马逸钧
8月中旬以来，债券市场持续震荡，短端债券收益率进入上行通道。以1年国股同业存单为例，8月中旬低点为2.21，当前收益率已达到2.66%，4个月上行45bp，调整幅度相当大。
临近年末，6个月存单收益率为2.74%，与1年存单倒挂近8bp；同期，10年国债从底部2.54%上行至当前的2.66%，仅上行12bp，波动显著小于短端资产。
要判断目前短端债券资产是否有价值，需要了解本次调整的核心原因。从基本面角度来看，目前，国内经济仍处于弱复苏阶段，新旧动能持续转换。过去作为拉动经济主要抓手的地产和基建均面临较大压力。而国内通胀水平持续较低，实际利率较高，总体债券资产难言趋势性调整，这也是近期长端收益率维持平稳的主要原因。
本次短端收益率的调整，本质上是自8月以来银行间资金面的波动开始加大，资金利率中枢持续提升所致。具体来看，资金中枢的提升主要有以下线索：首先，8月以来，人民币汇率波动带来市场阶段性承压；其次，央行多次在公开场合提到需防范资金空转风险，引导资金流入实体，在预测层面对市场产生一定的扰动；第三，10月以来，政府债供给持续增加，特殊再融资债及增量国债的超预期供给均对资金面产生不小压力；第四，资本新规出台导致部分货币基金遭遇赎回，银行存单到期量较大，导致短期市场供需格局失衡；最后，近几个月资金面波动较大，叠加年末因素，使得投资人更为谨慎，市场情绪持续偏弱。
但从历史来看，收益率曲线长期倒挂的可能性非常低，需要满足的条件也相对苛刻。从目前的政策定调来看，货币政策仍需要配合稳增长的经济诉求，短期的超调均具备均值回归的动力。
对短久期的债券资产而言，票息价值对整体收益的影响权重非常高，年末往往是票息资产配置的较好时点。在市场经历了充分调整，短端收益率已较8月低点整体上移近30bp的时候，其配置价值和确定性已非常强；另一方面，随着跨年后资金利率中枢的整体回落，短端相对长端的下行幅度也会更大，收益率曲线修复的过程中，短端的优势也将更加明显。
（作者系农银汇理基金的基金经理） （CIS）
