推动经济转型，其实就是通过我刚才讲的那套机制去传导，每一次利率足够低的时候，来推动一场估值，然后推动大家的资金往创新领域中间去，从中间筛选出优质型的企业，逐渐的从估值孵化成价值，成为下一代行业的领导者。
这就是我们说这个过程，其实你get到这一点，大到美股百年的核心路径，你也就看明白了。
从中美利差观察中国资本市场，中美利差隐含的是资产和负债，中债代表着资产，美债代表着负债，沪深300恰好蕴含着估值和价值，负债端改善时估值板块占优势。从去年4月分，中债收益率下行，而美债收益率上行，这个时候市场除了结构没有总量了，为什么？你是靠资产端提高回报率，还是靠负债端降低，都不行。从去年4月份到10月，就出现了劈叉，指数是跌的，赛道是涨的。但过了10月以后，负债端大幅抬升，资产端又抬升不上去，市场就形成了估值和价值的双杀。
来源：东北证券研究所
中美利差的收缩和倒挂究竟是短期的还是中长期的？假设市场会走好，条件是什么？中债上去，美债下来，这个很难出现。还不如假设，中债会跟上去，美债上行没那么快，中美利差没那么难看，中债如何抬升上去，必须靠价值部分，靠经济改善，短期，下半年或许能做得到。但中长期，中债收益率在下行，隐含的是什么？这个需要大家去思考的。
问答
付鹏：首先第一点，你先别去拍脑袋去拍什么时间对吧？这就跟拍脑袋拍明天会涨会跌的道理是一样的。
我觉得第一个问题挺好，就是说它大概会出现一个什么情景，也就是说在什么样的一个条件下，你观察到了以后，你可以去做这样的一个大概预期，总要有因才有果对吧？
那么现在来看呢，这个答案其实很清晰，就是说到今年的四季度或者明年，美联储自己大踏步地往前去加息缩表以后，第一它的通胀回落速度有多快，比如说能不能到明年年初，它回到这样的一个我们说2.5-3%这样的一个CPI水平。
那么第二是它自己的经济，不是说全球的经济，它自己经济的耐受度到底是个什么情况？如果我们开始发现，当然了我就像我刚才讲的一样，它加到水平收缩到那样的一个程度，一定对它的经济影响，但我们更关注的是影响发生了以后，美联储的态度会是什么？他会简单地跟大家沟通的，你放心，对吧？
用我的话说，你可能觉得这个数据很重要，但是美联储可能觉得这个事儿不是回事，所以我们可能交易者你更关注的是他怎么认为这个事，所以他会前瞻地跟你进行很多的沟通的，联储官员会非常频繁地跟大家进行沟通。
如果当你开始发现他比较频繁地开始关注更多的对于潜在增长担忧的话，那个时候你其实就已经可以，当然你又不是最及时的，但是我觉得也是足够去做这样的一个对应的转向，当然你说至于是不是明年，这个就有点拍脑袋了，我们说先至少今年我认为是确定性的，今年还是不会发生的，明年会不会发生，还是说明年你发现他还能够撑得住，还能撑得更久，这个就不好判断了，但是我认为也没必要判断，因为你知道因了以后，你等因发生了再去推果就好了嘛。
付鹏：黄金是一个单一的价格，黄金锚定的是实际利率曲线。它不是说黄金锚定10年期实际利率，这是完全两个答案。
当然了，大部分时间里10年期实际利率作为中端，它是基本反映了你的利率曲线的变动，因为疫情后全球供应端的中长短三端的矛盾都反映出来，出现了一个可以说过去的二三十年大家没太见过的一种情况，就是短端通胀极高，咱这个短端是什么？
比如说短端实际利率怎么算的，你就拿CPI算就行了。
所以你就会发现在去年一直到今年，我们出现了什么情况，就是长端实际利率抬升了30年期、10年期、5年期都在抬，所以说我们的股市端开始大规模的承压，估值端开始大幅度的承压了。
