中国基金报记者 张燕北
佣金改革将给公募基金行业带来深远影响，具体体现在三个方面：佣金收入下降将加快卖方研究的供给改革，倒逼券商升级研究服务；作为券商、基金公司深度绑定合作的突破口，券结模式产品将迎来数量、规模齐升；券商向基于买方付费咨询服务模式转型迎来绝佳时间窗口。
券商研究服务升级
对于卖方研究所业务而言，佣金管理将更加精细化，同质化的研究将被市场淘汰。这将直接刺激券商研究所提升研究质量，聚焦各自的资源禀赋，打造精品研究所。
晨星（中国）基金研究中心总监王蕊指出，《规定》要求卖基金（包括基金销售规模和保有规模）不能和交易佣金挂钩，只有研究服务才能够换取佣金。
整体来看，证券交易佣金下调将倒逼券商进行研究业务模式革新。华宝证券研究创新部战略总监卫以诺表示，研究业务方面，过去公募基金支付的交易佣金是研究所的核心收入来源。如今，佣金收入下降，将迫使券商重新确定研究所的服务定位。
就中长期维度的研究服务变化来看，卫以诺从内外两方面进行了分析。对外服务角度，券商或会拓展机构客户范围，加强与中长期资金的合作，如银行理财、保险机构等，以及联动私财、面向C端高净值客户开展研究服务，拓宽收入来源。对内服务角度，锤炼“投研+投行+投资”服务链条，向投行部门、投资部门、财富部门倾斜，提升内部协同效率，从而提升服务质量。
盈米基金研究院研究员聂涵表示，新规明确要求基金公司选择交易能力、研究能力较强的证券公司进行交易，券商研究所可能需要进一步优化服务、提升质量，以保持其竞争力。
中金公司认为，短期来看，不同规模的券商对研究业务的投入力度将出现差异。其中，将研究业务定位为核心业务或盈利中心、公募分仓佣金排名靠前的中型特色券商，或在降本增效的同时，加大投研份额的争夺力度，行业洗牌将更为剧烈；而对于客群较为多元、业务综合度较高的大型券商而言，研究兼顾对外输出及对内赋能的职能，或将对研究业务保持战略性投入。
中金公司同时指出，长期来看，随着部分券商对于研究业务定位做出调整，以及部分中小型机构逐步退出，供给侧改革后的行业集中度将明显提升。
面对激烈竞争，未来，一些中小型券商的研究所是否会缩编？是否有券商主动放弃外部市场，而仅将研究所用来支持内部投资？这些仍需观察。
券结模式迎来春天
改革之后，券结模式豁免上限的优势将更加凸显，一定程度弥补券商股东在佣金上的损失。
一家基金公司表示，根据新规，基金公司或可通过券结基金绕开15%上限的限制，券结基金或成为基金公司和券商合作的重点。
中信证券非银金融分析师陆昊认为，根据新规，采用券商交易模式的基金，原则上不适用佣金分配比例规定。因此，推进券结业务发展、稳固自身市场份额有望成为券商转型的主要选择。
“券结模式基金从2019年正式转常规运行。实践证明，相比托管人结算模式来说，券结模式更能调动券商积极性，撬动交易量规模。”卫以诺指出，《规定》豁免了券结模式的分仓佣金上限，有利于已拥有成熟券结系统、财务经营状况较好的券商发展券结模式基金。
国金证券党委书记、董事长冉云表示，券结产品不受分佣比例限制，是根据自身模式特点做出的监管安排，是对同步推进券结产品和租用交易单元产品进行的系统、全面的考虑和部署。
未来，面对基金公司外部服务购买力的下降，券商需通要过全方位的综合服务，为客户提供更多价值，而券结模式是其构筑护城河的重要方式之一。
面对改革带来的收益下滑，中金公司指出，一方面，券商可通过拓展覆盖市场（如国际化/北交所）、品类（如REITs）、主题（如ESG）等方式，拓宽研究的广度和深度，打造差异化投研服务；另一方面，券商可协同财富管理、IT等部门，为基金公司提供综合金融服务。比如，券结模式豁免佣金分配比例上限，亦可撬动投研、代销、托管、结算、融券等一体化服务，有助于券商延伸公募产业链条、增厚综合服务收益。
买方投顾崛起
新规之下，券商和基金公司的代销合作模式将会重构，倒逼券商由重首发、重销售向重持营、重保有转型。券商由销售业务驱动向买方投顾服务推动转型刻不容缓。
盈米基金研究院研究员聂涵表示，政策落地后，券商的基金销售规模不再与佣金挂钩，直接影响券商渠道端的业务模式和收入。今后券商可能会更加关注保有规模（AUM），而不是像之前那样重点放在首发销售上，一定程度上能够推动券商财富管理业务向买方投顾转型。“结合基金费率改革安排来看，监管是在以费率调整推动财富管理行业由卖方销售向买方投顾转型。未来基金代销业务将进一步从‘以销量为王’向注重投资者获得感的买方投顾模式转型，促进研究机构专注提升研究深度和服务质量。”
王蕊分析，改革的目的是降低投资者的持基成本，提高基金的潜在收益，这是基金投顾要解决的行业问题中的重要一环。在她看来，基金费率降低并逐渐透明化，买方投顾可以提供更多低费产品来提升业绩竞争力，同时也给买方投顾合理化收费、为投资者提供资产配置等增值服务打开了空间，进一步推动买方投顾崛起。
卫以诺预计，公募基金费率改革全面落地、放宽公募基金投资范围和策略等举措可以在产品费率改革、工具类产品创新程度予以全面提升，为基金投顾业务发展创建良好条件。
陆昊进一步指出，加强研究能力建设以拓展市场份额、加速财富管理商业模式升级、推进券结和一站式PB服务业务的发展或将成为优质证券公司转型的重要方向。
部分受访人士对降费后的投顾市场空间进行了估算。华南一位券商市场部人士直言，当前，券商多面临调整产品代销考核激励机制问题，通过提供买方投顾服务提升AUM留存、改善投资者盈利体验是符合新规导向的选择。
另一方面，从海外经验看，美国共同基金从2000年左右开始全面降费。随后几年中，投资组合管理、综合账户管理、咨询解决方案、全权委托投资等基于规模收费的Fee-based资产进入快速增长周期。对应到国内市场，通过降费、降佣等一系列动作，公募基金在产品端可节省超过200亿元的成本；按0.5%的年费测算，可支撑4万亿元的买方投顾AUM市场。
中金公司认为，将基金销售与公募交易佣金解绑，将进一步净化基金销售的行业环境。唯有坚持买方投顾模式的财富管理机构方能获得客户青睐，并实现AUM保有量的稳健增长。“但投顾业务要发展的一个重要前提是投资者盈利，有赚钱效应才能吸引投资者参与，而这需要多方共同努力。”另一位业内人士说。
