投资要点
埃克替尼降价纳入医保，预计未来两年收入增速30%。随着埃克替尼2011年进入市场，公司近年业绩快速增长，2011-2016年营业收入CAGR达75%。毛利水平从2011年的83.73%稳步提升至2016年的96.83%。2017Q3公司销售收入7.68亿元，同比下降2.42%，归母净利润2.03亿，同比下降34.03%。主要因埃克替尼纳入国家新版医保目录，销售单价从原2800元／盒降至1399元／盒，下降幅度54%。去年下半年部分省份执行谈判价格，今年上半年几乎所有省份均实现降价，二季度单季度收入实现正向增长10.24%，三季度单季收入同比基本持平。全年预计埃克替尼销量增速近50%，收入实现正向增长；明年随着各地方医保的落地、降价影响的消除，有望实现25%-30%的收入增速。
埃克替尼作为一代EGFR-TKI仍有较大增长空间。非小细胞肺癌占肺癌整体约80%，国内非小细胞肺癌中EGFR突变占比约40%。目前三个第一代EGFR-TKI靶向药每年覆盖的人数约10万人，按每年新增28万适用患者计算，假设纳入医保降价后渗透率提升至50%，公司市占率50%，则对应市场空间40亿元。第二代EGFR-TKI用于罕见突变、对第一代起补充作用，第三代用于第一代耐药后的继续治疗，预计未来5年第一代EGFR-TKI将仍然保持一线用药地位。在三个一线EGFR-TKI中，埃克替尼的疗效与吉非替尼、厄洛替尼相当，而安全性更好，不良反应发生率更低，价格也比进口产品低。自埃克替尼上市后销售额快速上升，吉非替尼2016年降价后销量下滑明显，埃克替尼在2016年市占率位居第一，达到43.8%。同时与国产吉非替尼等仿制药相比，公司前期在学术推广、市场教育方面做了大量工作，有良好的推广基础和口碑，在竞争中处于优势地位。
充分利用外部资源，多个创新药进入临床后期。公司通过收购、合作等方式不断获取新品种，目前处于三期临床的产品3个。进度最快的X-396已启动…期全球多中心临床，X-396是第二代的ALK抑制剂，不良反应小于一代克唑替尼、ALK活性远比克唑替尼强，预计国内市场空间为15-20亿元。X-082化合物肾癌III期研究已于今年3月启动，预计2020年初进行NDA申报；眼科适应症研究在美国已经完成II期试验入组。CM082是针对VEGFR、PDGFR等多靶点的小分子靶向新药，副作用明显低于已上市的舒尼替尼，由于适应症较多，市场空间预计超过20亿元。MIL60项目III期研究已经完成21家单位立项，已开始入组病人。作为VEGF抗体类似物公司进度靠前，有望在前三家获批、获得超过10亿的市场份额。
首次覆盖给予“推荐”评级：公司降价后今年预计量有50%的增长，在大部分省份没执行新医保的情况下由降价带来的增长，未来两年在新进医保的拉动下预计收入有望保持30%的高速增长。预计公司2017-2019年EPS分别为0.75、0.95、1.19元，对应市盈率估值83.4、65.5、52.4倍，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示。竞争格局恶化；降价风险；研发风险。
