这已经是菊乐股份的第三次闯关了。
继2017、2019年两次失败之后，近日，证监会官网显示，四川菊乐食品股份有限公司（以下简称“菊乐股份”）向证监会递交了招股说明书，正式开始了它第三次IPO的进程。
超七成收入源于省内
虎狼环伺下进军全国道阻且长
和众多区域性品牌一样，区域性过强也是菊乐股份在IPO过程中避不开的梦魇。综合菊乐股份此前申报招股书中所有相关数据之后，机会宝发现，2014~2019年，菊乐股份在四川省内的收入占比均在98%以上，几乎没有区域外市场可言。
直到2020年，公司完成了对黑龙江惠丰乳品有限公司的收购，弥补了其在东北、华东等区域的销售渠道，这一数据才有所降低。不过，缓解绝不等于彻底解决，就算到了去年年末，菊乐股份还是有超七成的收入源于四川省内。要想走出四川，实现“全国性特色乳品生产企业”的愿景，对于菊乐股份而言，道阻且长。
数据来源：机会宝
首先，就菊乐股份主打的含乳饮料而言（近三年来，含乳饮料的收入占比均在50%以上），由于准入门槛较低、市场需求大，行业内品牌众多、市场集中度低，早已处于完全竞争状态。根据《中国奶业统计摘要2021》，我国含乳饮料和植物蛋白饮料生产企业数量由2011年的184家增加至2020年的265家。
如此背景下，面对大大小小的全国性和区域性企业，菊乐股份的竞争压力可想而知。事实上，这一点从菊乐股份与均瑶健康、李子园两家在去年含乳饮料的业绩对比中便可见一斑。
从收入规模上看，2021年，菊乐股份通过销售含乳饮料实现的营收为7.32亿元，同时段内，李子园和均瑶健康相关板块的收入则分别为14.27亿元和7.54亿元；而从盈利能力来看，菊乐股份含乳饮料在去年的毛利率为39.02%，李子园和均瑶健康的则分别为36.50%和42.74%。
数据来源：机会宝，各公司公告
至于菊乐股份涉足的另一个细分行业即乳制品行业，它的竞争压力自然也无需多言。面对蒙牛、伊利等的全国性乳制品巨头以及三元、燕塘、科迪、天润等和它一样的大大小小的区域性企业，想要虎口夺食，“杀”出一条属于自己的血路，绝非易事。
打铁还需自身硬
规模、销售、研发有待增强
不仅如此，面对强有力的竞争对手，菊乐股份自身的“底气”也略显不足。
在菊乐股份所处的含乳饮料和乳制品加工行业中，品牌、销售渠道、技术、奶源、资金及规模等往往是行业重要的准入壁垒，也是衡量业内企业竞争力的重要指标。
机会宝注意到，在招股书中，菊乐股份将它的主要竞争对手分成了三类：全国性竞争对手（蒙牛、伊利、光明）、西南区域竞争对手（新乳业、天友乳业和雪宝乳业）以及东北区域竞争对手（辉山乳业、完达山）。将菊乐股份和其竞争对手在上述角度进行全方位对比之后，我们发现，菊乐股份在品牌影响力、业绩规模、销售和研发投入等方面稍逊一筹。
首先，在品牌影响力上，菊乐股份立足于四川，在四川省当地享有较高的声誉。不过，相较于蒙牛、伊利等全国性品牌而言，它在全国市场的知名度仍有不足，这也给公司产品在市场推广、特别是新进区域的推广上形成了一定障碍。
其次，在业绩规模方面，据机会宝统计，2021年，不论是营收还是归母净利润，菊乐股份的业绩规模都低于这些目前已上市的竞争对手，位列末位。
数据来源：wind，机会宝
最后，在销售和研发投入上，菊乐股份的表现也是不甚乐观。
分开来看，在销售费用方面，菊乐股份在去年的销售费用为1.53亿元，占同期营业收入的比例为10.77%，不论是在绝对值还是相对值上都处于垫底位置。
数据来源：wind，机会宝
值得注意的是，不论是菊乐股份还是任何一家乳企，想要更好更快地进军全国市场，突破区域性限制，销售费用的增加其实都是必不可少的。
菊乐股份也在招股书中表明，报告期各期，公司的销售费用率分别为16.11%、10.53%及10.77%，低于蒙牛乳业、伊利乳业、光明乳业等可比公司，且总体低于同行业可比公司平均值，主要是因为全国性乳企（如伊利股份、蒙牛乳业等）为了在全国范围内推广产品，更多选择明星代言、电视广告、综艺节目赞助等营销方式，相关的广告宣传投入较大。而区域性乳企立足于本地市场，大多已在本区域内经营多年，在本地消费者中的认可度较高，因此根据自身特点选择适合的宣传手段，广告宣传投入相对较低。
而在研发投入上，2021年，菊乐股份的研发费用为628.13万元，位于同行业末位；研发费用率则为0.44%。
数据来源：wind，机会宝
关联方为第一大供应商
曾被证监会出具警示函
除了上述这些之外，在翻阅招股书的过程中，机会宝还发现菊乐股份还存在着以下几个问题。
首先就是供应商相关问题。
招股书显示，2019~2021年，菊乐股份向其前五大原材料供应商采购的金额占原材料总采购金额的比例分别为 64.50%、62.09%及 51.15%，其中，公司向第一大供应商前进牧业的采购额占比分别高达32.19%、30.51%和23.78%，供应商集中度相对较高。
值得一提的是，菊乐股份于2017年以参股方式与前进牧业共同设立了德瑞牧业（菊乐持股20%，联营企业），并于2021 年以控股方式与之设立了蜀汉牧业。基于审慎原则，菊乐股份将前进牧业认定成了关联方。
此外，据招股书，2019~2021年，菊乐股份向前进牧业采购生鲜乳价格均高于向其他供应商处采购生鲜乳的价格。对此，菊乐股份将相关定价差异归因于运输费用和质量差异。
其次就是公司的曾曝出的内控和产品质量问题。
具体来看，在内控方面，招股书显示，2020年4月，证监会下发了《关于对四川菊乐食品股份有限公司采取出具警示函监管措施的决定》，认定公司在前次IPO过程中，存在分公司出纳挪用公司资金发生额累计达9577.89万元且首次申报稿未披露该事项、货币资金披露不实、内控制度存在重大缺陷、返利计提不准确等问题。针对这些问题，证监会决定对公司采取出具警示函的行政监管措施。
而在产品质量方面，菊乐股份也曾因产品质量问题被通报。例如，据山西省市场监督管理局官网显示，2021年10月25日，菊乐食品旗下控股子公司黑龙江惠丰乳品有限公司大庆分公司生产的嚼酸奶（黄桃+燕麦）大肠菌群被爆出不符合食品安全国家标准，严重超标，被山西省市场监督管理局通报。