但是你会发现短端的实际利率还在冲低，也就是你的CPI对应的还在冲高，而美联储还没有真正的动，它动的也是预期，所以说使得你的整个名义利率债券的远端也在抬，所以说你看你的10年期美债已经到了2.7-2.8%了，然后但是你的真正的最短端的利率水平还没动，这样的话就使得出现了一个极其夸张的曲线，就是这个曲线变成了短端极低、长端抬升。
我们正常来讲是长短端应该一起抬，虽然有点利差，但基本上应该一起抬的这种情况，所以说就导致了这么一个状况。
黄金作为一个曲线的综合反应，它其实被卡在这儿，第一长端对我是不利的，短端对我是有利的，那么整个交易就基本上卡在了这样的一个大的区间，这个区间相对来讲还算是非常的大的。
如果综合下来去看，那么你可以看到大概1740-1840-1920，那么这个区间它其实在过去一年半的时间里，一直差不多卡在这样的一个范围之内。
那么这个里边非常简单，你要判断其实就是现在这种状况会怎么变，你如果认为它会大幅度的上行，就要未来奔2100、2200、2300。然后你其实就认为这条利率曲线最终的，结果是远端下来，远端实际率下来，那也就变成了这个是什么？
要么通胀变成一个持久性的通胀，大幅度地向远端传导，也就简单讲全球不但供给有问题，需求还能接着动，然后利率通胀还能够逐层地传导下去，往远端去扩散，然后且美联储还加不起来息，缩不了表，导致的结果是曲线全面坍塌。
那么很简单，你这个黄金就全面在这个上面，当然了如果真的是这种假设条件的话，你其实也不光是买黄金的问题，你可能会发现你这些科技股，估值类的股票可能涨幅更大，为什么你资金成本如果是这样子坍塌的话，整个资产所有的资产都能够飞到天上去的，如果你现在看的情况大概是到了现在是夹在这了，那么最短端什么时候变？短端名义利率往后推半年，你大概会推到多少？
你往后加多少加150还是100还是175对吧？你往上加150或175大概会加到多少？然后你的通胀在未来的半年之内从高点回落下来，你的CPI的同比增速大概回到多少，你这样子去推算。
如果你照着我们说未来的一年左右我去推的话，我觉得大概我说你的名义率大概要推到2.5左右，那么你的通胀预期隐含大概要推到最短端的，CPI可能要回落到2.5-3.5，这样的话就意味着我们的短端大概要回到-1到0之间。那么现在是多少？
现在-8还是-9，你想想这么大幅度的，如果短端也这么大幅度抬升，你说黄金会怎么走？用话说因和果你分析到底，或者说你研究这么多东西到底干嘛？不就是把假设条件推清楚，然后剩下的用策略去完成就ok了，所以说这个答案也是这个很清晰的。
付鹏：首先这一点，现在短端的通胀说白了，对于比如说油价，你只要保持在现在这个水平不动，后面下半年它自然的同比增速就下来了。
那么现在的问题是像油价现在价格是否是会不动，我的答案还是会不动的。为什么？因为，大家做过中微观交易的，肯定就明白什么时候这个价格结束，是基本面发生转变吗？不是的，如果发生挤仓的话，是交易对手被干掉的那一刻，就over了。
你会发现俄欧危机油价大概是从100-140挤仓，然后一百四几挤仓消退，然后回落。所以说就到最后一旦出现这种流动性危机的时候，就打爆了一些大的对手以后，价格就会回到合理的定价，其实在挤仓的时候，更多的就是它的远期曲线的中段会比较的清晰，所以你看当时挤仓一直到现在，油价大概给你的中端定价是多少？就是90左右。
那么基本上到了下半年 CPI的同比自然就会下来，也就油价维持在这个水平，它同比自然就会下来。所以说这就是大家现在关心的东西。
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